Duffy, de CME, traza un paralelo con 2007 sobre los futuros perpetuos de cripto y señala a China-Taiwán como el riesgo de mercado que nadie está valorando
Piper Sandler Global Exchange and Fintech Conference, 4 de junio de 2026
Terry Duffy no asistió a la Piper Sandler Global Exchange and Fintech Conference con ánimo diplomático. El presidente y CEO de CME Group dedicó gran parte de su sesión a catalogar lo que considera un error regulatorio de proporciones potencialmente históricas, mientras esbozaba un mapa de riesgos geopolíticos que, a su juicio, la comunidad inversora está ignorando casi por completo. Para alguien que dirige la bolsa de futuros más grande del mundo tras un primer trimestre récord, su tono fue más de alarma que de celebración.
El fallo de la CFTC sobre futuros perpetuos: un problema de proceso tanto como de producto
La atención de la sala estuvo fija desde el principio en la decisión de la CFTC de aprobar un contrato de futuros perpetuos de Bitcoin para Kalshi, y Duffy no perdió tiempo en exponer sus objeciones tanto procedimentales como sustantivas. La agencia procesó la solicitud bajo la norma 40.3, lo que implica una revisión completa en lugar de una autocertificación estándar de 24 horas. El problema, según Duffy, es que la revisión completa tomó menos tiempo de lo que habría tomado una autocertificación rutinaria, a pesar de que la propia orden de la CFTC describía el producto como "novedoso y complejo". "En sus propias palabras, en su propia orden, lo llamaron novedoso y complejo, lo cual me preocupó", afirmó.
La objeción más profunda es de carácter definitorio. Duffy argumentó que la Commodity Exchange Act de 2000 define un contrato de futuros como aquel con una fecha de vencimiento o entrega futura, punto final. Un contrato perpetuo, por diseño, nunca vence. Se mantiene vinculado al mercado spot a través de un mecanismo de tasa de financiación (funding rate), lo que significa que quien esté en el lado equivocado de un movimiento direccional debe pagar continuamente a la otra parte para mantener la cobertura. Duffy ilustró la falla con un ejemplo concreto: una aerolínea que utiliza un contrato perpetuo de petróleo crudo para cubrir sus costos de combustible vería esa cobertura erosionada por los pagos de la tasa de financiación mientras el precio sube. "La cobertura que usted pensaba que era buena se habría erosionado por el costo de la tasa de financiación para el lado corto del mercado durante el ascenso. No funciona en absoluto para la cobertura institucional", señaló.
Si no funciona como cobertura, entonces, a juicio de Duffy, es en el mejor de los casos un swap y, en el peor, un vehículo especulativo disfrazado con un lenguaje regulatorio que no merece. Señaló que los contratos perpetuos en Europa operan actualmente con un apalancamiento de entre 20x y 250x, bajo modelos de autoliquidación, frente a un marco regulatorio de la CFTC que exige una cobertura de margen del 99% para los futuros listados. Se mostró abiertamente escéptico de que la agencia imponga sus propias reglas a estos nuevos productos. "¿Van a cambiar las reglas en aras de la innovación?", cuestionó, dejando la pregunta en el aire.
La analogía de 2007 y lo que significa para el inversor minorista
Duffy ha tenido cuidado de distinguir sus críticas de un ataque personal al fundador de Kalshi, aclarando que su referencia a modelos de apalancamiento que ya ha visto antes no fue un juicio de valor personal. La preocupación estructural es la que importa para los mercados. "Realmente creo que es 2007", dijo, trazando un paralelo directo con el mercado inmobiliario previo a la crisis, donde el diseño de productos especulativos superó la comprensión de los inversores y las salvaguardas regulatorias. "Esto podría ser un desastre esperando a suceder. Eso no le conviene a nadie".
Su preocupación se centra específicamente en los participantes minoristas que son atraídos hacia productos altamente apalancados que no comprenden del todo, bajo la lógica simple de que si alguien ofrece un dólar de exposición por cien dólares de posición, la mayoría de la gente lo aceptará. La propia base minorista de CME, se apresuró a señalar, negocia entre diez y cincuenta contratos diarios con capital real respaldándolos. Esa es una población materialmente diferente a la que probablemente atraerán los perpetuos de alto apalancamiento.
Duffy fue directo sobre la postura de CME: con un 85% a 90% del negocio impulsado por instituciones, y siendo los perpetuos estructuralmente imposibles de cubrir para fines institucionales, el caso comercial para que CME compita agresivamente en este espacio es débil. Mantiene 135 millones de posiciones abiertas y $400.000 millones de capital en nombre de las instituciones más grandes del mundo. "No estoy ahí luchando por los pequeños participantes minoristas sin capital", dijo. No descartó participar por completo si los perpetuos se convierten en la norma regulatoria, pero dejó claro que requeriría un replanteamiento fundamental de lo que CME intenta ser.
La disputa por la licencia del S&P 500 ya está en manos de los abogados
Una tensión separada, pero relacionada, surgió en torno a Trade XYZ, una firma que obtuvo una licencia del S&P 500 para ofrecer productos perpetuos en la blockchain Hyperliquid. Duffy fue tajante: "Sé que está infringiendo mi acuerdo de licencia con ellos, y estoy seguro de que mis abogados están infringiendo en este momento". Dijo que está trabajando con S&P Global para llegar a una resolución y espera lograrlo, pero no hizo ningún intento por suavizar el lenguaje sobre lo que considera una clara violación de propiedad intelectual.
Volúmenes récord y un trasfondo macro que Duffy cree que se está subestimando
CME registró un primer trimestre récord, con un volumen diario promedio un 22% mayor y un interés abierto un 11% superior, con récords en las seis clases de activos simultáneamente. Duffy atribuyó esta fortaleza a la elevada incertidumbre geopolítica que impulsa una demanda genuina de cobertura, y considera que esa incertidumbre está siendo subestimada sistemáticamente por los inversores.
Señaló tres vectores de riesgo específicos. La narrativa del conflicto en Irán, argumentó, cambia a diario y los inversores están siendo engañados por las señales de la administración de que una resolución es inminente, cuando la situación podría estar deteriorándose. Rusia-Ucrania ha desaparecido de los titulares, notó, incluso cuando Rusia ataca Kiev de formas que pocos predijeron. Y luego está el riesgo que describió como el mayor de los tres en un horizonte de mediano plazo: China y Taiwán. "No veo que sea un solo disparo. China va a rodearla y se acabó el juego", dijo, añadiendo que no ve un escenario donde Estados Unidos entre en un conflicto militar directo con China. La cuestión de qué sucede con la infraestructura tecnológica de Taiwán bajo control chino, a su juicio, es una de las preguntas de inversión más trascendentales que los mercados no están valorando seriamente.
Su mensaje a los inversores no fue un llamado al pánico, sino a la diversificación. "Creo que la diversificación de la gestión de riesgos en las carteras es críticamente importante. Sé que todos estamos atrapados en siete acciones. Sé que todos estamos atrapados en la inteligencia artificial. Pero creo que habrá otras empresas que necesitarán para mitigar su riesgo, ya sea energía, finanzas u otras".
Futuros de acciones individuales: el argumento del momento
CME se prepara para relanzar los futuros de acciones individuales, una categoría de producto que fracasó en su primera encarnación con One Chicago, la empresa conjunta de principios de los años 2000 entre CME, CBOT y CBOE. La explicación de Duffy sobre por qué ahora es simple: el fracaso anterior no fue estructural, sino circunstancial. Tres partes con objetivos en conflicto, dos reguladores con jurisdicción superpuesta y un mercado que no estaba listo. Lo que ha cambiado es el contexto. Con un puñado de acciones de gran capitalización dominando la concentración de carteras tanto de inversores institucionales como minoristas, la demanda de herramientas de cobertura para acciones individuales es real de una manera que no lo era hace veinte años. "Si vas a poseer una IPO de $1,7 billones de SpaceX, es posible que quieras vender algunos futuros contra ellas", dijo. CME planea listar aproximadamente cincuenta nombres de alta capitalización y está trabajando proactivamente con los operadores para gestionar el impacto en el negocio de préstamo de valores, que enfrentará competencia directa de un mecanismo de cobertura más eficiente.
Futuros de computación: en etapa inicial pero estratégicamente coherentes
El mes pasado, CME anunció una asociación con Silicon Data Compute Futures, respaldada por Don Wilson de DRW, en la cual CME también tomó una pequeña participación accionaria a través de su fondo de capital de riesgo. El producto, que permitiría a los participantes del mercado negociar futuros sobre capacidad de cómputo de GPU y CPU, aún no tiene especificaciones de contrato publicadas. Duffy fue sincero sobre esa limitación, pero dejó claro por qué el concepto le resulta atractivo: a medida que la computación se convierte en un recurso concentrado e intensivo en capital con una volatilidad de precios significativa, el argumento a favor de un instrumento de gestión de riesgos en torno a ella sigue la misma lógica que cualquier otra materia prima. "Estoy más entusiasmado con el potencial de que la clase de activo sea negociada", dijo.
Mercados de predicción: los deportes son el gancho, los eventos económicos son la señal real
Desde su lanzamiento en diciembre, la plataforma de mercado de predicción de CME ha superado los $270 millones en contratos negociados y ha atraído más de 150.000 nuevas cuentas, incluida una asociación recientemente anunciada con Interactive Brokers que se une a FanDuel en el lado de la distribución. Duffy nunca ha ocultado su opinión personal de que los contratos de predicción basados en resultados están más cerca de las apuestas que de la gestión de riesgos, pero la lógica comercial de la asociación con FanDuel siempre fue sobre la distribución: acceder a los 13 millones de usuarios de FanDuel como una vía hacia el ecosistema de mercado más amplio de CME. Lo que le sorprendió es que parece estar funcionando. Por primera vez el mes pasado, los contratos vinculados a eventos económicos supuestamente superaron a los contratos deportivos en volumen en ciertos días. "Eso me dice que la gente realmente busca participar en algunos de estos eventos sobre indicadores económicos, lo cual encuentro muy alentador", dijo.
Asignación de capital: dividendos primero, fusiones y adquisiciones disciplinadas después
CME devolvió $3.200 millones a los accionistas en el primer trimestre y aún tiene $758 millones en ingresos por ventas de activos por desplegar. Duffy reiteró un marco que ha mantenido desde que llevó a CME a bolsa en 2002: devolver capital de manera consistente a través de dividendos y recompras, y buscar adquisiciones solo cuando beneficien demostrablemente a los usuarios, porque el beneficio del usuario es lo que finalmente impulsa el valor para el accionista. Señaló a CBOT, NYMEX, COMEX y la asociación con Google como ejemplos de esa disciplina en la práctica, y fue explícito en que perseguir el flujo de transacciones por sí mismo no es cómo maneja el balance general.
El juego a largo plazo: la eficiencia como propuesta de valor central
Cuando se le preguntó dónde reside la mayor oportunidad en los próximos tres a cinco años, Duffy ancló su respuesta no en un solo producto, sino en el concepto de eficiencia operativa para las grandes instituciones. CME libera aproximadamente $85.000 millones por día en capital para sus participantes más grandes a través de compensaciones de margen y netting, capital que esas instituciones pueden redistribuir en otros lugares. Ve a las stablecoins, específicamente una stablecoin de ecosistema cerrado diseñada para eliminar la fricción de pago en lugar de una de libre flotación, como una herramienta potencial para extender esa ventaja de eficiencia a la infraestructura de negociación 24/7 y reducir el costo de mover garantías. La visión es incremental y operativa en lugar de transformacional, lo cual, dada la turbulencia regulatoria que rodea a la industria bursátil en este momento, puede ser exactamente la postura correcta.