金山雲營運首度轉盈：AI 雲端帳單激增 82%，MaaS 營收季增 12 倍
2026 年第二季財報電話會議（2026 年 8 月 19 日）
金山雲交出史上最強勁的單季成績單，總營收首度突破 30 億人民幣，更重要的是，公司歷史上首次實現調整後營業利益轉正。這項成果標誌著該公司經歷多年以虧損換取成長的階段後，迎來了關鍵轉折點。管理層認為，其 AI 雲端業務已達到規模經濟，足以實現成長與獲利並進。
AI 雲端帳單與 MaaS 成為成長核心
金山雲本季總營收達 30.7 億人民幣，年增 31%，季增 40%。更值得關注的數據在於：AI 雲端總帳單金額年增 82% 至 13.3 億人民幣，現已佔公有雲營收的 56%，並佔總營收逾 43%，高於去年同期的 31%。財務長李奕（Yi Li）表示，這代表「我們業務組合持續結構性地向 AI 傾斜」，數據也證實了這一趨勢。
最亮眼的項目莫過於「模型即服務」（Model-as-a-Service, MaaS）營收，在第一季較小的基數上，本季環比成長超過 12 倍。該公司的 StarFlow 平台目前支援 120 個模型，服務超過 230 家企業客戶，並隨市場發布同步新增模型。管理層明確解釋了此業務模式的原因：與許多全端雲端同業不同，金山雲並未開發自有大型語言模型，高層將此視為競爭優勢而非短板。一位高層指出：「我們不必強迫銷售關聯企業提供的特定大模型。」他認為這種中立性讓銷售團隊能根據客戶需求，靈活推廣包括 GLM 在內的任何模型。財務長李奕補充道，現階段 MaaS「比 AI 算力服務具備更好的獲利能力」，這直接向投資人傳遞了邊際利潤增長的來源。
獲利轉折雖已確立，但利潤品質仍需審視
調整後毛利率升至 15.4%，季增 2.4 個百分點；調整後營業利益率達到創紀錄的 4.0%，相較之下，去年同期為負 7.1%，上季為負 2.2%。調整後淨損收窄至僅 600 萬人民幣，與去年同期的 3 億人民幣虧損相比，已接近損益平衡。非公認會計準則（Non-GAAP）EBITDA 年增 171% 至 11 億人民幣，儘管 EBITDA 利潤率從上季的 82% 壓縮至 36%，這反映了隨著 AI 基礎設施建設加速，折舊與融資成本隨之增加。折舊與攤銷費用年增 75% 至 9.64 億人民幣，提醒投資人即便單位經濟效益改善，該業務的資本密集度仍在上升。投資人應將營業利益率的轉折視為實質進展，但 EBITDA 利潤率的下滑則是對電話會議中較為樂觀基調的必要平衡。
儘管晶片供應受限，資本支出指引維持不變
管理層重申全年資本支出（CapEx）指引為 150 億人民幣，上半年包含租賃資產在內的資本支出已達 62 億人民幣，超過去年全年總額的 75%。關於晶片採購，資深副總裁田開顏（Kaiyan Tian）坦言，供應緊缺已成為結構性常態而非暫時現象：「自 2023 年以來已過去三年，市場一直充斥著供應受限的聲音……我認為這已是新常態。」對此，金山雲採取供應商多元化策略，並提高與中國國產晶片的相容性，田開顏指出，國產晶片「在模型推論等使用場景中表現特別出色」。這對關注中國晶片自主化進程的投資人而言是重要訊息——金山雲正將其 Galaxy Stack 平台定位於與多款國產 AI 晶片的深度整合，而非等待外國供應恢復正常。
企業雲業務疲軟已有解釋，但問題尚未完全解決
企業雲營收年比大致持平，為 7.14 億人民幣，較上季的 7.24 億人民幣略有下滑，且已連續兩季放緩。管理層將此歸因於三個因素：上游價格上漲導致國企與政府預算決策延遲、企業交付集中於下半年的季節性因素，以及從「專案制」向「營運制」合約的刻意轉型（轉型後部分營收被歸類至公有雲）。最後一點值得注意，這意味著企業雲業務的表面疲軟部分反映了會計重分類，而非需求真正流失，但也代表在報告中，企業部門的表現恐將持續呈現疲態。
儲存與運算領域展現定價能力
一個較不顯眼的數據點是：金山雲已針對與智慧運算需求掛鉤的儲存與算力進行漲價，據悉客戶對此接受度良好，反彈有限。管理層表示，儲存漲價在整體 AI 雲端帳單中佔比極小，客戶易於接受；而算力漲價則得益於公司在 PaaS 與網路營運能力的優勢，順利轉嫁給客戶。在某些案例中，公司甚至擴大了利潤空間，而不僅僅是轉嫁成本通膨——這對於雲端基礎設施供應商而言，展現了罕見的定價能力，值得持續關注其對同業的影響。
小米生態系連結仍是成長錨點，而非限制
來自小米與金山生態系的營收年增 28% 至 8.1 億人民幣，佔總營收的 26%；而前五大非生態系客戶的營收則成長 51%，證明生態系外的成長速度已超越生態系內部。股東已於 6 月批准提高與小米關聯交易的年度上限，將 2026-2027 年的合計上限提升至 100 億人民幣，較先前高出 39%。上半年來自小米與金山的公有雲營收年增 54%，主要受惠於小米在「人車家全生態」中的 AI 擴展以及 WPS AI 的持續開發。
中金公司、里昂證券、高盛、瑞銀及摩根士丹利等分析師在會上多次追問利潤率的可持續性，以及面對擁有自有模型的全端雲端供應商時的競爭定位。管理層的回答始終如一：中立性是特色而非侷限，且算力合約的穩定性與 MaaS 高利潤的靈活性，為公司提供了應對市場週期的兩大互補槓桿。隨著資本雄厚的同業進一步切入中立型 MaaS 市場，金山雲的論點能否站穩腳跟，將是該股後市的關鍵變數。