穆迪：超大規模雲端運算業者發債量已超全年預測，但低利頻繁發債稀釋營收組合
2026年第二季財報電話會議，2026年7月22日
穆迪（Moody's）繳出了近年來最強勁的季度成績單之一，企業營收成長15%，調整後營業利益成長25%，調整後稀釋每股盈餘（EPS）則攀升31%至4.68美元。然而，財報數字背後更值得關注的訊息是：超大規模雲端運算業者（hyperscalers）的發債量已遠超穆迪對2026年全年的預測。穆迪目前正消化一波規模超出預期，但手續費率卻低於預期的債務發行潮。
超大規模業者債務發行速度超越穆迪模型
執行長Rob Fauber向分析師表示，超大規模雲端運算業者「已超越我們對2026年的發債預測，今年發行的債務總額甚至超過過去3年的總和」。這項驚人的數據顯示，即便作為最貼近融資流向的評級機構，穆迪也對AI驅動的資本募集速度感到意外。超大規模業者的資本支出（capex）預計在2026年將達到8,000億美元，且2027年有望持續成長。不過，Fauber審慎地將此視為多股潮流中的一股，而非全部：在該季度超過50億美元的發行案中，僅約20%與AI相關投資及基礎設施支援有關，這意味著「其餘80%的發行在各產業間分佈相當多元」。穆迪已連續兩季評級超過2兆美元的債務，並藉此將全年評級發行展望從低個位數成長，上調至中個位數成長。
問題在於，這些新增的發行量並未完全轉化為同比例的營收。財務長Noemie Heuland解釋，發行量的上揚「伴隨著比預期更為平淡的組合」，成長主要來自資料中心與金融機構交易，這類交易「因規模較大，平均收益率往往較低」，而來自擔保貸款憑證（CLO）、商業不動產抵押貸款證券（CMBS）及保險發行商等高收益類別的貢獻則較少。Fauber補充指出，當大型、頻繁發債的超大規模業者進入投資等級債券市場時，「往往不利於營收組合」，而專案融資與CMBS等複雜結構產品則更能貢獻營收。結果就是，儘管上調了發行量展望，穆迪投資人服務部（MIS）的全年營收指引仍維持在高個位數成長，這一細微差別在電話會議中引發分析師多次詢問。
第二季強勁表現為提前發酵，而非結構性成長
管理層明確表示，該季度的亮眼表現反映的是時間點因素，而非下半年結構性的升級。Heuland直言：「我會說在年中這個時間點，我們正處於全年計畫預期的位置。」公司原先預期4月的「空窗期」將在第三季恢復，結果卻提前在第二季解決，6月份創紀錄的發行量提前釋放了市場動能。這意味著穆迪不再需要依賴第三季的超額表現來對抗去年同期的高基期，公司將此視為風險較低的配置，儘管全年營收指引並未調整。Fauber點出了下半年的潛在成長動能，包括併購活動回溫、高收益債利差較原先模型更緊縮、可能的降息引發針對2027-2028年龐大到期債務的再融資活動，以及歷史季節性規律（通常55%的全年發行量發生在上半年，但今年呈現更明顯的前置現象）。需留意的風險則包括市場波動（7月初已引發短暫的高收益債避險情緒）以及全球能源流動的潛在干擾。
上調指引，擴大股票回購
穆迪將調整後稀釋EPS區間的下限上調0.10美元，全年指引來到16.50至17.00美元，中位數成長率為12%。公司並將重組計畫規模擴大1億美元，並延長至2027年底，目標是在完成後實現每年3億至3.5億美元的成本撙節。資本回饋指引同步調升，2026年股票回購計畫提高至最多30億美元（今年迄今已執行22億美元）。自由現金流指引調整為27億至29億美元，穆迪預計今年將回饋超過130%的自由現金流給股東，部分得益於近期投資組合處分所得。
數位資產業務取得實質進展
穆迪正在建構代幣化基礎設施，並已取得具體成果，而非僅停留在試點階段。公司透過Alphaledger將代幣整合引擎擴展至Solana，並延續既有的Canton部署；同時為BlackRock的代幣化貨幣市場基金進行評級，該基金市值達26億美元，被譽為全球最大，是「代幣化流動性堆疊中作為穩定幣儲備與鏈上現金入口的核心」。穆迪表示，今年已在全球評級了雙位數的數位發行案，且值得注意的是，其管道中的交易量已超過目前已評級的數量，這在業界多數僅止於新聞炒作的領域中，是一個早期但明確的需求訊號。公司也重返保險連結證券（ILS）市場，在一筆1億歐元的洪水風險巨災債券中同時擔任信用評級機構與建模代理，Fauber指出該領域對應的全球保險保障缺口估計為3,750億美元，甚至可能高達1兆美元。
Analytics部門領導層更迭與AI整合深度
穆迪Analytics（MA）於6月下旬迎來Christina Kosmowski擔任執行長，Fauber對其高度讚賞，指出「僅僅上任五週，她已展現出MA下一個篇章所需的節奏與專注力」。據Fauber所述，她初期的優先事項集中於簡化產品組合、降低交叉銷售與向上銷售的摩擦、優化代理人解決方案（agentic solutions）的定價與包裝，並強化支撐穆迪「連結智慧」（Connected Intelligence）策略的底層數據層。考慮到MA對長期成長演算法的重要性，投資人應密切關注此次領導層轉型。
在AI整合方面，穆迪目前有超過100個MCP與智慧API連接正在使用或測試中，部分大型銀行已成為付費客戶，而非僅止於實驗階段。公司亦推出了首個Microsoft 365 Copilot Cowork的AI技能，並將穆迪的「連結智慧」嵌入Amazon Quick on AWS。Fauber將下一階段描述為邁向連結智慧的「代理人式組裝與交付」（agentic assembly and delivery），將穆迪的內容更深層地置入客戶工作流程中，而非僅作為可檢索的數據饋送。
針對廉價前沿模型可能導致商品化的風險，Heuland與Fauber直接反駁了任何破壞性的說法。Heuland表示，更便宜的token應被視為「順風」，其擴大使用量的效果大於價格壓縮；Fauber則對AI原生競爭對手與穆迪自身的定位做出更鮮明的區隔：「許多公司基本上只是用別人的模型包裝了一個AI外殼……我們不只是使用別人模型的AI外殼。我們擁有一個與金融市場密不可分的智慧系統。」
私人信用與MA部門細節
私人信用相關交易年增超過40%，本季新增超過110個首次委託案。Fauber強調私人信用的「零售化」是結構性驅動力，需要更高的透明度與估值一致性，並提及NAIC針對保險公司對複雜結構化私人資產曝險的監管現代化工作。他也指出該資產類別在近幾個月經歷了「小幅修正」，從而收緊了承銷紀律，他認為這對未來成長趨勢的可持續性具有建設性。
在穆迪Analytics內部，年度經常性營收（ARR）成長近9%，其中決策解決方案（Decision Solutions）為主要成長引擎，ARR成長10%；KYC成長13%，銀行業務ARR成長10%，得益於客戶遷移至新的AI賦能貸款套件，帶動該領域成長達中雙位數。保險業務ARR成長9%，管理層指出，不到半數的保險客戶已遷移至雲端平台Intelligent Risk Platform，隨著已宣佈停用的地端建模工具時程推進，未來仍有持續遷移的空間。經常性營收目前佔MA營收的99%，交易型營收年減72%至約1,000萬美元，這是公司數季以來刻意執行的重新定位。MA調整後營業利益率擴大150個基點至33.6%，全年指引維持在34%至35%，並持續以2027年底達到30%中後段為目標。