2026年第3四半期アーニングズコール、11月5日
ベントレー・システムズ（Bentley Systems）が発表した第3四半期の定期偶発収益（ARR）の常時為替レートベースでの前年同期比成長率は13%となり、2四半期連続で加速を見せ、当初の2026年通期見通しレンジの上限を上回った。純収益継続率（NRR）は過去最高の110%に達している。より重要な詳細な内訳は、この上振れがどこからもたらされたかにある。最高財務責任者（CFO）のワーナー・アンドレ（Werner Andre）氏は、Talon買収によって獲得したAIを活用した検査・監視事業であるアセット・アナリティクス（Asset Analytics）が、前年同期比での逐次ARR成長の改善分の約半分を占めたと述べた。設計分野でのAI収益化がまだ始まっていない中、AIがベントレーにおいて測定可能なARR成長を生み出しているという初めての明確な証拠となる。
コンセプトから貢献フェーズへ移行するアセット・アナリティクス
常時為替レートベースの逐次ARR成長率は3.1%（すべてオーガニック）となり、2025年第3四半期の2.2%を上回り、2026年はすべての四半期で前年同期の水準を上回っている。経営陣はこの増加の要因として、既存顧客（特に機器メーカーを含む通信タワー検査や、運輸省による道路監視など）からの大規模な拡張を挙げた。見通しを150ベーシスポイント（bp）引き上げたうち、約3分の2はリソース関連、送電網関連の業務、およびアセット・アナリティクスに牽引されたより良好な基盤的パフォーマンスを反映したものであり、残りはEliis買収によるものだとアンドレ氏は説明した。
エグゼクティブ・チェアマンのグレッグ・ベントレー（Greg Bentley）氏は、アセット・アナリティクスについて「資本支出（CapEx）の出発点と、運用支出（OpEx）の機会との間のギャップを最終的に埋めるための、当社の戦略の要（かなめ）」と表現した。その論理は、AIとリアリティ・キャプチャを用いてアセットの運用中の状態を捉え、それをベントレーのモデリングおよびシミュレーション・ツールフィードバックすることで、アセットが安全かつ強靭な状態を維持しているか、またどのようなメンテナンスが必要かを検証するというものである。所有者は設計段階ですでにそれらのモデルの対価を支払っているものの、運用段階で活用することはほとんどなかった。ベントレーによれば、同社の顧客である中国以外のトップインフラ所有者346社は、同社に対して年間平均約100万ドルを支出しているが、その大部分は運用ではなく資本プロジェクトの遂行に向けられているという。
そのビジネスモデルは中核事業とは異なる。アセット・アナリティクスは「1ユーザーあたり・1日あたり」ではなく「1アセットあたり・年間」で価格設定され、独自の営業チームを持つ独立したグループとして運営されており、競合他社はハードウェア志向の傾向がある。ベントレーは、アセットあたりの収益が最終的にユーザーあたりの収益と同等になると見込んでいる。ただし、経営陣が明確に述べた注意点として、主要な調達における営業サイクルは予測がより困難である。ベントレーは、同事業は「その過程でより変動性が高くなる」とし、アンドレ氏はアセット・アナリティクスが昨年の第4四半期に異例の好調を見せたため、比較がより厳しくなると指摘した。Talon買収時に提示された約5,000万ドルのランレート数値については、すべてがARRというわけではないとして、経営陣は数値を更新しなかった。
Eliisが貢献し、上方修正された見通し
ベントレーは、コヒーシブ（Cohesive）事業売却の影響を除外し、2026年のARR成長率見通しを従来の10.5%～12.5%から12.5%～13.5%へと引き上げた。売却を含めた場合の報告ベースのARR成長率は約100 bp低くなる見込みである。地震解釈ソフトウェアプロバイダーであるEliisの買収は、当初の計画におけるプログラム的M&Aの許容枠（40～70 bp）に対し、第4四半期に約100 bp寄与すると予想されている。したがって、Eliisは年初からの業績上振れの約3分の1を占めるとアンドレ氏は述べた。新しいレンジの上限に達するためには、第4四半期の強力な更新、リソース、公共事業、ユーティリティ分野での継続的な好調、そして大規模なアセット・アナリティクス案件が必要になると同氏は付け加えた。
総収益のガイダンスは、当初の見通しで前提とされた為替レートに基づき、16億7,300万ドル～17億0,300万ドルとなっている。同社は、常時為替レートベースのサブスクリプション収益成長率が11%～13%のレンジの上限に向かうと予想している。調整後営業利益から株式報酬費用を控除した数値の見通しである4億9,500万ドル～5億1,000万ドル、およびフリー・キャッシュ・フロー（FCF）の見通しである5億ドル～5億7,000万ドルは据え置かれた。FCFには、コヒーシブ取引に関連する高い現金税金が吸収されている。第3四半期のFCFは1,000万ドル、年初からのFCFは3億5,300万ドル（8%減）となり、2025年末の旺盛な回収や今年の先行投資との厳しい比較が反映されている。経営陣は、通期の業績が第4四半期に偏重していると述べた。第4四半期は1月1日の更新サイクルに向けた年末の回収時期にも左右されるため、FCFにはタイミングに関するリスクが伴う。
第3四半期の総収益は4億2,200万ドルで12.2%増（常時為替レートベースでは12.7%増）となった。調整後営業利益から株式報酬費用を控除した数値は1億3,500万ドルであり、利益率は前年同期の28.1%から32.1%へ上昇した。経営陣はこの業績上振れの要因として、サブスクリプションへのミックスシフトとコスト管理を挙げ、新しい財務および見積もりから入金まで（quote-to-cash）のプラットフォーム費用は、調整項として除外するのではなく、利益率のコミットメントの範囲内で吸収されたと指摘した。販売管理費（G&A）の伸びは、上期の27%から14%へと鈍化した。純負債のレバレッジは調整後EBITDAの1.7倍に低下し、年初からの自社株買いは1,680万ドルに達した。希薄化後株式数は約3,190万株と予想されている。2027年中盤に期限を迎える転換社債は、引き続き資本配分の課題として対処すべき項目となっている。
収益ミックスを再構築するコヒーシブの売却
ベントレーは10月13日にコヒーシブの売却を完了し、Maximoシステムインテグレーターをナヴィアム（Naviam）に統合し、その対価として、英国を拠点としプライベートエクイティ（PE）が支援するMaximoパートナーの多大な少数株式を取得した。グレッグ・ベントレー氏は過去の経緯について率直に語った。ベントレーは、運用デジタルツインの導入方法を学ぶために2020年のIPO直前に元のコヒーシブを買収したが、「Maximo顧客がオンプレミスのMaximoからマネージドサービスへのIBMによる強制移行に対して慎重に対応したため、同社は継続的な逆風に直面し」、Maximoとのデジタルツイン統合は「依然として初期段階のままである」という。ベントレーはナヴィアムの取締役会に参画し、ベントレー・インフラストラクチャ・クラウド（Bentley Infrastructure Cloud）およびiTwinを同社のMaximo向け提供製品に追加したい考えである。ベントレーはこれを「むしろ長期的な機会」と表現した。
財務的な影響として、収益ストリームがよりクリーンなものとなる。コヒーシブは、年初来のサービス収益の約50%、総収益の約3.5%を占めていた。最初の9か月間で、約3,500万ドルのサービス収益と1,000万ドルのサブスクリプション収益に貢献した。今回の売却により、第4半期の総収益は約1,200万ドル減少すると予想されており、その約4分の3がサービス部門に関連するものである。サービス部門は総収益の約5%から3%未満に低下し、2027年にかけて前年比で減少する見込みである。サブスクリプションは収益の約92%から約95%へと上昇するはずだ。
設計サイドのAI：収益化は2027年に開始も、成長ドライバーにはならず
最高経営責任者（CEO）のニコラス・カミンズ（Nicholas Cumins）氏は、設計におけるAIに対する明確な期待値を設定した。ベントレーの焦点は採用と検証であり、顧客が探索段階から本番運用へと移行し、AIエージェントが機械の速度でベントレーのソルバーを駆動できるようにするMCPサーバーを搭載した新しいアプリケーションバージョンを採用した段階で、2027年に収益化を開始する見込みである。「2027年において、設計におけるAIの収益化が重要な成長ドライバーになるとは予想していない」と彼は述べ、「それは私たちがスタートを切る年になるだろう」と付け加えた。顧客の準備状況について問われると、同氏は顧客アカウントと直接協働する配備済みソリューションエンジニアを通じた教育や、新バージョンへのアップグレードのペースを挙げた。
価格設定に関する議論は、最も内容の濃い戦略的意見交換となった。カミンズ氏は、AECアドバイザーズ（AEC Advisors）のレポートを引用し、大手エンジニアリング企業の63%が、3年～5年以内にタイム・アンド・マテリアル（実費精算）方式の請求から、固定料金および価値ベースの価格設定への大きな移行を予想していると述べた。ベントレーはその移行とAIの利用との間に関連性を見出しており、すでに固定価格モデルや成果ベースのモデルに移行している顧客は「他のどの顧客よりもAIに強く依拠している」という。カミンズ氏は、ソフトウェア内でのエンジニアの作業時間の代理指標としてE365アプリケーション日数機能しているベントレー自身のモデルでは、エンジニアが機械の速度で作業する場合にその価値を捉えきれない可能性があることを認めた。「もし彼らが私たちのアプリケーションを機械の速度で使い始めたならば、その上にさらに別の価格が存在するべきである」と同氏は述べた。グレッグ・ベントレー氏はスケジュールについて慎重な姿勢を示し、成果ベースの価格設定は「困難であり、より時間がかかるかもしれない」とする一方、固定価格は「比較的容易な中継地点である」と述べた。
カミンズ氏は、アイエサ（AYESA）のポルト地下鉄拡張プロジェクトを例に挙げて生産性の事例を示した。PLAXISの地盤シミュレーション出力を評価するAIエージェントが、数件ではなく100件以上のシミュレーションを実行し、設計コストを30%削減、4,500立方メートルのコンクリートを節約した。同氏は、決定論的ソルバーが依然として計算の中核であり、専門家としての責任が機械に移譲されることはないと強調した。「我々の領域において、AIのずさんさに余地はない」と同氏は述べた。アーキテクチャに関して、ベントレーは独自のコパイロット、サードパーティ製モデル、および顧客自身のAIハーネスをサポートすると述べ、ベントレー・インフラストラクチャ・クラウド内のデータは、顧客からの明確な指示がない限り、モデルのトレーニングに使用されることは決してないとした。
地震およびエネルギー分野へSeequentの領域を広げるEliis
Eliisの買収により、シークエント（Seequent）の地下ポートフォリオに地震解釈機能が追加され、Leapfrogの3D暗黙的モデリングに統合される。その中核事業は石油・ガスであり、経営陣によれば、シークエントの顧客層よりも従来のベントレーの顧客層との重複が大きいという。カミンズ氏は、これがARR成長に対して付加価値をもたらし（アクリティブ）、利益率の面でもおおむねベントレーと同等であると述べた。買収価格やEliisのARRは非公開とされたものの、グレッグ・ベントレー氏は、ベントレーの収益マルチプルに対してプラスに寄与すると付け加えた。経営陣は機会の優先順位として、石油・ガス事業者が多様化を進める中での地熱や二酸化炭素回収（CCUS）を含むエネルギー分野を筆頭に、地震探査によってより高解像度でより深部の鉱床を検出できる鉱業、そして、より安価な取得機器によりトンネル工事や洋上風力発電の基礎工事において手法が実現可能となる土木分野を挙げた。
地域およびセクター別の需要
リソース部門はシークエントと鉱業に牽引されて再び最も成長の早いセクターとなり、公共事業およびユーティリティ部門は送電網への投資から恩恵を受け、特にPLS（送電線システム事業）が特筆された。商業および施設向けは横ばいであった。アジア太平洋地域は最も成長の早い地域であり、インドが非常に好調であった。欧州のコンサルティング企業がエンジニアリング業務をインドのデリバリーセンターへ移行させているため、欧州における消費の伸びが抑制される一方で、アジア太平洋地域の押し上げ要因となった。ラテンアメリカは異例の好四半期となり、中東は紛争が継続する中でもEMEAの成長を牽引し、ARRの2%未満に留まる中国は依然として根強い逆風となっている。新規顧客（新しいロゴ）はARR成長に約300 bp寄与し、SMB（中小企業）向けヴィルトゥオーソ（Virtuoso）プログラムを通じて600社以上が追加された。
政策および政府予算へのエクスポージャー
経営陣は、同社の収益が政府予算のひっ迫から保護されていると主張した。エンタープライズ収益のうち、あらゆるレベルの政府から直接得られる割合は4分の1未満であり、米連邦政府からは1%未満である。中国を除けば、非公開の資産は、トップ所有者が保有するインフラ資産価値のうち公共に保有されている割合の約1.5倍に達する。グレッグ・ベントレー氏は、ソブリン（国家）の信用不安は民間融資を加速させる傾向があり、多くの場合、デジタルツインを好む設計・調達・建設・運営（DBOO）コンセッションを通じてそれが進むと述べた。選挙後の米国の政治情勢に関して、同氏はインフラに関する超党派の合意が形成される可能性を指摘し、失効したIIJA（インフラ投資・雇用法）からの支出が12月11日まで延長されたこと、ハウス（下院）委員会を62対2の投票で通過した「ビルド・アメリカ250（Build America 250）」法案、および来週月曜日に予定されている上院での許認可改革の採択に向けた投票に言及した。また、水資源関連法案に初めてデジタルツイン向けの資金が盛り込まれる予定であると述べた。データセンターに対する反発については、脅威ではなく、サイト計画におけるインフラのデジタルツインにとって環境審査がむしろ好機であるとの見方を示した。
経営陣は2027年の見通しを示さず、第4四半期の決算発表時に提示すると述べた。カミンズ氏は「我々の長期的な財務フレームワークから外れるべき理由はないと考えている」と語った。8月に就任した新しい最高収益責任者（CRO）で元ソリューションエンジニアリング責任者であるアンディ（Andy）氏の下でも、ベントレーの市場投入（Go-to-Market）戦略が変わることはない見込みである。第4四半期の質疑応答は音声のみで行われる予定であるとのことだ。