Sanminaが第2四半期に好決算、ZT Systemsの出荷加速で2027年度売上高160億ドル超を見込む
2026年度第2四半期決算説明会（2026年4月27日）
Sanminaが発表した第2四半期決算は、ZT Systemsの売上高が予想を上回り、中核事業も堅調に推移したことで、全体として期待を大きく上回る好決算となった。売上高は前年同期比102%増の40億1,000万ドル、非GAAPベースの営業利益率は6.4%、希薄化後EPS（1株当たり利益）は同125%増の3.16ドルとなった。今四半期は、次世代アクセラレーテッド・コンピューティング製品の本格的な出荷を開始したことで、ZT Systems買収の正当性が証明される重要な節目となった。
ZT Systemsの先行出荷が第2四半期の業績を押し上げ
今四半期の最大のトピックは、顧客需要の加速によりZT Systemsの売上高が内部予想を大幅に上回る18億8,000万ドルに達したことだ。Jure Sola CEOは、「本来は第3、第4四半期に予定されていた製品の出荷を前倒ししたいという顧客からの要望があった」と明かし、短期間での対応が可能だったことは同社のオペレーション能力と顧客からの信頼の証であると強調した。重要な点として、Jon Faust CFOは、今四半期に出荷されたアクセラレーテッド・コンピューティング製品はすべてAMDの技術に基づいたものであり、NVIDIAのGPU製品は含まれていないことを明らかにした。
Faust氏は、今回の出荷分について「ZTの旧来製品ではなく、新規プラットフォームの案件だ」と強調し、次世代アクセラレーテッド・コンピューティング事業を獲得・出荷できたことは「Sanminaにとって優れた証明になった」と述べた。この前倒し出荷により、第3四半期の比較はより厳しいものとなる。第3四半期のZT Systemsの売上高見通しは、下半期に予定されていた出荷分が第2四半期に繰り上げられたため、10億ドルから12億ドルとなっている。
統合の進捗と新規顧客の獲得
経営陣はZT Systemsとの3段階の統合計画について、第1段階である買収直後の対応はほぼ完了したと報告した。同社は、次世代アクセラレーテッド・コンピューティングの生産体制を整えるため、電力、液冷システム、テストセル能力の増強に必要な設備投資の大半を完了している。顧客獲得に注力する第2段階も順調に進んでおり、次世代プラットフォーム向けに複数のハイパースケーラーやOEMから受注を獲得している。
Faust氏は、Sanminaが「複数の顧客から新たに受注を獲得した」ことを明らかにし、現在生産スケジュールの最終調整を行っていると述べた。同社は現在、量産に向けた試作段階の製品を出荷し、大規模生産に向けたノウハウを蓄積している。経営陣は、すべてのハイパースケーラーがターゲット顧客であると指摘しつつも、当面は既存の生産能力を最大限に活用することに注力し、さらなる拡張は慎重に判断する方針を示した。
ZT Systemsの利益率は今四半期で約6.4%となり、全社平均と同水準に着地した。Faust氏は、今後も中核事業であるSanminaと同水準で推移する見通しを示したが、最終的な顧客との契約や委託販売の条件次第で、2027年度の予想に調整が入る可能性があると注意を促した。
中核事業の勢いも加速
Sanminaの中核事業の売上高は前年同期比7.3%増の21億3,000万ドルとなった。特に「Communication Networks（通信ネットワーク）」と「Cloud Infrastructure（クラウドインフラ）」部門が22%増の8億9,100万ドルと好調だった。BBレシオ（受注残高比率）は1.1倍を超えており、経営陣はメモリやカスタムASICなどの部品不足がなければ、さらに成長できていたはずだと示唆した。
通信セグメントでは、IPスイッチング・ルーティング、光システム、光プラグイン、ブロードバンドアクセスが強さを見せた。Sola CEOは、1.6テラビットのスイッチを新製品導入（NPI）の規模で出荷しており、1.6テラビットの光プラグインも開発中であることを認めた。従来の通信事業も回復傾向にあり、5G無線インフラ向けが売上高全体の約2%から3%を占めている。
産業・エネルギー部門は予想通り横ばいとなったが、半導体製造装置向けは「正しい方向に動き始めている」とし、発電・配電分野も期待が持てるとした。経営陣は、AIデータセンター向けのトランス（変圧器）事業やエネルギーインフラへの投資を強調した。防衛・航空宇宙部門は引き続き需要が強く、衛星市場の拡大が大きな機会をもたらしている。医療および自動車セグメントは、プログラムがNPIから本格的な量産段階へ移行しており、安定した推移を見せている。
通期見通しの上方修正と2027年度への自信
第3四半期の売上高見通しは32億ドルから35億ドルで、中間値で前年同期比64%の成長を見込んでいる。非GAAPベースの営業利益率は6.4%〜6.9%、希薄化後EPSは2.55ドル〜2.85ドル（中間値で77%増）を予想している。第2四半期からの減速はZT Systemsの先行出荷によるもので、内訳は中核事業が22億ドル〜23億ドル、ZT Systemsが10億ドル〜12億ドルを見込んでいる。
2026年度通期の売上高は137億ドル〜143億ドル（中間値140億ドル、前年同期比73%増）を見込む。中核事業は1桁台後半の成長、ZT Systemsは当初の計画通り「年間50億ドル〜60億ドルの範囲内」に収まる見通しだ。非GAAPベースの営業利益率は6.3%〜6.6%、希薄化後EPSは10.75ドル〜11.35ドルを目標としている。
特筆すべきは、経営陣が現在の予測に基づき、2027年度の売上高「160億ドル超」の達成に「確信を深めている」と述べたことだ。中核事業が1桁台後半の成長を維持して約100億ドルに達すれば、ZT Systemsが60億ドル〜70億ドルを寄与することになり、現在のペースから大幅な加速が見込まれる。
強固なバランスシートと資本配分
Sanminaは今四半期、3億9,900万ドルの営業キャッシュフローと3億4,200万ドルのフリーキャッシュフローを創出し、ZT統合の最中でありながら強力な運転資本管理能力を見せつけた。現金残高は15億8,000万ドルで、15億ドルのリボルビング・クレジット枠は未使用であり、合計で約37億ドルの流動性を確保している。ネットレバレッジ比率は0.56倍で、同社の長期目標である1.0倍〜2.0倍を大きく下回っている。
取締役会は、期限を設けない6億ドルの追加自社株買いプログラムを承認した。第2四半期には、希薄化を相殺するために約110万株を1億6,000万ドルで買い戻した。経営陣は、資本配分の優先順位として、オーガニックな成長への投資、戦略的買収の検討、バランスシートの強固さの維持、そして機動的な自社株買いによる株主還元を継続すると強調した。
次世代プラットフォームの時期と売上認識
次世代アクセラレーテッド・コンピューティング・プラットフォームの時期について問われたFaust氏は、半導体は9月に量産準備が整う予定であり、製造準備の観点では順調であると認めた。しかし、製品の製造（約2週間）と世界各地への出荷に時間がかかるため、2026年度の売上機会は「それほど大きくはない」と慎重な姿勢を示した。売上は出荷時点ではなく、顧客の受領時点で認識されるためだ。真の収益機会は「2027年度のストーリー」として、暦年2026年の後半以降に位置づけられている。
ZT Systemsの移行期におけるダイナミクスに対する経営陣の透明性と、現行製品での確実な実行、そして次世代製品での複数の受注獲得は、統合後の企業が野心的な2027年度の目標を達成するための明確なロードマップを示している。
Sanmina Corporation：詳細分析
ハードウェア・エコシステムの設計者
Sanmina Corporationは、グローバルなテクノロジー・サプライチェーンにおける基本的なアーキテクチャの柱として、エレクトロニクス製造受託サービス（EMS）のトッププロバイダーとしての地位を確立している。同社は、オリジナル機器メーカー（OEM）やハイパースケール・クラウドプロバイダーに代わり、現代のハードウェア製造における極めて高度な複雑性を管理することで、その専門知識を収益化している。Sanminaは、コモディティ化した大量生産の家電製品に注力するのではなく、規制が厳しく、ミッションクリティカルで、少量から中量生産が求められる市場に意図的にビジネスモデルの軸足を置いている。これには、産業、医療、防衛、航空宇宙、自動車、および複雑なクラウドインフラストラクチャが含まれる。同社は、垂直統合を最大化するように設計された2つのセグメント構造を通じて収益を上げている。歴史的に総収益の約80％を占める「Integrated Manufacturing Solutions」セグメントは、プリント基板の組み立て、ハイレベルなシステム組み立て、最終テスト、および直接的な注文履行を担う。残りの20％を占める「Components, Products and Services」セグメントは、高度なプリント基板、カスタムバックプレーン、ケーブルアセンブリ、精密加工、特殊な光学および無線周波数モジュールなど、高利益率のビルディングブロックを提供している。自社の最終組み立て製品に自社製コンポーネントを供給することで、Sanminaは製造ライフサイクル全体を通じて複数の利益層を確保している。
市場での立ち位置と競争環境
世界のEMS市場は、2025年時点で約6,480億ドル規模に達する巨大かつ断片化された市場であり、OEMがソフトウェアやシリコン設計に注力するために物理的な工場資産を売却する動きが続く中、今後も着実な成長が見込まれている。競争環境は非常に階層化されている。市場リーダーであるFoxconnに加え、ティア1の巨人であるFlexやJabilが、世界市場収益の約38％を共同で支配している。上位10社で市場の約62％を占めており、残りは地域のスペシャリストが分け合っている。Sanminaは確固たるエリート層に位置しており、専門性が高く規制の厳しい産業・コンピューティング用途に注力することで、上位3社との差別化に成功している。同社は、優良なOEM企業や、近年ではティア1のクラウドハイパースケーラーを主要顧客として抱えている。供給面では、半導体ファウンドリや受動部品サプライヤーの広大なネットワークと連携している。Sanminaの立ち位置における本質的なリスクは、顧客の集中である。これはトップティアの製造サービス部門における構造的な現実であり、単一のメガキャップ・テクノロジー企業の喪失や、設備投資サイクルの遅延が、大幅な収益変動をもたらす可能性がある。
参入障壁：複雑性、規模、そして垂直統合
Sanminaの経済的な「堀（Moat）」は、複雑な製造プロセスに内在する高い参入障壁と、深い垂直統合の上に築かれている。医療機器や防衛といった分野では、製造施設の規制当局による検証や認証プロセスに数年を要することも珍しくない。一度、OEMがミッションクリティカルな製品のサプライチェーンにSanminaを組み込めば、切り替えコストは法外に高くなる。20カ国に3万9,000人の従業員を擁するグローバルな拠点は、メキシコや東欧といった地域で高度にローカライズされたニアショアリング生産を可能にし、労働コストの裁定とエンドマーケットへの地理的な近接性を両立させている。さらに、Sanminaは独自の技術的優位性を展開しており、その筆頭がクラウドベースの製造実行システム「42Q」である。このプラットフォームは、グローバルな工場ネットワーク全体でリアルタイムのサプライチェーンの可視化、コンポーネントのトレーサビリティ、自動品質管理を提供し、厳格なコンプライアンスが求められる防衛・航空宇宙関連の入札において重要な差別化要因となっている。最終的に、同社の競争優位性は、共同設計製造（JDM）と社内コンポーネント調達を組み合わせる能力にあり、これにより構造的な非GAAP営業利益率を6.0％から6.6％の範囲で確実に維持している。これは、伝統的に利益率の低い受託製造業界において非常に魅力的な数値である。
業界のダイナミクス：ニアショアリング、ODM、そしてAIスーパーサイクル
エレクトロニクス製造業界を形成するマクロ経済のダイナミクスは、世代交代の機会と進化する構造的脅威の入り混じったものとなっている。最も直接的な追い風は、グローバル・サプライチェーンの地理的な再構成である。地政学的な摩擦や中国製造への依存リスクを低減する必要性に駆られ、OEMは積極的に生産のニアショアリングを進めている。北米、東南アジア、インドに確立されたSanminaの施設は、この移行する生産量を獲得するのに完璧な位置にある。同時に、業界は純粋な受託製造業者とオリジナル設計製造業者（ODM）の境界が曖昧になるという深刻な競争上の脅威に直面している。Quanta、Wistron、InventecといったアジアのODMは、かつてはホワイトラベル設計に注力していたが、現在は最終的なラック統合やフルフィルメントへと積極的に下流展開しており、従来の製造サービスの領域を直接的に侵食している。さらに、自動車セクターでは新たな破壊的参入者が現れており、中国の受託組み立て業者が電気自動車（EV）用バッテリーのギガファクトリーと直接隣接することで、物流コストとリードタイムを削減している。Sanminaがバリューチェーンを継続的に向上させなければ、これらの攻撃的で垂直統合された地域プレーヤーに圧迫されるリスクがある。
ZT Systemsの触媒：AIハードウェアの巨大勢力へ
Sanminaにとって最も強力な成長ドライバーは、AIハードウェアブームの震源地への戦略的な転換であり、2025年10月のZT Systems製造部門の買収によってそれが決定的なものとなった。ハイパースケーラーが生成AIインフラに数千億ドルを投じる中、サーバーラックの複雑性は急上昇しており、高度な液冷、重厚なヘテロジニアス・コンピューティングの統合、洗練された電力管理が求められている。ZT Systemsは、ハイパースケールレベルでのエンドツーエンドのクラウドおよびAIインフラ製造における比類のない能力をSanminaにもたらした。これは大学の研究室レベルの技術への投機的なベンチャーではなく、即効性のある巨大な収益エンジンである。2026年度第2四半期までに、ZT SystemsはSanminaのトップラインに18億8,000万ドルを寄与し、加速的なコンピューティング機器の出荷を牽引し、連結四半期収益を前年同期比102％増の40億1,000万ドルという驚異的な水準に押し上げた。高度なパッケージング技術、システム・イン・パッケージ（SiP）モジュール、次世代ロボティクスの組み立てプロセスへの統合により、Sanminaは世界のAI構築の物理的な層を確実に収益化している。
経営陣の実績：Solaの妙手
共同創業者であり会長兼CEOを務めるJure Solaの指揮の下、Sanminaの経営陣は過去数年間、利益率の拡大、フリーキャッシュフローの創出、規律ある資本配分を優先し、臨床的な精度で実行を続けてきた。2020年にCEOに復帰したSolaは、オペレーショナルな厳格さを重視する企業文化を育んできた。2026年度の業績は、この戦略の紛れもない証明である。経営陣はAIハードウェア統合における差し迫ったボトルネックを正確に特定し、その需要を取り込むためにZT Systemsの資産を買収した。買収後の統合は完璧であり、2026年度第2四半期の非GAAP希薄化後EPSが3.16ドルに達し、社内ガイダンスを上回る大幅な営業レバレッジを示したことがそれを証明している。さらに、経営陣は株主還元を重視した方針を維持している。四半期で3億9,900万ドルの営業キャッシュフローと、15億8,000万ドルの現金を保有する強固なバランスシートを背景に、取締役会は新たに6億ドルの無期限自社株買いプログラムを承認した。この実績は、循環的なハードウェアの不況を巧みに乗り切るだけでなく、世俗的なスーパーサイクルが到来した際に積極的に資本を投下できる経営陣の姿を反映している。
スコアカード
Sanmina Corporationは、従来の受託製造業者から、世界で最も先進的なテクノロジー企業にとって不可欠なインフラパートナーへと変貌を遂げた。2025年10月のZT Systemsの統合は、同社の成長軌道を根本的に変え、数年にわたるAI設備投資のスーパーサイクルに対する直接的かつ大規模なエクスポージャーを提供している。防衛や医療機器といった規制産業における深い競争の堀、高い切り替えコスト、強固なニアショアリング能力と相まって、Sanminaは非常に防御性の高い市場ポジションを保持している。収益を倍増させながら中程度の営業利益率を維持する同社の能力は、その垂直統合モデルの威力と経営陣の卓越した運営能力を浮き彫りにしている。
しかし、製造サービス業界の構造的な現実は、分析的な冷静さを求めている。同社は顧客集中という持続的な脅威に直面しており、ハイパースケーラーの設備投資の変動がトップラインに深刻なボラティリティをもたらす可能性がある。さらに、ODMによる最終システム統合への積極的な拡大は、技術的な差別化が薄れた場合に利益率を圧迫しかねない継続的な競争上の脅威となっている。それでもなお、強固なバランスシート、圧倒的なキャッシュ創出能力、そして積極的な自社株買いプログラムを考慮すれば、Sanminaは次世代のテクノロジー時代の物理的な基盤を製造するための、極めて規律正しくキャッシュを生み出す存在として際立っている。