藥明生物上調成長指引至 20-23%，「鑽石漏斗」專案突破 1,000 個，生物相似藥成 10 億美元新成長引擎
2026 年 8 月 26 日中期業績說明會：執行長陳智勝與財務長屠海斌詳述利潤率擴張、技術護城河及上調全年指引
藥明生物（WuXi Biologics）上半年業績被管理層視為一個轉折點，以人民幣計算營收成長 18.4%，若以固定匯率計算則成長 23.4%，創下四年來最快增速。公司據此將全年營收成長指引從先前的 16% 至 20% 上調至 20% 至 23%（固定匯率）。儘管吸收了約 300 個基點的人民幣升值匯兌損失，調整後毛利率仍擴張至 48.4%，年增 280 個基點。執行長陳智勝向投資人表示，若剔除匯率影響，底層毛利率擴張幅度接近 600 個基點，且改善並非來自一次性項目，而是得益於「產品組合、產能利用率以及 WBS」（公司內部的精益生產系統）。
生物相似藥成為被低估的成長槓桿
本次說明會最重大的新披露是公司轉向將生物相似藥作為製造業務的成長引擎，該領域過去在藥明生物的版圖中佔比微不足道。目前生物相似藥僅佔 1,064 個專案組合的不到 2%，但管理層預計在幾年內將達到 5% 至 7%。這主要得益於一項新的細胞株技術，管理層稱該技術可將合作夥伴的生產成本（COGS）降低 30% 至 50%，並將所需的生物反應器規模從傳統的 12,000 公升鋼製槽縮減至 5,000 公升的一次性使用單元。陳智勝表示，公司已簽署 20 個生物相似藥專案，預計於未來三年交付，高於目前總數不到 20 個的規模。他估計，僅此業務板塊在幾年內即可創造 10 億美元的製造營收，相當於公司目前製造業務規模翻倍。由於生物相似藥從開發到商業化上市僅需 4 至 5 年，而非傳統生物製劑所需的 8 至 10 年，管理層認為該板塊將提前實現原本需更長時間才能進入漏斗後端的製造營收。在定價方面，財務長屠海斌與陳智勝釐清，生物相似藥合約是憑藉技術優勢而非折扣贏得，其開發定價比標準專案高出 20% 至 50%，而製造經濟效益則與創新藥相當。
漏斗經濟學：從 1,000 個專案到「鑽石」
陳智勝重點闡述了他現在所稱的「鑽石漏斗」，意指專案組合首次突破 1,000 個（確切為 1,064 個）。他指出，藥明生物花費 15 年才累積前 1,000 個專案，但鑑於上半年專案增加速度達 43%，預計下一個 1,000 個專案僅需 5 至 6 年即可達成。透過對漏斗中約 500 個臨床前、300 個一期及 130 個二期專案進行機率成功率估算，陳智勝預計現有組合最終可產生 200 至 280 個商業化製造專案，而目前僅有 28 個。若假設每個商業化專案貢獻 5 億人民幣（約 7,000 萬至 8,000 萬美元）營收，這意味著現有漏斗中潛藏著約 1,000 億人民幣（約 150 億美元）的最終製造營收。陳智勝以此論證，鑑於生物製劑製造合約在分子上市後可持續 30 至 40 年，市場目前結構性地低估了藥明生物的成長潛力。
「贏得分子」策略在競爭對手受挫時加速
藥明生物的「贏得分子」（Win-the-Molecule）計畫——即由公司接手原本由其他廠商開發的分子製造業務——年成長率達 78%。上半年新增 16 個專案，包括 4 個後期階段專案和 1 個直接商業化專案。陳智勝坦言其成功原因：「我們之所以能贏得分子，有時是因為同行表現不佳，客戶需要與他們『離婚』並『再婚』，而他們的新選擇就是藥明生物。」公司在過去八年中已贏得 128 個此類專案，且保持全數交付的紀錄。管理層以此證明，藥明生物差異化的細胞株技術（生產力高達每公升 10 克，而部分競爭對手僅 1 至 3 克）正直接轉化為商業勝利，協助合作夥伴降低 50% 以上的生產成本。
新模態組合持續轉向高毛利、黏著度高的業務
雙特異性抗體（Bispecifics）與多特異性抗體（Multispecifics）目前佔公司營收的 20%，且仍以 30% 的速度成長。抗體偶聯藥物（ADCs）與多特異性抗體合計佔總組合的一半以上，並佔上半年新簽訂單的 70% 以上。陳智勝認為，這種組合轉移在結構上是有利的，因為隨著分子複雜度提高，競爭強度會急劇下降：「對於傳統單株抗體（mAbs），可能有 10 家公司與我們實力相當；但到了 ADC，可能只有 4 到 5 家；若是多特異性抗體，則僅剩 2 到 3 家。」預計有 3 個多特異性抗體製造專案將從 2027 年起，每個每年貢獻 1 億美元營收，其餘 2 個將分別於 2028 年和 2029 年跟進。
權利金經濟效益有望在 2030 年成為重要的獲利槓桿
管理層首次量化了藥明生物與權利金掛鉤的 CRDMO 模式與傳統合約製造商之間的獲利差距。陳智勝以一個營收 10 億美元、權利金費率為 5% 的藥物為例，計算出藥明生物的淨利為 5,320 萬美元，而僅提供製造服務的傳統 CMO 淨利僅為 1,320 萬美元，差距約為 4 倍。公司目前組合中擁有超過 50 個帶有權利金的專案，包括與 GSK 和 Merck 合作的 CD3 雙特異性抗體，以及與 BioNTech 合作的 B7-H3 ADC。管理層預計，隨著專案邁向商業化，權利金總收入到 2030 年可達 1 億美元，長期來看更有望超過 5 億美元。
區域組合多元化，中國市場從低基期重啟成長
北美仍是最大市場，約佔營收的 60%，在龐大基數下仍成長 14%。歐洲市場持平，主要反映了公司出售愛爾蘭疫苗工廠的影響。中國市場營收成長 51%，主要因藥明生物採取更具選擇性的策略，優先考慮高毛利專案，因開發團隊產能已預訂滿載 120%。其他地區營收佔比正接近 10%。管理層指出，其開發組織基本已達產能上限，促使員工人數年增 17%，預計明年製造產能利用率將達到 100% 滿載。
產能、品質紀錄與資本配置
IND 申報產能已提升至每年 300 個，管理層稱此為同行的 5 至 10 倍；PPQ（製程績效確認）產能目前每年可支援 40 個 PPQ，即約 20 個 BLA（生物製劑許可申請）。公司報告稱八年來 PPQ 專案成功率達 99%，並指出 FDA 已豁免 4 次上市前檢查，EMA 則豁免了十幾次。管理層將此品質紀錄定位為競爭護城河，因同行正面臨檢查延誤與警告信的困擾。上半年自由現金流達 15 億人民幣，創下上半年紀錄，手頭現金達 137 億人民幣，負債比率僅 1.2%。公司計畫 2026 年資本支出為 71 億人民幣，並於 2027 年增至約 80 億人民幣以滿足需求。同時，公司正積極處分非核心資產（包括多年前為地緣政治避險而建立的備份製造業務），將所得資金用於股票回購、中國境內設施收購及潛在併購。屠海斌指出，公司期內已完成 13 億人民幣的股票回購。
AI 賦能研發業務規模雖小但成長迅速
針對分析師提問，陳智勝披露，AI 驅動的藥物研發服務（涵蓋第三方數據生成、分子識別後的開發支援，以及藥明生物自有的 AI 發現資產）每年成長 40%，目前約佔專案組合的 3%。公司表示已利用內部 AI 模型發現了 6 個資產，這些資產若透過傳統方法將難以實現，目前正就這些資產進行授權討論，顯示除了核心 CRDMO 業務外，還存在一個規模雖小但正在萌芽的額外營收來源。