Core ScientificがAMDと140億ドルの契約を締結、2.5ギガワットへの道筋と株式のステップイン・リスク回避を両立
2026年第2四半期決算説明会（7月28日）― 同社史上最大の取引の経済性と資金調達の詳細を公表
Core Scientificは第2四半期決算説明会において、AMDとの商業パートナーシップを発表した。Adam Sullivan CEOはこれを「市場において唯一無二のパートナーシップ」と評しており、その数字は同氏の言葉を裏付けている。当初の契約は、Pecos、Hunt、Muskogee、Auburn、Daltonの5つのキャンパスを対象とした530メガワット分で、15年間の契約期間中、年率2.5%の賃料上昇条項が含まれる。これにより、契約ベースの収益は140億ドルを超える見通しだ。さらに、AMDには最大2ギガワットを追加リースできる独占的な予約権が付与されており、経営陣は将来的にこの関係が2.5ギガワット規模に拡大する可能性があると見込んでいる。
本取引は2つのパートに分かれる。Pecos、Hunt、Muskogeeの約380メガワット分は、トリプルネットリース契約に基づきAMDが直接利用する。残るAuburnとDaltonの約150メガワット分は、Neocloudの顧客向けに修正グロスリース形式で提供されるが、重要なのは15年間の全期間を通じてAMDが完全な信用供与（クレジットサポート）を行っている点だ。このバックストップにより、AuburnとDaltonの両キャンパスは実質的に全量リース済みとなる。Sullivan氏は、市場の競合取引とは異なり「信用供与契約には株式のステップイン権（介入権）が含まれていない」と強調。この構造は、Core Scientificの株式投資を保護するものとして経営陣が繰り返し強調したポイントだ。また、AMDには現在の市場価格で権利行使可能なワラントが付与され、商業的マイルストーンの達成に応じて権利が確定する仕組みとなっており、パートナーシップを強化する小さくも注目すべき要素となっている。
差別化の鍵は「発表」ではなく「実行」
経営陣は、市場の評価軸が「取引の発表」から「納入の実現」へとシフトしていると強く主張した。Core Scientificによると、現在請求対象となっている容量は437メガワットで、第1四半期末から約200メガワット増加し、計画を前倒しで推移している。Matt Brown COOは、5つのCoreWeaveキャンパスのうち4つが、前回の決算説明会で設定した「夏の終わり」という目標を前倒ししてほぼ完成したと指摘。残るDaltonフェーズ2（150メガワット）も2027年初頭の稼働に向けて順調に進んでいるとした。Sullivan氏は、この運営実績こそが、AMDが未開発の土地を保有する他の開発業者ではなくCore Scientificを選んだ理由だと語る。「我々の現場では実際に人員が動き、壁が立ち上がっている。未開発地での取引を発表する他社とは状況が全く異なる」。CoreWeaveとの関係自体がそのテンプレートであり、2024年に16メガワットのリースから始まり、現在では590メガワットにまで拡大している。
今回のAMDとの契約を含め、Core Scientificの契約済み請求可能容量は約1.1ギガワットに達し、契約ベースの収益は240億ドルを超えた。これは、単一の発表で同社のバックログ価値をほぼ倍増させたことになる。
建設コストは1メガワットあたり1,100万〜1,200万ドルへ、CoreWeave時代から上昇
経営陣は今回初めて、AIインフラの請求可能1メガワットを納入するためにかかるコスト（建設労務費、現場施工費、変圧器・開閉装置・発電機・液冷システムなどのオーナー支給機器、エンジニアリング・許認可・系統連系などのソフトコスト）の内訳を具体的に開示した。ポートフォリオ全体の加重平均コストは1メガワットあたり1,100万〜1,200万ドルで、以前のCoreWeave構築時の水準から上昇している。Brown氏はコスト上昇の主因として労働力不足を挙げ、「米国内の多くの市場で労働力が非常に逼迫している。大手電気サブコンや機械関連の業者は、現在仕事で飽和状態にある」と説明した。また、関税による機器コストの上昇や、CoreWeave向けとAMD向けで設計が異なる点も影響している。
このコストベースに基づくと、AMD向けの初期530メガワットの構築には約60億ドルの資本が必要となる。同社はこれを、CoreWeaveで用いたSPV（特別目的会社）構造を模し、主にプロジェクトレベルの債券で調達する計画だ。Jim Nygaard CFOによると、同社は四半期末時点で18億ドルの流動性を確保しており、将来の顧客契約に先駆けて約500メガワットの投機的容量を先行開発するため、約10億ドルの自社資本を投じる準備があるという。これは、AMDとの契約を勝ち取る足がかりとなった「需要に先駆けた投資」という戦略そのものである。資金調達環境についてSullivan氏は、債券市場全体の金利変動を認めつつも、AMDのような投資適格のカウンターパーティの存在が投資家の意欲を維持していると述べた。「このレベルの信用力がない相手と契約する場合、資金調達には疑問符がつく」
「メーター裏（Behind-the-Meter）」の電力が次の成長レバーに
AMDの予約容量のうち約1.5ギガワットは、系統連系ではなく「メーター裏（Behind-the-Meter）」のソリューションから供給される見込みだ。経営陣は、この計画の進捗について異例の具体性をもって説明した。PecosとMuskogeeでは、すでに天然ガス供給業者と「高度な協議」を行っており、パイプラインの予備設計を完了し、発電設備ベンダーと連携している。Brown氏によれば、往復動エンジン、リニア発電機、燃料電池といった技術の選択は、現地の地理的条件やサプライチェーンの状況に応じてサイトごとに異なるという。このメーター裏の構築と、新たに開示された2ギガワット以上の電力供給用地パイプライン（最近買収したテキサス州Hunt郡の案件がテンプレート）は、同社がビットコインマイニング用の電力をコロケーション容量に転換する企業から、次のサイクルのために新たな系統・オフグリッド電力を自ら創出する企業へと変貌を遂げていることを示している。初期の供給開始は2028年後半から2030年を目標としている。
ビットコインマイニング事業の縮小は計画通り
レガシーであるマイニング事業は予想通り縮小を続けており、稼働中のマイナー数は前四半期比で約30%減少した。現在、自社マイニングは2拠点のみで行われており、経営陣はマイニングの存在意義を、移行期間中の契約電力コストを相殺するためであると改めて強調した。第2四半期のGAAPベースのコロケーション収益は、CoreWeaveのリース拡大に伴い1億3,700万ドルへと急増した。ただしNygaard氏は、GAAPのリース会計では将来の賃料上昇分が前倒しで計上されるため、キャッシュベースの経済性に比べて利益率が過大に見える可能性があると注意を促した。現金ベースの販管費（SG&A）は約3,600万ドルで、一時的な調達費用により押し上げられたが、経営陣は今後「3,000万ドル台前半」を四半期のベースラインと見込んでいる。
需要は依然として供給を上回る、と経営陣
セクター全体の取引状況について問われたSullivan氏は、AIインフラ需要が冷え込んでいるという見方を否定し、GPUの注文数が利用可能なデータセンターのスペースを上回っていると主張した。「多くのGPUが現場に届いているが、それらはまだプラグイン（接続）される必要がある」。同氏は、容量不足は今後さらに深刻化し、年末までに業界全体でさらに大規模な契約が締結されると予想している。経営陣は、AMDが以前報じられた独占交渉先の一部であったかどうかについては明言を避けたが、AMDとの関係は、Core Scientificの実行実績や機器調達能力に対するデューデリジェンスに基づいた「長期的な」求愛の結果であり、急ぎの取引ではないと強調した。