小米應對記憶體成本超級週期，MiMo AI 模型展現驚人商業潛力
2026 年第一季財報電話會議 — 2026 年 5 月 26 日
小米第一季財報表現大致符合或略優於市場預期，但本次會議中更重要的兩大訊息在於：管理層向投資人示警，記憶體成本的「超級週期」將持續數年，結構性地壓縮毛利率至 2028 年；另一方面，小米的 MiMo 大型語言模型展現出強勁的早期變現跡象，將小米的 AI 敘事從願景轉向早期的商業現實。在本次會議前，市場對這兩項發展皆未充分預期。
記憶體超級週期：長期的毛利逆風，而非短暫波動
管理層傳遞的最關鍵訊息，是將記憶體成本通膨明確定義為「超長週期」，而非暫時性的干擾。總裁盧偉冰的表態異常直接：「自去年第二季起，成本開始上漲，第三季亦然。根據市場報價與合約價格來看，漲幅依然巨大。我們必須將眼光放遠至 2027 年與 2028 年。」他補充道，儘管 2026 年第三季的季增率可能放緩——過去週期曾出現季增 60% 至 80% 甚至 100% 的情況——但目前的絕對成本基數已過高，即便只是小幅增加，也會造成巨大的壓力。這並非單指智慧型手機的警訊；盧偉冰明確指出，各類消費電子產品中記憶體佔比較高的產品，都將感受到全產業的衝擊。
在此背景下，小米第一季智慧型手機毛利率維持在 10.1%，且在出貨量 3,379 萬台的情況下，平均售價（ASP）創下 1,310 元人民幣的歷史新高，年增 8.2%，這展現了真正的營運紀律。透過刻意削減中低階機型出貨量並優化通路庫存，小米在毛利率保持穩定的同時提升了 ASP。公司也反對將成本全數轉嫁給消費者的做法，盧偉冰強調：「我們不能簡單地將成本上漲線性轉嫁。我們必須重新定位用戶需求，並取得平衡。」據管理層所述，小米是最後一家開始調漲價格的主要手機品牌，且漲幅溫和，調整時間點僅在 4 月中旬。這項策略的真正考驗將在成本進一步攀升的第二、三季到來。
MiMo AI 模型：從開源好奇心到早期營收引擎
MiMo 的更新是本次會議中最具實質意義的新資訊，值得密切關注。繼 2026 年 4 月推出 MiMo-V2.5-Pro 後——管理層宣稱該模型在 Artificial Analysis 基準測試中，綜合智慧程度位居全球開源大型模型之首，代理（Agent）指數亦排名全球第一——財務長林世偉揭露的商業變現數據，對於一個剛結束免費試用期的模型而言，表現相當亮眼。
林世偉透露，免費試用結束後，週度 Token 留存率達到 35%。在 4 月 3 日推出的 Token 訂閱方案中（分為 Light、Standard、Pro 與 Max 等級），僅 Pro 與 Max 等級就貢獻了超過 50% 的營收，顯示用戶傾向選擇高價值方案。更值得注意的是，海外用戶佔了 Token 使用量的 50% 以上，這使 MiMo 的定位不再僅限於中國市場，而是成為全球開發者與企業的工具。在 OpenRouter 平台上，MiMo 的 Hermes 代理模型調用量排名第一，過去一個月累計達 1.45 兆次 Token 調用。在 3 月 31 日當週，MiMo-V2.5-Pro 的每週 Token 消耗量突破 4 兆次。
管理層在商業敘事上保持審慎。林世偉直言：「我們尚未達到商業閉環階段」，並表示小米仍處於數據收集與模型迭代階段，而非大規模營收收割期。年初宣布的 160 億元人民幣 AI 投資預算僅是下限而非上限——「隨著 AI 業務發展，我們將持續調整此數字，因為我們意識到其中蘊含巨大機會。」針對分析師關於迭代節奏的提問，盧偉冰表示小米不會設定固定的模型更新時程，也不會「為了發布而發布」，這與近期幾乎每月發布新模型的同業形成了鮮明對比。
電動車業務：結構性信心與短期交付機制解釋了第一季疲軟
電動車部門 2026 年第一季交付 8,0856 台，營收 190 億元人民幣，稅後平均售價為 23.5 萬元人民幣。智慧電動車、AI 及其他新業務的毛利率為 20.1%，較上一季下滑，營業虧損為 31 億元人民幣。管理層將毛利率壓縮主要歸因於一次性的購置稅補貼影響——特別是未交付的年底訂單帶有 1.5 萬至 1.5 萬元人民幣的補貼，進而壓縮了 ASP——加上展示車以較低價格銷售，以及大宗商品與電池成本的上漲。林世偉明確指出，這些因素雖部分屬於產業共性，但由於交付量較低且對固定成本分攤產生影響，對小米造成了不成比例的衝擊。
第一季更重要的動態在於主動決策：小米選擇在 1 月與 2 月僅交付 U7 車型，並暫停 SU7 的銷售，以累積市場對新一代 SU7 的期待。管理層將此描述為在產品更新前保護用戶觀感與口碑的策略，而非需求問題。截至 5 月 6 日，新一代 SU7 在發布 48 天內累計預訂量超過 8 萬台，管理層認為這驗證了該策略的正確性。4 月交付量超過 3 萬台，公司維持全年 55 萬台的交付目標。
除了定價 23.35 萬元人民幣的標準版 U7 外，小米還推出了定價 38.99 萬元人民幣的運動型 SUV U7 GT，該車型在紐柏林北環賽道創下歷史最快 SUV 單圈紀錄。此舉旨在複製 SU7 系列成功的產品架構。管理層指出，超過 50% 的 U7 買家選擇了 42.99 萬元人民幣的頂規配置，且每月初期產能約 2,000 台的 U7 GT，憑藉其 2 萬元人民幣的溢價結構，將比標準版擁有更高的毛利率。一款被描述為「新平台」的更大車型預計於 2026 年下半年推出，管理層對此表現出異常的信心，稱其「極具創新」且「競爭力十足」。國際電動車擴張計畫仍定於 2027 年第三至第四季，採取先進入成熟市場，再擴展至開發中經濟體的序列式策略。
物聯網（IoT）：海外成長顯著，但國內補貼比較基期造成干擾
第一季 IoT 營收為 247 億元人民幣，受到嚴苛的國內比較基期影響——去年同期的國家補貼墊高了基數，導致報告中的國內年增率下滑。然而，海外 IoT 營收創下歷史新高，年增率達雙位數，目前約佔 IoT 總營收的 40%。IoT 毛利率較上一季提升 5.1 個百分點至 25.2%，管理層明確將 IoT 業務描述為對抗手機毛利率波動的結構性避險工具——「本季該業務能提供更多利潤，以減輕智慧型手機業務毛利率下滑的風險。」
盧偉冰指出，小米在海外 IoT 市場的市佔率仍然很低，並強調了數年週期內 3 到 4 倍的成長潛力。近期推出的產品——包括據報銷售超出內部目標 2 倍的耳機——以及在海外市場擴大的電商合作夥伴關係，是主要的成長動力。TWS 耳機與穿戴式裝置在第一季分別位居全球第二與第三，這些產品類別的地位確立了小米作為智慧型手機以外，具備全球競爭力的消費電子品牌地位。
網際網路服務與財務概況
網際網路服務營收年增 4.3% 至 95 億元人民幣，其中廣告業務為主要驅動力，營收 71 億元人民幣，年增 7.8%。網際網路服務毛利率達到 76.1%。全球月活躍用戶數（MAU）管理層未具體說明，但指出年增 3.8%，其中中國大陸 MAU 達到 1.96 億的歷史新高，年增 8.1%。集團經調整淨利為 61 億元人民幣，總營收為 991 億元人民幣，整體毛利率為 22%。
研發支出大幅增加，年增 33.4% 至 89.5 億元人民幣，反映了 AI 與電動車的投資力道。資本支出（CapEx）達到 32.7 億元人民幣，年增 20%，其中智慧電動車、AI 及新業務佔總資本支出的 45.6%。公司自 2026 年初以來已回購約 84 億港元的股份，已超過 2025 年全年的回購總額，管理層強調此舉反映了儘管面臨短期毛利逆風，但對長期發展軌跡仍具信心。
給投資人的誠實總結
小米在 2026 年餘下時間仍面臨三大未解議題。在手機方面，管理層描述的記憶體成本軌跡——壓力將持續至 2027 與 2028 年——比大多數賣方研究模型所納入的預期更為悲觀。公司以銷量換取 ASP 的能力存在極限，第二季的成本攀升將是檢驗手機業務 10% 以上毛利率是否具備防禦性的真正試金石。在電動車方面，55 萬台的全年目標需要從第一季的 8,0856 台實現大幅度的銷量成長，雖然 4 月的動能與新車型發布提供了可信路徑，但執行風險仍然存在，且該部門的營運虧損仍然巨大。在 AI 方面，MiMo 的商業化數據比市場預期更具體且令人鼓舞，但林世偉關於尚未達到商業閉環的謹慎態度至關重要——160 億元人民幣的投資額可能持續增加，從強勁的 Token 留存率到對損益表的實質貢獻，仍需數年時間。機器人與具身智慧（Embodied AI）計畫雖具備長期的選擇權價值，但現階段為時尚早，估值尚屬過早。
小米集團深度解析
商業模式與獲利引擎
小米在本質上是一家披著硬體製造商外衣的生態系統仲裁者。該公司過去整合硬體、零售與網路服務的商業模式，已系統性地演變為串聯個人裝置、智慧家庭與汽車的全面性策略。其核心經濟邏輯依然不變：小米以極低的利潤率銷售智慧型手機與智慧硬體，藉此迅速累積龐大的安裝用戶群。截至2026年第一季，智慧型手機毛利率為10.1%，該數據正受到嚴峻的零組件成本超級週期（supercycle）所壓抑。然而，這些硬體是極具效率且低成本的獲客機制。一旦用戶進入小米生態系統，公司便透過包含廣告、預載應用程式、遊戲發行及各類加值服務在內的「網路服務」部門進行積極變現。2026年第一季，此軟體層營收達95億人民幣，毛利率超過76%。這種結構性動態使高毛利的服務部門成為獲利穩定器，能交叉補貼硬體業務的波動，並讓公司在面對純硬體競爭對手時，維持永久性的定價優勢。近期納入智慧電動車業務，則引入了第三個高單價支柱，旨在搶占行動出行時間份額、提高軟體搭載率，並擴大整個生態系統的潛在市場規模（TAM）。
客戶、競爭對手與供應鏈動態
小米的核心客戶群過去偏向新興市場中精通科技、重視性價比的消費者，但目前人口結構正積極向高端市場遷移。2026年第一季，售價超過3,000人民幣的高端智慧型手機佔其國內總銷量的23.5%，顯示其成功擺脫了對純平價產品的依賴。公司的終端消費者遍佈中國大陸、印度、歐洲、拉丁美洲與東南亞。在競爭方面，智慧型手機市場依然極度擁擠。在全球範圍內，小米與 Apple 和 Samsung 爭奪頂級銷量；在國內與新興市場，則面臨來自 Huawei、Honor 以及 BBK Electronics（步步高）旗下 Oppo 和 Vivo 等對手的強力競爭。Huawei 憑藉自研晶片與作業系統在高端市場的強勢回歸，對小米構成了特別嚴峻的國內挑戰。在電動車領域，競爭則更為激烈。小米必須與傳統車廠、定價激進的 BYD，以及 Tesla 和 Li Auto（理想汽車）等高端純電動車品牌抗衡。供應鏈動態對小米的季度財務表現影響巨大。公司目前正經歷嚴重的記憶體零組件超級週期，DRAM 與 NAND 快閃記憶體合約價格在2025年底至2026年初大幅飆升。這波由超大規模資料中心（hyperscaler）對運算晶片需求所引發的通膨，結構性地削弱了硬體獲利能力，並凸顯了公司在全球半導體產能重分配下的脆弱性。
市場地位與市佔率分析
小米在全球硬體分銷領域仍是重量級玩家。截至2026年第一季，公司位居全球第三大智慧型手機製造商，以3,380萬部的出貨量佔據11.3%的全球市場份額。儘管由於主動的庫存管理與上述零組件通膨，導致整體出貨量年減，但該品牌在47個國家與地區仍保持前三名地位，並在拉丁美洲與歐洲分別擁有17.4%與17.2%的市佔率。在汽車垂直領域，小米的執行力極為迅速。繼2025年交付約41.1萬輛電動車後，2026年第一季交付量近8.1萬輛。首款 SU7 系列迅速奪下中國售價20萬人民幣以上純電轎車的銷量冠軍，近期推出的 YU7 系列亦在各自的 SUV 級距中取得第二名。在智慧家庭領域，小米擁有龐大的版圖，其 AIoT 平台連接裝置數超過11.1億台，鞏固了其在全球消費級物聯網硬體市場的統治地位。
競爭優勢
小米的結構性護城河源於生態系統黏著度、規模經濟與無與倫比的分銷網絡。其專有的 HyperOS 作業系統將個人行動裝置、家電與汽車無縫連結，為終端消費者創造了極高的轉換成本。其數據密度驚人，超過2,360萬名用戶在小米生態系統中操作五台或以上的連接裝置。這種互聯硬體矩陣直接挹注高獲利的網路服務層，使小米相較於缺乏經常性軟體收入引擎的傳統硬體製造商，具備顯著的結構性優勢。此外，小米採用獨特的混合分銷策略。遍佈全球、數量達數萬家的實體零售店「小米之家」，既是高銷量的銷售通路，也是體驗展示空間。這種實體存在對於銷售電動車與大型家電等需要高度參與的產品至關重要。最後，規模驅動的採購能力通常賦予公司相較於小型硬體組裝廠的成本優勢，讓小米能比小型區域對手更有效地吸收短期的供應鏈衝擊。
產業動態：機會與威脅
消費電子與汽車產業正經歷動盪的轉型期，前景呈現結構性好壞參半。主要機會在於產品高端化與地理套利。2026年初，小米智慧型手機平均售價（ASP）達到創紀錄的1,310人民幣，證明品牌升級可行且能提升毛利。同時，公司計劃於2027年底進入歐洲汽車市場，為其電動車產品組合提供了巨大的潛在市場空間。轉向增程式電動車（EREV）的策略，也讓公司能觸及目前受限於充電基礎設施的更廣大客群。反之，短期威脅相當顯著。中國大陸汽車市場深陷通縮價格戰，侵蝕了整個產業的毛利率。小米電動車毛利率在2026年初下滑至20.1%，導致該部門出現31億人民幣的營業虧損。此外，地緣政治緊張局勢威脅全球擴張，而記憶體晶片超級週期則結構性地限制了行動裝置的供應連續性與營業利潤率。
下一代成長驅動力
為抵銷硬體週期性並捍衛其生態系統，小米正積極開發自有晶片並擴大汽車產品組合。2026年的產品線包含旨在開拓高獲利客戶群的先進電動車型。SU7 Ultra 這款在 Nurburgring 賽道刷新圈速紀錄的極致性能版車型，作為高毛利的品牌光環產品，旨在確立小米的工程實力。更關鍵的是，即將推出的 YU9 大型 SUV 與其他增程式電動車型，標誌著向混合動力系統的策略轉移，直接挑戰目前由 Li Auto 主導的獲利豐厚的家庭 SUV 市場。在半導體領域，小米正加速技術自主。在旗艦行動裝置中部署自研的 Xuanjie O1 晶片與 XRING O1 應用處理器，展現了公司垂直整合並收回先前支付給外部晶片供應商之利潤的決心。此外，將生成式人工智慧模型深度整合至 HyperOS 生態系統的 MiMo 助理，旨在提高用戶每日活躍度，並推動高毛利軟體服務的增量變現。
來自顛覆性對手的威脅
儘管規模化消費硬體的進入門檻對傳統新創公司而言高不可攀，但小米正面臨來自鄰近科技聚合商的嚴峻結構性威脅，最顯著的便是 Huawei 的「鴻蒙智行」（Harmony Intelligent Mobility Alliance）。Huawei 採取輕資產、軟體定義汽車的策略，與多家傳統車廠合作，無需承擔全資製造設施所帶來的龐大資本支出，即可擴大其生態系統規模。這讓 Huawei 能以搭載競爭性統一作業系統的多元車型淹沒市場，直接威脅到小米試圖壟斷「裝置到汽車」軟體層的企圖。此外，資金雄厚的自動駕駛純玩家與 AI 原生作業系統開發商也構成了長期風險。若這些實體成功透過提供卓越的開源軟體將硬體層商品化，它們可能將小米的電動車與智慧型手機降級為僅是第三方編排下的低毛利終端節點，進而削弱小米緊密整合生態系統的價值。
管理層績效
由創辦人兼執行長雷軍與總裁盧偉冰領導的經營團隊，在過去幾年展現了卓越的策略靈活性與營運嚴謹度。雷軍投入數十億美元將智慧型手機製造商轉型為規模化汽車製造商的決策，起初受到機構投資人的強烈質疑。然而，在投產首個完整年度交付超過40萬輛汽車，是一項巨大的執行勝利，驗證了最初的資本配置，並證明了管理層駕馭複雜、資本密集型重工業的能力。盧偉冰已被證明是一位極具能力的營運者，能帶領核心手機業務度過嚴重的供應鏈衝擊，並監督複雜的國際擴張藍圖。管理層與股東的利益一致性，進一步體現在積極的資本回報政策上。僅在2026年初，公司就回購了超過84億港元的股票，隨後在面對短暫的獲利壓力時，迅速啟動了史無前例的200億港元股票回購計畫。此舉有效利用了市場錯置，同時展現了對核心商業模式長期現金創造能力的絕對信心。
總結評分
小米已成功從平價手機組裝廠轉型為橫跨行動裝置、智慧家庭與汽車的垂直整合消費生態系統。其底層經濟引擎依然穩健，利用具競爭力的硬體定價建立龐大安裝基數，隨後透過高獲利的網路服務層進行變現。雖然智慧型手機部門目前因記憶體零組件成本高昂而面臨週期性的毛利壓縮，但其全球市場份額依然穩固。此外，汽車業務的執行表現結構性地超越了市場預期，證明了小米的品牌權益、零售版圖與軟體能力能成功轉移至高單價的移動產品上。
然而，在高端智慧型手機與電動車兩條戰線上同時作戰，需要持續且龐大的資本支出，並使公司暴露於極端的競爭強度之下。汽車獲利能力仍高度依賴規模與零組件定價，近期該部門的營業虧損即為明證，而 Huawei 的輕資產汽車策略則在國內市場構成了強大的結構性逆風。投資人必須權衡硬體超級週期帶來的短期毛利波動，與不斷擴張且根深蒂固的軟體服務生態系統所帶來的長期利潤增長。小米的執行紀錄毋庸置疑，但要在三個不同的硬體垂直領域維持統治地位，其結構性成本極高，幾乎不容許任何營運失誤。