DruckFin

ノボノルディスク、パイプラインの多角化に1,500億DKKを投資へ――経口薬の生産能力を10倍に拡大、カグリセマの直接比較試験ではチルゼパチドを上回る成果を発表

キャピタル・マーケット・デイ（ロンドン、2026年9月21日）

ノボノルディスク（Novo Nordisk）は、過去2年ぶりとなるキャピタル・マーケット・デイ（資本市場説明会）を開催し、セマグルチド（semaglutide）の特許崖（パテント・クリフ）後の時代に向けたこれまでで最も詳細なロードマップを提示した。過去1年間で1万3,000人という大規模な人員削減を断行した中、2035年までに事業規模をさらに拡大し、多角化した企業へと変貌を遂げる方針を掲げた。CEOのマジアル・ドゥスタール（Maziar Doustdar）は冒頭、「特許切れ（LOE）やそれに伴う課題を軽視するわけではない」と述べた上で、同社の核心となる事業方針を切り出した。2030年までにリスク調整後のパイプライン価値を1,500億デンマーク・クローネ（DKK）超に引き上げ、少なくとも5つの大型新薬（マルチブロックバスター）を投入する。さらに、経口薬の生産能力を10倍に拡大し、現在のアカウント数である150万人から、Wegovy（ウゴービ）の経口薬（Wegovy pill）で1,500万人の患者に治療薬を届ける体制を整える方針だ。

カグリセマのデータが有効性論争の構図を刷新

この日、最も具体的かつ新たなデータとして示されたのは、1,000人を対象とした直接比較（ヘッド・トゥ・ヘッド）試験「REIMAGINE 5」の結果である。本試験では、CagriSema（カグリセマ）の最低用量（1ミリグラム）と、実臨床で最も広く処方されているチルゼパチド（tirzepatide）の用量（5ミリグラム）を比較した（投資家のモデル分析で一般的に比較される見出し上の最大用量ではない）。その結果、カグリセマは12.5%の体重減少を記録し、チルゼパチドの9%を上回った。血糖コントロールについては同等であった。R&D責任者のマーティン・ランゲ（Martin Lange）は、この結果を「臨床的に意義があり、実臨床における大多数の患者の状況を反映している」と評価した。これは、カグリセマの「REImagine 1」試験で見出しとなった23%という体重減少率が他社に後れを取っているとする見方を直接的に覆すものである。また、経営陣は、糖尿病患者の神経障害性疼痛を軽減する効果を示した小規模な第2相（Phase II）試験の結果も公表した。カグリセマは、ガバペンチノイド系薬剤の約1ポイントに対し、2.4ポイントの疼痛軽減効果を示した。ランゲによると、ある匿名の一流オピニオンリーダーはこのデータを「糖尿病領域におけるゲームチェンジャーになり得る。この分野にはこれまでイノベーションがなかったからだ」と評したという。さらに、カグリセマは減量にもかかわらず身体機能スコアを倍増させ、除脂肪体重の減少を抑制して筋力を維持したことも示され、筋肉量低下に対する投資家の懸念に対応した。規制当局からの承認は今年第4四半期に見込まれており、より高用量によって体重減少効果が23%を超えるかどうかが注目されている「REDEFINE 11」試験のデータは、米国での発売時期に合わせて2027年第1四半期に発表される予定である。

4つの新たな成長エンジンへの本格的な移行

主力の糖尿病および肥満症領域に加え、ノボは新たに3つのセグメント（血液・内分泌疾患、肝疾患、心血管疾患）を正式に設立した。これに加え、ドゥスタールが従来の一般用医薬品（OTC）戦略とは明確に区別した探索的な「コンシューマーRx（Consumer Rx）」カテゴリーも設けている。「ここは、ノボが過去2〜3年で処方薬を直接消費者へ届ける能力において、類まれな専門性を培ってきた領域だ」と彼は述べる。血友病や成長ホルモン領域における数十年間の実績に基づく血液・内分泌セグメントは、3つの近年のブロックバスター候補の投入により、2030年までに50%以上の成長を見込んでいる。その候補とは、A型血友病治療薬のFrehemgo（すでに欧州医薬品庁（EMA）の欧州医薬品人医学品委員会（CHMP）から肯定的見解を取得し、サウジアラビアで世界初の承認を取得）、鎌状赤血球症治療薬のエタボピバット（etavopivat）、そして補体関連血液腎疾患治療薬のザルテニバルト（zaltenibart）である。肝疾患領域は、アケロ（Akero）の買収によって獲得したエフルキシフェルミン（efruxifermin）を軸とする。同剤は、現在承認された治療薬が存在せず、ハビブ・ベナセール（Habib Bennaceur）が指摘するように肝移植費用が最大100万ドルに達することもあるF4期MASH（代謝機能障害関連脂肪肝炎）患者において、脂肪肝炎および線維化の双方の改善効果を示した。心血管戦略については、失敗に終わった「ZEUS」試験のIL-6（インターロイキン-6）を標的とするアプローチから、NLRP3インヒビター（阻害剤）および次世代GLP-1受容体作動薬と経口PCSK9阻害薬の併用療法へと軸足を移している。ただし、ランゲは「まだ初期段階にある」と率直に認めた。

R&DのスピードとAI活用の成果を具体的な数値で提示

ノボは、研究開発の生産性を示す指標である「ヒト初回投与（FHD）開始数」が、2025年のわずか3件から、今年は少なくとも10件（最大15〜16件）に急増する見込みであることを明らかにした。2030年までに年15件、その先には20件超の達成を目標に掲げている。AI部門の責任者であるミシャル・パテル（Mishal Patel）は、具体的な事例を紹介した。プロテイン言語モデル、予測モデル、最適化エンジンを組み合わせたアクティブ・ラーニングシステムにより、通常の8ラウンドではなくわずか3回のデザインラウンドで分子の効力を500倍に高めることに成功し、前臨床の創薬プロセスを3ヶ月に短縮したという。ランゲは、これを臨床的な成功に結びつけることに対しては慎重な姿勢を示し、AIによる成果は今のところ「100%が前臨床段階」であり、AIが提案したどの候補化合物に対しても、開発を進める前に「人間の視点」による検証を依然として行っていると強調した。投資家からは、開発の失敗が早期化するリスクの方が高いのではないかとの質問が飛んだが、ランゲは過度な自信を見せることなく、「ヒト初回投与のデータが揃う1年後に改めて議論したい」と慎重に答えた。

製造部門：経口薬のコストにおける参入障壁を数値で裏付け

製造部門の責任者であるキャスパー・メジルバング（Kasper Mejlvang）は、競合他社が用いる合成ペプチド製造法に対する同社の酵母ベースの発酵プラットフォームの持続的なコスト優位性について、これまでで最も詳細な説明を行った（具体的な利益率の数値化は避けた）。設備投資（CapEx）はピークアウト（昨年が過去最高水準）しており、2030年までに売上高比率で従来の約20%から、業界平均並みの中位シングルディジット（数%台半ば）へと低下する見通しである。同社は過去10年間で米国の製造拠点に100億ドル以上を投資しており、今後2年間でさらに12億ドル超の投資が確約されている。これにより、Wegovy経口薬に向けた完全な米国内サプライチェーンが構築される。CFOのカルステン・クヌーセン（Karsten Knudsen）は、経口薬フランチャイズが2027年にかけて売上総利益率（グロスマージン）のミックス悪化リスクを伴うという見方を真っ向から否定し、「Wegovyタブレットの利益率はグループ平均にかなり近い」と述べ、投資家に根強くあった懸念を退けた。

商業展開：英国におけるWegovy経口薬が米国市場の立ち上がり曲線を上回るペースで推移

米国のマーケティング責任者であるエド・シンカ（Ed Cinca）は、米国内におけるWegovy経口薬の処方数が週あたり約28万5,000件に達していると報告した。これは、経口薬における最も近い競合他社の約4万5,000件を大きく引き離す水準であり、シンカはこの差を「競合の週間処方数に対し、こちらは1日あたり約4万件の処方に相当する」と説明した。Wegovy経口薬の患者の80%がGLP-1未経験者（ナイーブ患者）であり、ブランド別新規処方シェアは80%を超えている。国際事業責任者のエミル・ラーセン（Emil Larsen）は、さらに鮮烈な英国のデータを提示した。発売後最初の8週間において、出荷数量は「米国の製薬業界史上最高の立ち上がり」のペースをたどっており、最終的には米国が先行したという留保をつけつつも、その快進撃を強調した。特筆すべきは、競合他社が第7週に英国市場に参入した際、ノボの販売数量は落ち込むどころかむしろ加速したことである。次に大規模な展開を予定しているドイツでは、発売から2週間以内で市場内患者数が約4万6,000人に達し、遠隔医療と従来のチャネルにほぼ二分されている。ラーセンは、ドイツにおける遠隔医療の浸透率が1年間で肥満症市場全体の7%から30%へと急上昇したと指摘した。

オゼンピックのリブランディング戦略がナイーブ患者の獲得に寄与

Rybelsus（リベルサス）を「オゼンピックの経口薬（Ozempic pill）」として再展開する戦略は、新分子の開発ではなく既存のブランド力を活用するものであり、ブランド別新規処方の60%以上をGLP-1ナイーブ患者から獲得している。経営陣はこのデータを「医療従事者（HCP）または患者にとって注射に対するハードルが実在する証拠である」と指摘した。2ミリグラム版リベルサスがすでに導入されている米国以外の市場（現在は約10市場、年末までに20市場を予定）において、ノボはドイツやオランダで、オゼンピックを選択する新規患者の市場シェアを劣勢から10人中7人を獲得するまでに反転させた。

経営陣は、GLP-1製剤の価格が年間約10%の緩やかなペースで下落していくという前提を基本計画として確認した。欧州におけるセグメントのセマグルチドのLOE（特許切れ）の時期にあたる2031〜2032年頃には、より急激な価格下落が見込まれるとしている。ただし、ドゥスタールは、カナダ、オランダ、ドイツといった早期にLOEを迎えた市場を例に挙げ、数量の拡大が価格崩壊を相殺できると指摘した。「市場はかなり大きく拡大し始める……ジェネリックに完全に市場を奪われるわけではない」。米国事業責任者のジェイミー・ミラー（Jamey Millar）は、リベルサス、オゼンピック、ウゴービのリスト価格（公定価格）を2027年1月1日から675ドルに引き下げると発表した。また、オゼンピックの実勢価格（ネット価格）の下落トレンドは10〜15%であり、2027年のメディケイド（Medicaid）およびIRA（インフレ抑制法）による価格交渉への移行期においても、急激な加速ではなくこの傾向が継続する見通しを示した。なお、競合となる調剤薬局等による配合薬（コンパウンディング薬）の圧力はモデル上の懸念材料としては薄れており、ドゥスタールは複数の大手がブランド品の転売へと舵を切ったと指摘し、クヌーセンも「米規制当局がセマグルチドの配合薬に対する取り締まりをさらに強化したとしても、業績予想の上方修正分には一切織り込んでいない」と明言した。

財務目標：中位シングルディジットの成長、安定したマージン、販管費（SG&A）の削減

クヌーセンは、減速局面について率直に語った。4年間にわたる「超成長期」によって売上高を2倍以上、R&D支出を3倍に拡大させた後、ノボは2030年までの予想売上高成長率を中位シングルディジットへと下方修正し、アウトパフォームするのではなく「製薬業界の同業他社と同水準」に設定した。これに対し、ロスチャイルド＆コ・レッドバーン（Rothschild & Co Redburn）のサイモン・ベーカー（Simon Baker）は、肥満症需要の価格弾力性が不確実であることを踏まえると、この見通しは保守的すぎるのではないかと追及した。営業利益率は概ね安定した水準を維持する目標であり、売上高に占めるR&D費用の比率が上昇（4年前の13%未満から昨年の17%へ）する一方で、販管費（SG&A）の圧縮（現在の23%から売上高の約20%へ）によって相殺される見込みである。資本配分の優先順位に変更はなく、まずは事業への再投資を優先し、利益のおよそ半分を配当として還元する（1株当たり増配は31年連続）。さらに、 bolt-on（ボルオン）型M&Aの資金調達、および余剰資金を活用した自社株買いを実施する。配当と自社株買いを合わせた過去5年間の株主還元額は2,700億DKKに達している。大規模なM&Aについて直接問われたドゥスタールは、「排除はしない」と含みを持たせたが、クヌーセンは当面の基本方針としてボルオン型戦略が維持されることを改めて強調した。

事業再編の背景

事業変革の裏にある数値は鮮烈である。ノボは昨年9,000人の人員を削減し、その後さらに4,000人を削減した結果、1年前から1万3,000人の人員減となった。これと並行して、R&D組織を一つに統合し、ランゲの直属の部下を半数以下にスリム化した。ドゥスタールは、この雇用削減という人的コストについて、「我々にとって容易な決断ではないが、不可欠なものであった」と異例の率直さで語った。経営陣によれば、その成果は従業員一人当たりの売上高の約50%増、およびR&Dの処理能力の向上――すでにヒト初回投与の開始件数が8月の時点で昨年の年間合計を超過している――という形に現れている。