Doomberg 將美、巴西爆發武裝衝突機率調高至 25% 並質疑美國公債是否仍具備儲備資產資格
Risk Takers Podcast 專訪，2026 年 10 月 26 日（巴西總統決選隔日）
巴西：從極低勝算轉為真實風險
對市場最具參考價值的說法，莫過於 Doomberg 在魯拉（Luiz Inácio Lula da Silva）於決選擊敗佛拉維歐・波索納洛（Flavio Bolsonaro）後，對巴西局勢的重新評估。這家備受關注的能源與金融 Substack 專欄作者指出，美、巴西之間爆發武裝衝突的機率已從 15% 上升至 25%。他指出，一般觀察家對此的估計可能低於 1%。Doomberg 表示，先前 15% 的數字是幾個月前在刊頭（masthead）下發布的低概率預測，從來都不是他們的基本情境（base case）。
其邏輯是地緣政治而非選舉導向。Doomberg 認為，隨著美國正面臨從單極走向多極的轉型，正逐步收縮防線至西半球，而西半球坐落一個 BRICS（金磚國家）成員國「從頭到尾都不合理」。阿根廷、哥倫比亞和薩爾瓦多等國的保守派盟友紛紛勝選，在魯拉領導下的巴西反成了顯眼的例外。這也有助於解釋為何在選前，預測市場顯示波索納洛之子的勝率逼近 80%。Doomberg 將巴西股市 ETF 在盤後暴跌約 20% 歸咎於內亂風險升高，並表示「在任何情況下」美國都不可能袖手旁觀。他們指出，顏色革命、具爭議的選舉以及街頭暴動，正是烏克蘭、白俄羅斯和中東市場所見過的同一套工具箱。
Doomberg 並未背書關於直接作票的指控。他們表示，魯拉在決選辯論結語中回應波索納洛輕蔑言論時談到自己少了一根手指的答辯，足以撼動一兩個百分點。他們坦言存在「選舉花招」，並指出由曾任魯拉辯護律師的法官下令延長投票時間對局勢毫無幫助。他們的總結是：「客觀而言，以下兩種說法可以同時成立：魯拉很可能是公平公正地贏得選舉，而他的所有對手都不會相信。」該機構也點出，巴西本身已是日產 400 萬桶的產油國，並提及週末一篇探討赤道邊際（equatorial margin）潛力的文章。
美債作為儲備資產：首度浮上檯面的觀點
當被問及近期美債殖利率的飆升是否已達波段高點時，Doomberg 提出了他們在週末構思、並表示是首次公開討論的觀點。他們質疑美國公債是否仍符合儲備資產的資格。儲備資產的標準定義是用於結算國際貿易失衡的中立資產，而 Doomberg 認為美債顯然毫不中立。各國央行一直在轉向黃金。該機構引述未經證實的傳聞稱，面臨資金短缺的沙烏地阿拉伯因被禁止出售美債，被迫只能變賣黃金。
「如果你不准賣美債，那你能賣什麼？黃金，」Doomberg 表示。「如果債券賣不掉，它就不是儲備資產。它只是一張沒有人有信心的按市價計價（mark-to-market）紙張。」其短期影響與直覺相反。如同上週殖利率下跌、且在可能恢復的中東衝突前夕黃金未能反彈一樣，黃金會在流動性事件中遭拋售，而殖利率則受到控制。他們主張，在十年的跨度下，金融壓抑與霸權轉移的結合「對黃金的名目價格相當看多（bullish）」。Doomberg 強調，他們尚未將後果徹底推敲到足以將此觀點提升為正式研究的程度。主持人則指出，自對俄羅斯實施制裁以來，央行買金的腳步已經加快。
在財政政策方面，Doomberg 認為毫無撙節可言。他們引述國會預算辦公室（CBO）的數據指出，2026 財政年度支出將達 7.4 兆美元，高於先前的 7 兆美元，並稱政府效率部（DOGE）為「一場徹底的失敗」。他們對政府支出的看法是「在該筆支出的每一美元背後，都有一個樂於接收的受益者」。他們重申，條條大路通殖利率曲線控制（YCC）。他們同時警告，在貨幣貶值期間黃金波動劇烈，並以威瑪共和國時期德國馬克黃金價格出現 50% 至 60% 的劇烈震盪為例。Doomberg 將黃金形容為對抗美元崩潰的保險，並表示他們並不樂見這種結果，因為其自身業務與多數資產皆以美元計價。
石油：充滿風險溢價，且庫存過剩蓄勢待發
在布蘭特原油來到 117 美元之際，Doomberg 稱石油「目前基本上全都是風險」。其核心論點是，原油在送達煉油廠之前一文不值。烏克蘭針對俄羅斯煉油廠的軍事行動（據稱獲得 CIA 協助）已切斷了石油的主要買家。這解釋了為什麼柴油和裂解價差（crack spreads）飆升，而原油價格卻未跟進走高。他們引述某 RAND 分析師的估算，俄羅斯煉油廠的產量雖已回升至國內需求之上，但仍僅達歷史常態的 65% 左右。
該機構的觀點是所有路徑都指向走低。與伊朗達成持久和平以及達成俄烏協議，將帶來「規模瘋狂的過剩（wildly large glut）」，蓋亞那、巴西、阿根廷、加拿大、墨西哥、委內瑞拉和北海都將增加或恢復供應。美以對伊朗的新一輪打擊可能會將油價推高至 200 美元並導致全球經濟崩潰，但 Doomberg 認為該情境最終仍會透過需求破壞（demand destruction）以供應過剩收場。「油價可以在這裡印出高價，但無法停留在這裡，」他們表示，並坦言若美元貶值夠徹底，名目價格或許能撐住。他們肯定能源部長克里斯・賴特（Chris Wright）和財政部長史考特・貝森特（Scott Bessent）將油價控制在比多數人預期更好的水準，並形容他們的工具只是「貼在船上的OK繃」。Doomberg 同時指出，由於供應已近乎極限運作，在過剩論點失效前，「已無法再破壞更多產能」。
Doomberg 對自身的預測失準直言不諱。他們在伊朗戰爭爆發前曾預測油價在 30 至 40 美元。他們表示，當時假設理性行為者不會發動「注定要輸」的戰爭，而這個錯誤讓他們栽了兩次跟頭——一次是歐洲與其能源供應商俄羅斯的衝突，另一次則是川普的伊朗戰爭。
伊朗、期中選舉與美國收縮的基本情境
Doomberg 的心智模型建立在世界自 2014 年以來一直處於「第三次世界大戰」的假設上，美國及其盟友為一方，俄羅斯、伊朗、中國和北韓為另一方。其既定的基本情境是「美國將被逐出中東」。關鍵的搖擺因素在於美以是否對伊朗發動第三輪打擊。Doomberg 表示，他們看到真實的可能性，並引述週末報導指出，總理納坦雅胡（Benjamin Netanyahu）曾下令發動攻擊但遭到軍方拒絕，儘管他們也注意到黃金與石油在隔夜並未給出任何攻擊跡象。他們主張，伊朗比烏克蘭戰爭所顯示的更難對付，因為俄羅斯發射了數千枚精準飛彈和數萬架無人機仍未能癱瘓烏克蘭，而伊朗則能打擊固定的波斯灣能源設施。他們主張，若戰爭未升級，西方等於是在默認失敗，這將對黃金、白銀、加密貨幣和債務產生深遠影響。
針對美國期中選舉，基於第二任期的歷史以及川普基本盤對伊朗戰爭產生的「本能性」分裂，Doomberg 的基本情境是民主黨大獲全勝（Democratic sweep）。他們的算術是：「這是一個 50/50 的國家。所以如果他甚至失去 10% 的基本盤，那就是 5%。這對另一邊來說就是壓倒性勝利。」在他們看來，若共和黨勝選將引發左翼暴動。在民主黨大獲全勝之後，他們預期要麼是柯林頓-金里奇風格的政治交易路線（他們認為機率不高），要麼是他們所擔憂的「貪腐與彈劾狂歡」及特赦潮。他們駁斥了 AI 將在選票上發揮作用的觀點，稱「一般人花在思考 AI 上的時間連兩秒鐘都沒有」。他們表示，對資料中心的反對部分可能是由境外宣傳所操弄製造出來的。
成績單與低機率預測
Doomberg 回顧了去年秋季付費簡報中的六個心智模型，並表示多數已經應驗：美國長期缺乏防空飛彈；中國在技術上已實現對西方的超車；原油是中國唯一的剩餘脆弱環節；美國將試圖消除中國的經濟槓桿；人類擁有無限算力；以及美國已開始逮捕前總統。關於第三點，他們指出自伊朗戰爭以來，中國已削減每日約 500 萬桶的原油需求。他們未回答這是否具備永續性。他們也提及先前對馬克・卡尼（Mark Carney）選舉、不列顛哥倫比亞省轉向保守派政府以及抓捕尼古拉斯・馬杜洛（Nicolás Maduro）的預測，並坦承預測艾德・米勒班（Ed Miliband）出任英國首相失準。
他們較新且具挑釁意味的低機率預測包括：他們認為短期內菲律賓（作為美國代理人）與中國之間將爆發熱戰。他們也指出，「德國重新分裂的機率比人們想像的要高得多」，並主張「東德和西德本就不自然」。Doomberg 的框架採期權風格（option-style）。他們表示，如果市場共識將某個結果定價在 1% 而真實機率是 15%，那麼即使失敗也值得押注。此處引述的過往預測紀錄具有選擇性且為自行回報，其中幾項與廣泛持有的觀點相左。
資訊衛生
Doomberg 花費篇幅介紹他們的研究方法，這也將成為其即將出版的新書《為什麼多數分析會失敗》（why most analysis fails）第一章的核心。該機構表示，他們避開演選算法動態牆（algorithmic feeds），而是依賴精選的帳號清單，並剔除發布明顯假訊息的帳號。他們同時追蹤關注者較少的一般俄羅斯與烏克蘭平民，以獲取基層訊號，例如在莫斯科排隊一個半小時買汽油的情況。該書樂觀預計於 2027 年秋季出版，較實際的時間則是 2028 年早春。Doomberg 同時指出，據報 EQT 正在收購 Range Resources，這導致他們暫緩了原定對 EQT 進行的深度剖析計畫。