Bernstein：CircleのCEO、USDCがオンチェーン取引の60〜80%を占めると主張 Arcが収益モデルを再構築する可能性を示唆
ジェレミー・アレール氏が「Bernstein 42nd Annual Strategic Decisions Conference」（2026年5月28日）に登壇
Circle Internet GroupのCEO、ジェレミー・アレール氏は、Bernstein主催のカンファレンスにおいて、同社が公の場で示した中で最も強気な競争上の主張を展開した。サードパーティのデータを引用し、現在USDCがすべてのオンチェーン・ステーブルコイン取引高の60%から80%を占めており、他のすべてのステーブルコインを合計しても実質的にゼロに等しいと述べたのだ。上場を果たしたばかりで、投資家がいまだその「経済的堀（モート）」の持続性を評価している段階にある同社にとって、この単一のデータポイントは競争環境の議論を大きく塗り替えるものとなる。
ネットワーク効果の議論はもはや理論上の話ではない
アレール氏の核心的なメッセージは、ステーブルコイン市場はプロダクト市場ではなく「ネットワーク市場」であり、Circleは実質的にそのネットワーク競争に勝利しているというものだ。「USDCは本質的に、唯一の現実的な選択肢だ」と同氏は述べ、Metaがグローバルな支払い手段としてUSDCを採用していること、Stripeが財務、決済、ウォレットといったプロダクトスタック全体をUSDC上に構築していること、そして直近ではCash Appが静かにUSDC決済を導入したことを挙げた。特に最後の例は、暗号資産のイデオロギーではなく消費者体験を重視するBlock社の姿勢からして重要な意味を持つ。この統合はエンドユーザーには意識させない設計になっている。アレール氏は、「ドルがそこにあり、USDCを通じて瞬時に送金できる」と表現した。
相互運用性がもたらす影響は甚大だ。ブラジルのNubankユーザーが米国のCash Appユーザーに支払い、そのユーザーがスロベニアのRevolutユーザーに支払うといったことが、いずれの当事者も暗号資産を直接意識することなく可能になる。アレール氏はこれを、Circleが創業時から掲げてきた、「USDCがデジタルウォレットの閉鎖的なモデルを置き換える相互運用レイヤーになる」というテーゼの実現であると語った。
Arcは物語の中で最も過小評価されている要素
アレール氏は、Circleを単にUSDC残高に依存した「準備金収入ビジネス」と見なす投資家は、同社が構築しているより大きなアーキテクチャを見落としていると明言した。プレゼンテーションで最も先見的な要素として位置づけられたのは、Circleのブロックチェーン・ネットワーク・オペレーティングシステム「Arc」だ。アレール氏はこれを、後付けではなく、当初からエージェント型AI（agentic AI）を念頭に置いて設計された分散型経済インフラレイヤーだと説明した。
「我々はAI時代の真っ只中でArcを構築した」とアレール氏は語る。「インフラの主要な消費者は、最終的にAIインフラやエージェントインフラになることを想定していた」。商用ローンチは間近に迫っており、Circleは次回の四半期決算発表以降、Arcの収益貢献に関する詳細な財務開示を行うことを約束している。
アレール氏が概説したArcの収益モデルには、取引手数料、Arcトークンそのもの、そして将来的にはサードパーティの参加者がネットワーク上の取引収益を共有できるステーキング・セキュリティモデルが含まれる。同氏は、Arcを独自の閉鎖的な庭（ウォールガーデン）ではなく、「ビッグテント（包括的）」な哲学を持つエコシステムプラットフォームとして位置づけることに腐心した。
エージェント経済のユースケースは予想以上の速さで到来している
Bernsteinのアナリスト、ガウタム・チュガニ氏がエージェント型決済のタイムラインについて問い詰めると、その回答は多くの投資家の予想よりも切迫したものだった。アレール氏は、スタンドアロン型のLLM（大規模言語モデル）から展開可能なネットワーク型エージェントへの移行は「ここ4〜5ヶ月で真に定着し、説得力を持つようになった」と述べ、その世界で求められる決済インフラはステーブルコインに特有の適合性があると指摘した。
論理は単純だ。カードネットワークや従来の決済レールは、2つのソフトウェアエージェント間で行われる0.05ドルの取引を、300ミリ秒以内に、わずかな手数料で決済することはできない。しかし、ステーブルコインなら可能だ。「これ以外に、それができる決済システムは世界に存在しない」とアレール氏は断言した。Circleのエージェントスタック「agents.circle.com」では、すでにAIエージェントが独自のウォレットを作成し、USDCによるマイクロトランザクションを通じてサービスを消費し、自らも他エージェントへのサービスプロバイダーとなることが可能だ。報酬はアレール氏の言う「知能と労働に対する、利用ごとの支払い（per drink payment）」を通じて自動的に流れる。
Circleが策定を支援した「x402プロトコル」は、エージェント間決済の新たな標準として位置づけられている。戦略的な示唆はこうだ。もしエージェント型AIが労働の大部分を機械実行型の契約に圧縮するならば（アレール氏の言葉を借りれば「労働の単位経済」がAI実行にシフトするならば）、それらのエージェントが使用する決済インフラは、支配的なステーブルコインネットワークを握る者にとって莫大な組み込み型の収益機会となる。
Tetherは仲間ではなく、マクロヘッジファンドである
競合他社に関する質問に対し、アレール氏はTetherについて例によって歯に衣着せぬ物言いをした。同氏は、Tetherの米国向けステーブルコイン実験（「USAT」と呼ばれるもの）の流通額は約2,000万ドルに過ぎず、取引高も無視できるレベルだと指摘した。さらに踏み込んで、Tetherの核心的なビジネスモデルを批判的にこう評した。「実質的にはマクロヘッジファンドのようなものだ。彼らは金やビットコインを投機し、融資を行っている。1対1の裏付けではない……ヘッジファンドのように時価評価（マーク・トゥ・マーケット）を見る必要がある」。同氏は、Tetherがエンドツーエンドのコンプライアンスを遵守し、中央銀行の監督下に置かれるような抜本的な再編を行わない限り、機関投資家の採用に向けた信頼できる競合相手にはなり得ないと主張した。この評価が正確かどうかはさておき、USDCの潜在市場の天井を見極めようとする投資家にとって、この指摘は重要な意味を持つだろう。
規制：GENIUS法が土台を築き、CLARITY法がArcを解き放つ
アレール氏は、現在議論されている2つの法案の違いを明確に区別した。現在成立が確実視されている「GENIUS法」は、ステーブルコインのコアビジネスを正当化するものだ。しかし、同氏が特に熱心に語ったのは「CLARITY法」である。これは、デジタル・トークンを用いたブロックチェーン・ネットワークの運営に法的枠組みを与えるものであり、まさにCircleがArcで行っていることそのものだからだ。CLARITY法に含まれるステーブルコイン報酬に関する妥協案についても、受動的な保有ではなくユーティリティ（有用性）や利用を促進するインセンティブ設計になっているとして歓迎の意を示した。これはCircleのネットワーク成長目標と合致するとの見解だ。
収益の多角化が投資における中心的な問い
Circleの現在の財務プロフィールを正直に言えば、準備金収入が依然として収益の主要なドライバーであり、金利感応度が極めて高いという点にある。アレール氏はこれを否定することなく認めつつ、中期的には「Arc」と「Circle Payments Network（CPN）」という2つの柱がその答えになると強調した。CPNについては、まずクリティカルマス（臨界量）に達してから積極的に収益化を図る計画であり、経営陣はその移行を中期的な「完全な意図」であると説明した。Arcについては、次四半期以降に詳細が明かされる予定だ。
投資家がCircleについて最も誤解していることは何かという問いに対し、アレール氏の回答はバリュエーション議論の核心を突いた。「Circleはインターネット・ソフトウェア・プラットフォームのようなビジネスを構築している。これはネットワーク規模のモデルだ」。同社の見解では、メディア、コマース、通信の分野でそうであったように、金融システムにおいてもインターネット規模のプラットフォームの勝者が現れるはずであり、Circleはその一角を担う位置にいるというものだ。市場が最終的にそのように評価するかどうかは、ArcとCPNがどれだけ速く金利環境への依存を軽減する手数料収入に転換できるかにかかっている。その意味で、今後2〜3四半期の決算は極めて重要なものとなるだろう。