川普政府於停火協議後數小時發動空襲，引發大宗商品市場劇烈震盪
2026年6月27日與經濟學家 Jeffrey Currie 的對談實錄
在週五市場收盤後僅數小時，美軍針對伊朗的飛彈與無人機儲存設施及沿海雷達站發動了空襲，起因是伊朗攻擊了荷姆茲海峽（Strait of Hormuz）的商船。此次行動的時機點凸顯了美伊近期簽署的諒解備忘錄（MOU）極其脆弱；經濟學家 Jeffrey Currie 形容該協議「充滿了未解之謎」，甚至有人將其戲稱為「誤解備忘錄」（memorandum of misunderstanding）。
與此同時，以色列與黎巴嫩剛簽署了一份初步協議，內容涉及以色列有限度撤軍及黎巴嫩軍隊進駐。然而，該協議仍充滿變數，據報敘利亞境內同時發生爆炸，黎巴嫩境內的真主黨（Hezbollah）支持者亦封鎖了機場通道以示抗議。
儘管基本面趨緊，油市仍經歷歷史性波動
擁有30年大宗商品市場經驗的 Currie 指出，停火協議宣布後的市場動態前所未見。「我從未見過市場在瞬間被拋售1.6億桶原油，」他提到，這源於先前受困於海峽的原油傾巢而出。此舉導致油價曲線前端陷入期貨溢價（contango）狀態，布蘭特原油價格從110美元高點一路下挫，近期交易中甚至可能跌至「6字頭」。
市場反應似乎與基本面脫鉤。煉油利潤率已達到極端水準，當 WTI 原油交易價格在70至71美元區間時，321裂解價差（crack spread）竟飆升至每桶50美元以上。「我從事這行30年，從未見過這樣的煉油利潤率，」Currie 強調。儘管原油價格崩跌，精煉產品價格仍維持在120至130美元區間，這顯示是「原油供應淹沒了煉油系統」，而非需求出現實質疲軟。
更重要的是，停產規模依然龐大，目前約為每日550萬桶，雖較數週前的每日1,200萬桶有所下降，但仍構成重大干擾。油輪運費反映了持續存在的風險：從阿拉伯灣到東方航線的 Worldscale 費率已從衝突前的50飆升至目前的900，漲幅達18倍。Currie 解釋：「這是危險津貼。這證明儘管停火，仍無人願意進入該海峽。」
中國每日200萬桶的需求缺口仍是未解之謎
最令人費解的發展莫過於中國的進口需求，其需求量每日減少約600萬桶，其中有200萬桶完全無法解釋。在減少的600萬桶中，約200萬桶與轉向電力和煤炭有關，另200萬桶與先前的戰略儲備建立有關，但最後的200萬桶卻無從解釋，特別是在油價已跌破中國平均戰略儲備採購成本每桶74美元的情況下。
衛星影像無法證實中國正在動用戰略儲備，且按理說低價應會觸發積極買盤。Currie 表示：「令人難以置信的是，在 WTI 油價處於6字頭時，中國人竟沒有大舉進場掃貨。這正是此事件最令人困惑之處。」值得注意的是，中國需求在川普5月中旬與習近平會晤前便已開始下降，而5月15日左右約118美元的第二波價格高峰，恰逢川普從中國「信心滿滿」地歸來。
Currie 承認有多種理論，但沒有一個令人滿意。中國可能隱藏的地下儲備無法解釋為何在價格跌破儲備成本價時，他們仍持續消耗；石化產能過剩導致的塑膠庫存去化或許能解釋部分下滑，但無法解釋持續性的疲軟；小型煉油廠（teapot refineries）面臨的利潤壓力，也與創紀錄的西方裂解價差不符。Currie 的評論直截了當：「我問過很多人，沒聽過一個合理的解釋。」
海峽控制權升級的戰略意涵
週五的空襲發生在伊朗無人機攻擊懸掛新加坡國旗的 MV E Lovely 號之後，美國中央司令部稱此舉「違反停火協議並威脅航行自由」。伊朗官媒報導稱，在美國報復前約5小時，伊朗南部曾向海峽內船隻發射警告射擊與飛彈，顯示儘管諒解備忘錄第五條要求「盡最大努力確保商船在60天內免費安全通行」，伊朗仍積極主張其控制權。
對雙方而言，該海峽不僅涉及即時的原油流量，更具備生存意義。對伊朗來說，這是戰略要地，甚至值得為此冒衝突風險；對美國而言，讓出控制權意味著失去「作為全球航運保護者的國際聲譽，」Currie 認為，「如果他們放棄這一點，將是重大問題，這也是為什麼我認為川普這次進行了相當顯著的報復。」
該分析師預計衝突將持續升級，並指出川普正處於「升級陷阱」中，雙方若無法達成滿意條件，將被迫重新對抗。他預計伊朗不會攻擊波斯灣國家的能源資產，因為區域關係正在改善，但他警告，伊朗的非對稱作戰準則意味著報復「可能發生在我們意想不到的地方」，例如利用拉丁美洲、其他中東地區，甚至是美國境內的代理人進行反擊。
市場部位與被放棄的 HALO 交易
儘管基本面較戰爭爆發時更緊繃，但包括油價、股票、長天期石油選擇權及波動率在內，各項風險指標目前皆低於戰前水準。市場呈現「極度做空」狀態，極易因任何突發事件引發劇烈的空頭回補反彈。未平倉合約銳減，流動性在85至115美元的波動區間中被掏空，使得油市在部位配置上「與加密貨幣相差無幾」。
Currie 仍透過 USO 等工具維持多頭部位，儘管近期回調，但戰前建立的部位仍有25%至30%的獲利。他維持信心的關鍵在於逆價差（backwardation）市場中的展期收益（roll yield），這能透過曲線每次飆升時鎖定獲利來「創造回報」。他針對包含去全球化、回流（reshoring）、國防支出與能源安全在內的 HALO 交易表示：「如果你6個月前或3個月前看好它，那麼其背後的基礎比以往任何時候都更強勁。」
至於黃金，儘管已突破他設定的4,000美元目標達到3,900美元（編按：原文如此），Currie 仍持謹慎態度，因為儘管 PCE 報告緩解了通膨擔憂，但各國央行仍在「試探升息」。他預期黃金最終將因貨幣貶值而漲向10,000美元，但希望先看到利率政策穩定。在關鍵礦產方面，中國本週收緊了控制法規，持續「將元素週期表武器化」，而西方要建立獨立供應鏈需要十年以上，這取決於礦山開發時程，且即便在新的西方項目中，目前仍依賴中國的設備與化學品。
美國戰略石油儲備（SPR）已降至約3.2億桶，逼近「系統穩定性將出現問題」的3億桶大關。川普本人也承認「供應僅剩約四週」。隨著生產仍受到嚴重干擾、戰略儲備耗盡、商業庫存減少，且地緣政治緊張局勢在停火後立即重燃，Currie 的結論很直接：「我還沒準備好說這一切已經結束。」