ブラックロック、2026年第1四半期に過去最高益 HPS統合の加速とDOLの私的信用規制が追い風に
2026年第1四半期決算説明会 — 2026年4月14日
ブラックロックは、同社史上最も力強いスタートの一つとなった第1四半期の決算を発表した。純流入額は1,300億ドル、オーガニックな基本報酬の伸びは8%、営業利益率は130ベーシスポイント（bp）改善し44.5%となった。しかし、今回の決算でより重要な意味を持つのは、将来を見据えたシグナルである。HPSの統合は社内の引受想定を上回るペースで進んでおり、米労働省（DOL）が提案した401(k)プランにおけるプライベート資産に関する規則はブラックロックの予想よりも好意的な内容となった。さらに経営陣は、将来的にFRE（報酬関連利益）マージンを50%超に引き上げる道筋を示した。これらは単なる小幅な更新ではなく、同社のプラットフォームにおける中期的な収益力の重大な変化を意味している。
HPS統合は計画を前倒しで進行中、数字にも顕著な表れ
2025年7月1日に完了したHPSの買収は、第1四半期だけで約2億3,000万ドルの基本報酬と1億2,100万ドルの成功報酬に寄与した。しかし、単なる貢献額以上に、ラリー・フィンクCEOは戦略的意義が想定以上に高まっていることを強調した。「GIPとHPSをブラックロックと組み合わせるシナジーは、我々が想定した最も高い期待値さえも上回っている」。マーティン・スモールCFOは、HPSの組成・ストラクチャリングの専門知識とブラックロックのグローバルなネットワークを融合させることで「組成能力が飛躍的に強化された」と説明。これにより、規模を維持しつつ選別的な投資が可能になったと述べた。GIPとHPSは買収時点でいずれも50%超のFREマージンを誇っており、スモール氏はこれを足がかりに、ブラックロックの連結FREマージンを現在の44.5%から大幅に引き上げる方針を示した。「45%や46%を上限とは考えていない」と述べ、プライベート市場事業が本格化する以前には同社が47%近い利益率を達成していたことに言及した。
DOLの提案規則：予想以上の好内容、ブラックロックは既に対応へ
決算説明会の2週間前、労働省は14兆ドル規模の401(k)市場の主要商品であるターゲットデートファンド（TDF）にプライベート資産を組み入れるための枠組みを提示した。スモール氏の評価は明快だ。「この規則案は我々の予想よりも良い内容だった」。規則はパフォーマンス、手数料、流動性、評価、ベンチマーク、複雑性の6項目に基づく受託者責任のプロセスを重視している。ブラックロックがこれら全ての項目で備える優位性は競合他社には模倣困難だ。同社は6,000億ドル超の「LifePath」TDFを運用し、世界トップ5に入るプライベート市場プラットフォームを擁する。さらにPreqinを傘下に収めており、スモール氏によれば、これはERISA（従業員退職所得保障法）の下で受託者が妥当な配分決定を行うために不可欠な機関投資家グレードのベンチマークデータを提供する。ブラックロックは既に動き出しており、今年中にGreat Grayと提携し、プライベート資産を組み入れた「LifePath」を投入する。これは2026年後半から2027年にかけて規則が本格化する前に実績を積み上げるための布石である。スモール氏は、401(k)プランへの流入の「ほぼ全てがQDIA（適格デフォルト投資代替商品）」、つまりTDFやマネージド・アカウント経由であることを指摘し、ブラックロックがこの構造的な要所で支配的な地位にあることを強調した。
オーガニック基本報酬の伸び：7四半期連続で5%超
第1四半期のオーガニック基本報酬の8%増は、過去5年間で同四半期として最高であり、直近12カ月で見ると10%の伸びを記録している。スモール氏はその要因として、ETF、プライベート市場、AperioやSpiderRockのような税務配慮型戦略、システマティック株式、モデルポートフォリオといった「構造的成長セグメント」が市場環境に関わらずシェアを拡大していることを挙げた。「市場が特に好調な時、あるいは顧客がより高い手数料のセグメントへ資金をシフトさせる時、我々は構造的成長セグメントから6〜7%の成長を確実かつ一貫して生み出せると考えている」。現在、資産運用会社の上位5社が業界全体の流入額の80%以上を占めており、顧客が取引先を絞り込む中でブラックロックは不釣り合いなほどの恩恵を受けている。
ETF：過去最高を記録、手数料率も上昇傾向
iSharesは第1四半期に過去最高の1,320億ドルの純流入を記録した。インデックス債券ETFが410億ドル、アクティブETFが190億ドルを牽引した。重要なのは、iSharesの純基本報酬が前年同期比で倍増した点だ。これは、マクロ経済の不透明感から米株を避け、より高い手数料率の国際株や新興国株、特定の単一国への投資へシフトする動きを反映している。同社のアクティブETFプラットフォームは2年間で4倍に成長し、運用資産残高（AUM）は1,100億ドルを超えた。フィンク氏は2030年までにアクティブETFの収益を5億ドル以上にする目標を再確認し、既に半分以上を達成していると述べた。また、ブラックロックはNASDAQ 100連動のiShares ETF「IQQ」の登録申請を行い、Invescoの「QQQ」と直接競合する構えを見せた。スモール氏は登録期間中につき詳細は控えたが、欧州、カナダ、香港など米国外で既に250億ドルのNASDAQ 100 ETFを運用している実績を挙げ、この分野で十分な競争力があることを示唆した。
プライベート・クレジット：リテールは鈍化も機関投資家の需要は拡大
フィンク氏はプライベート・クレジットを巡る議論に正面から答えた。議論の的となるBDC（事業開発会社）やインターバル・ファンドは2.2兆ドルの市場の約25%に過ぎない。ブラックロックのプライベート・ファイナンス・ソリューションの投資家ベースの85〜90%を占める機関投資家からは、スプレッドの拡大により収益機会が増したとして需要が加速している。通常のダイレクト・レンディング案件の提示スプレッドは、第4四半期比で25〜50bp拡大しており、案件によっては100bp以上拡大しているものもある。「市場が混乱する時期こそ、プライベート・クレジットの投資機会は最も魅力的になる」とフィンク氏は語った。同社は今四半期、既存の保険会社顧客から数十億ドル規模のハイグレード・プライベート・クレジットへの資金シフトを獲得したほか、同様の案件で数十億ドル規模のパイプラインを抱えている。主力である非上場BDCの「HLEND」は第1四半期に8億4,000万ドルの申込みを集め、設定来の年率換算トータルリターンは10.4%と、2026年にプラスのリターンを維持している数少ない主要BDCの一つとなった。スモール氏はリテール向けについて、富裕層チャネルでの償還増と申込み鈍化の可能性を認めつつも、リテール向けプライベート市場は同社のベースの10%程度に過ぎず、全体の成長軌道に重大な脅威ではないと冷静に分析した。
Aperioと税務配慮型投資：買収の想定を上回る拡大
Aperioは第1四半期に過去最高の130億ドルの純流入を記録し、5年連続で記録を更新した。AUMは買収時から3倍以上に増加している。SpiderRockも10億ドル超の流入があり、買収時からAUMは倍増した。スモール氏は130億ドルの内訳として、約90億ドルが伝統的なロングオンリーのダイレクト・インデックス、40億ドルがタックス・ロス・ハーベスティング（税金繰延）を最大化するロング・ショート戦略であると説明。「オプションを組み合わせたロング・ショートのダイレクト・インデックスは今後も成長分野であり、短期間で規模を2倍、3倍にしたいと考えている」。税引き後のポートフォリオ構築という考え方は、手取り収益を重視する顧客に響いており、AperioのロングオンリーとSpiderRockのオプション戦略の組み合わせは、他社にはない独自の構造的強みとなっている。
テクノロジー・サービス：Aladdinをプライベート・クレジットのリスク管理インフラへ
テクノロジー・サービスおよびサブスクリプション収益は第1四半期に前年同期比22%増となった。Preqinは約6,500万ドルの貢献があり、年間契約額（ACV）は14%増と、同社が掲げる10%台前半から半ばという長期目標の下限に達した。フィンク氏は新たな成長軸として、Aladdinをプライベート・クレジットのリスク管理OSとして位置づける戦略を明かした。「プライベート・クレジットは急速に拡大したが、リスク管理インフラは追いついていない。これはAladdinにとって大きな機会だ」。同社はPreqinとeFrontのデータ統合が、プライベート市場で最も広範なデータセットになると確信しており、リアルタイムかつ検証済みのデータを単一プラットフォームで求める環境下で、Aladdinの価値はさらに高まるとしている。これが短期的にACVの急加速につながるかは不明だが、戦略的論理は一貫しており、競合他社が模倣するのは困難だ。
バランスシートと株主還元
ブラックロックは第1四半期に4億5,000万ドルの自社株買いを実施し、2026年残りも四半期あたり最低4億5,000万ドルの買い戻しを行う方針を再確認した。EPSは12.53ドルで前年同期比11%増となったが、営業利益の31%増に対しEPSの伸びが鈍化したのは、営業外収益の減少、実効税率の上昇、HPS買収に伴う発行済株式数の増加が要因である。第1四半期の調整後税率は約23%で、株式報酬に伴う一時的な項目により5,700万ドルの恩恵を受けた。経営陣は通期の税率を25%と見込んでいる。特筆すべき点として、スモール氏は3月末時点の基本報酬の適用レートが、株式市場の下落を反映して第1四半期の平均よりも約2%低かったことを明かした。しかし、4月最初の2週間でこの差はほぼ解消されており、同社の収益加重株式インデックスは月次で約5%上昇している。
地政学的リスク：中東との関係深化、ソブリン資金の行動に変化なし
進行中の紛争下における中東のソブリン・ウェルス・ファンド（SWF）の動向について問われたフィンク氏は、「行動に変化は見られない」と断言した。中東のソブリンはここ数カ月、積極的に共同投資に参加しており、同地域での退職金関連の新たな発表も控えているという。紛争の長期化が行動を変える可能性は否定しなかったが、現在の対話は以前よりも頻繁かつ建設的であり、機会が減少するどころかむしろ増えていると強調した。アジアや欧州におけるエネルギー価格上昇の影響については、政府がコストを吸収することで財政赤字が拡大し、官民連携によるインフラ投資の必要性が高まっていると分析。これを同社にとっての逆風ではなく、機会の拡大と位置づけた。
BlackRock徹底分析
グローバル資本のアーキテクチャ
BlackRockは資産運用業界の絶対的な頂点に君臨し、グローバル資本市場の「基盤インフラ」として機能している。同社の収益の柱は投資顧問料および管理手数料（ベースフィー）であり、総収益の約73%を占める。この手数料は運用資産残高（AUM）に対して算出されるが、その規模は2026年第1四半期末時点で13.9兆ドルという驚異的な水準に達している。こうした経常的なベースフィーに加え、アクティブ運用やオルタナティブ戦略による成功報酬、証券貸付、そして急速に収益を拡大させているテクノロジーサービス部門が収益源となっている。同社のビジネスモデルは、株式、債券、マルチアセット・ソリューション、プライベート・マーケットを網羅する「ホール・ポートフォリオ・アプローチ」を軸に設計されている。この網羅的な商品群により、マクロ経済環境がリスクオンの株高局面であれ、守りの債券シフト局面であれ、BlackRockは動く資本を確実に捉え、徹底した分散投資によってトップライン（売上高）を保護している。
エコシステムの解剖：顧客、競合、市場シェア
同社の顧客基盤は、機関投資家と個人投資家のチャネルに二分される。政府系ファンド、公的・私的年金基金、大学基金、保険会社などの機関投資家は、BlackRockの規模の経済を支える巨大かつ「粘着性（スティッキー）」の高い資産基盤を提供している。一方、ウェルスマネジメントおよび個人投資家向けチャネルは、資産全体に占める割合こそ小さいものの、より高い利益率をもたらす収益源となっている。競合環境に目を向けると、資産運用セクターはBlackRock、Vanguard、State Streetの「ビッグ3」による強力な寡占状態にある。これら3社で、米国の株式ETF（上場投資信託）市場の約74%を支配している。Vanguardが相互所有構造と低コストのパッシブ運用で深い顧客ロイヤリティを築く一方、BlackRockは「iShares」ブランドを通じて市場シェアを積極的に拡大してきた。BlackRockは債券、アクティブ運用、テーマ型ETFのカテゴリーで圧倒的な強みを発揮することでVanguardと差別化を図り、競合を上回るペースでベースフィーのオーガニック成長を維持している。この市場支配力は財務の強靭さに表れており、2026年第1四半期だけで67億ドルの収益を計上した。
競争優位の二本柱：規模とテクノロジー
BlackRockの競争優位性（経済的な堀）は、比類なき「絶対的な規模」と「独自のテクノロジー」という2つの強固な基盤の上に築かれている。規模の観点では、14兆ドル近い資産を運用することで、コンプライアンス、トレーディング、運用コストといった固定費を巨大な資産ベースに配分（償却）できる。この構造的なコスト優位性が極めて高い収益性を生み出しており、2026年第1四半期の調整後営業利益率は44.5%に達した。この規模があるからこそ、BlackRockはベンチマークとなるパッシブ商品の経費率を、小規模な競合他社が赤字なしでは追随できない水準まで引き下げることが可能となっている。もう一つの、より差別化された柱が、同社独自の投資管理・リスク分析プラットフォーム「Aladdin」である。Aladdinはグローバル金融のオペレーティングシステムとして機能し、世界中の機関投資家が保有する約25兆ドルの資産のリスクを管理している。年間契約額は約20億ドルに上り、成長率は20%を超えており、強固なエコシステムの囲い込みを実現している。3年間の顧客維持率は98%を誇り、Aladdinは機関投資家の日常業務に深く浸透しているため、スイッチングコストが高く、市場のベータ値に左右されない予測可能なSaaS型収益源となっている。
構造的変化：機会、脅威、そしてプライベート・マーケットへの転換
すべての伝統的な資産運用会社が直面する構造的な脅威は、パッシブ型インデックスファンドにおける容赦ない手数料引き下げ競争である。業界全体で経費率がゼロに向かう中、一般的なパッシブ商品の収益率は必然的に低下している。さらに、分散投資を行っているとはいえ、BlackRockは依然として市場全体のベータ値に大きく依存しており、世界的な株式やクレジット市場の急落は、顧問料の算出基準となる資産ベースを直接的に縮小させる。こうした脅威に対抗し、平均手数料率を向上させるため、BlackRockはプライベート・マーケットおよびオルタナティブ投資へ戦略的に大きく舵を切った。機関投資家の資本は、株式市場と相関性の低いリターンや高い利回りを求めており、プライベート・クレジット、インフラ、不動産への需要が急増している。パッシブ運用を中心とした運用会社から、流動性の低いオルタナティブ資産を網羅的に提供する企業へと変貌を遂げることで、BlackRockはこの歴史的な潮流を捉え、機関投資家が流動性のスペクトル全体で資産配分を行う際に不可欠な唯一のパートナーとなることを目指している。
成長の原動力：収益の次なるフロンティア
この戦略的転換を加速させるため、BlackRockはGlobal Infrastructure Partnersの買収や、プライベート・クレジット部門を強化するためのHPS Investment Partnersの買収など、変革的なM&Aに積極的に資本を投下してきた。極めて重要な動きとして、プライベート・マーケットのデータプロバイダーであるPreqinを32億ドルで買収したことも挙げられる。Preqinの独自のインテリジェンスをAladdinおよびeFrontのテクノロジー・スイートに統合することで、BlackRockはパブリック・ポートフォリオとプライベート・ポートフォリオの間の透明性のギャップを埋める統合データインフラを構築し、新たな業界標準を確立しようとしている。プライベート・マーケット以外では、デジタル資産分野で圧倒的な足場を築いた。iShares Bitcoin Trustの立ち上げは歴史的な成功を収め、運用資産残高は550億ドルを突破。機関投資家向けに新たな資産クラスを正当化する同社の比類なき販売力を証明した。さらに、税効率が高く透明性の高いアクティブ運用ETFを可能にする規制緩和を追い風に、アクティブ運用ETFを積極的に拡大し、アルファ（超過収益）を求める資金の流入を捉えている。
業界の破壊と新規参入者
伝統的な大手運用会社がBlackRockの規模に対抗するのに苦慮する中、ダイレクト・インデックス（直接投資）を先駆けるテクノロジー特化型の金融企業から、信頼に足る破壊的イノベーションが生まれている。ダイレクト・インデックス技術は、投資家がインデックスを構成する個別の証券を直接保有することを可能にし、従来のETFという枠組みを使わずに、極めてパーソナライズされた税務上の損失確定（タックス・ロス・ハーベスティング）や、ESG（環境・社会・ガバナンス）に基づく個別排除を可能にする。売買手数料の無料化と単元未満株取引の普及に伴い、洗練されたフィンテック・プラットフォームやデジタル・ウェルスマネージャーがダイレクト・インデックスを大規模に展開しており、これがパッシブETFの構造的な優位性を脅かしている。さらに、AIを活用して自動ポートフォリオ最適化プラットフォームを構築し、従来のファンド構造を介さずに機関投資家レベルの動的なリバランス・ポートフォリオを個人投資家に直接提供する新規参入者も現れている。BlackRockの機関投資家向け市場における支配力は極めて強固だが、こうした摩擦のないテクノロジー主導型の資産配分ツールの普及は、同社の主力であるiShares製品への個人投資家からの流入に対する長期的な脅威となっている。
経営陣の実績と後継者計画
会長兼CEOのLarry Fink氏と社長のRob Kapito氏の指揮の下、BlackRockの経営陣は数十年にわたり、業界の転換点を先読みする卓越した実績を示してきた。2009年のBarclays Global Investorsの先見的な買収は、現在のiSharesフランチャイズの確保につながった。また、プライベート・マーケットやデジタル資産への数十億ドル規模の投資は、将来の成長領域へ組織を転換させる意欲を裏付けている。この実行力は同社の堅調な財務業績に反映されており、複雑なマクロ経済環境下でも一貫して二桁の利益成長を達成している。組織の継続性の必要性を認識し、経営陣は最近、包括的な後継者計画プロセスを開始した。2025年後半には、グローバル経営委員会に20名の新たなリーダーを統合し、シニア・マネジメント委員会を正式に発足させた。この再編により、次世代のリーダーが資本配分の意思決定に深く関与する体制が整った。さらに、経営陣の報酬はプライベート・マーケットの運用成績やキャリード・インタレスト（成功報酬）と深く連動しており、高手数料のオルタナティブ資産クラスへの戦略的転換を推進する強力なインセンティブが構造的に組み込まれている。
総評
BlackRockは、圧倒的な規模の経済と深く浸透したAladdinプラットフォームという「経済的な堀」に守られ、資産運用業界の揺るぎない巨人であり続けている。変動の激しいマクロ経済環境下でもオーガニックなベースフィーの成長を一貫して生み出す同社の能力は、ホール・ポートフォリオ・アプローチによる商品群の比類なき広さを示している。手数料圧縮が進むパブリック・マーケットの構造的な限界を認識した経営陣は、プライベート・クレジット、インフラ、オルタナティブ・データへの積極的な拡大を先回りして実行した。この戦略的進化は、同社の平均手数料率を守るだけでなく、グローバルな機関投資家にとっての「不可欠なインフラ層」としての地位を強固なものにしており、営業利益率の拡大とアクティブ・パッシブ両面での圧倒的な市場シェアに反映されている。
今後の主なリスクは、マクロ経済環境が資産価値に与える影響と、ダイレクト・インデックス・プラットフォームによるテクノロジー主導のディスインターミディエーション（中抜き）の脅威である。しかし、独自のテクノロジー、オルタナティブ資産、デジタル資産の販売網に対する同社の積極的な投資は、これらの逆風を乗り越える可能性が高いことを示唆している。PreqinやHPS Investment Partnersといった高利益率な買収案件をAladdinエコシステムに統合することは、収益および利益拡大に向けた明確な道筋となる。機関投資家にとって、同社は比類なき販売ネットワークを持つ極めて質の高いコンパウンダー（複利成長企業）であり、今後10年間のパブリックおよびプライベート・マーケット双方における資本配分を支配する独自の地位を築いている。