Elekta 致力於創新驅動成長，但財測低於市場預期，轉型工程持續進行
2026 年 6 月 17 日，瑞典斯德哥爾摩資本市場日
Elekta 今日於斯德哥爾摩舉行的資本市場日中，針對其持續進行的轉型計畫提出了詳細藍圖。公司坦言目前「尚未發揮全部潛力」，並預測 2028/29 會計年度的營收將呈現中個位數成長。執行長 Jakob Just-Bomholt 也承認，此水準「在該期間內，可能略低於市場表現」。公司預期 2028/29 會計年度的 EBIT（息稅前利潤）利潤率將達到 14% 至 16%，相較於 2025/26 會計年度計入研發資本化效益後的調整後 11.2% 有所提升。
此次活動是自 Just-Bomholt 於 2025 年 8 月接掌帥印以來，最全面的戰略更新。管理層將公司定位為處於轉型期的中段，這場轉型始於激進的組織重組，並將透過未來 12 個月內的一系列產品發布，最終實現市占率提升。儘管公司對於競爭定位與成長挑戰的坦誠態度，與過去的溝通風格大相逕庭，但低於市場的成長指引以及對執行力的質疑，仍是投資人關注的焦點。
激進的成本重組提前達標
Elekta 將員工人數從約 4,600 人縮減至 4,000 人，其重組幅度遠超許多投資人的預期，但管理層強調其目標不僅是節省成本，更在於提升速度。將組織層級從 9 層精簡至 6 層，並轉向去中心化的區域模式，已實現每年超過 5 億瑞典克朗（SEK）的淨運作成本節省。財務長 Klara Eiritz 指出：「成本削減的成效或許比原先預期的還要快一些。」
關鍵在於，Eiritz 強調成本削減「主要來自於去中心化以及削減過去的集團職能成本」，而非削減面對客戶的資源；事實上，面對客戶的資源在重組期間反而有所增加。公司並非透過裁減銷售人力，而是消除中央管理費用來降低銷售成本。這項區別至關重要，因為 Elekta 正試圖在降低成本的同時，加速商業執行力，正如 Just-Bomholt 所言，要讓組織「跑得更快」。
針對 2026/27 會計年度，Elekta 預期固定匯率下的營收成長為 2% 至 4%，調整後 EBIT 利潤率為 12.5% 至 13.5%。重要的是，此指引假設研發資本化金額將與攤銷金額持平，這代表與歷史慣例相比有顯著轉變。Eiritz 指出，Elekta 過去「有著非常高水準的資本化與攤銷比例」，公司在第四季已針對資產負債表上高估的價值進行了 25 億瑞典克朗的減記。展望未來，公司承諾將資本化維持在當前水準，同時保持總研發支出約為營收的 10%。
產品線佈局瞄準適應性治療領導地位，但也承認工作流程存在缺口
產品與技術長 Christopher Busch 概述了他所稱的「創新步伐的升級」，計畫在未來 12 個月內推出四項重大發布。他表示這些「並非『24、48 個月』那種遙遠的展望」，而是「我們很快就會交付的承諾藍圖」。發布重點在於將目前需耗時 35 至 40 分鐘的適應性放射治療（adaptive radiotherapy）工作流程縮短至 15 分鐘，使其能納入標準治療時段，並消除社區醫院採用的關鍵障礙。
產品藍圖包括名為 Iris 的下一代 AI 影像技術，應用於頭部、頸部與腦部，並以此為基礎延伸至已部署的骨盆腔版本。更重要的是，Elekta 將透過軟體而非硬體改裝，為 CT-Linac 引進即時 3D 運動管理。「這是一項軟體驅動的創新，」Busch 強調，「這將提供給我們現有的裝機客戶使用。」該解決方案利用現有的 kV Cone-beam CT 影像基礎設施，避免了競爭對手所需的昂貴 X 光束增設費用。
針對 MR-Linac，Elekta 推出了 Unity Pro，將膀胱癌與攝護腺癌患者的典型治療時間，從 45-50 分鐘縮短至可預測的 30 分鐘時段。「這意味著每小時可治療 2 名患者，」美洲區負責人 Ardie Ermers 指出，「對於關注生產力以及每年每台設備治療患者數量的醫院而言，這使商業案例的效益翻倍。」隨著 Unity 的臨床實證從高規格試驗中浮現，生產力提升的同時，近期研究顯示膠質母細胞瘤的放射體積減少了 40%，攝護腺癌的勃起功能障礙發生率也降低了 2 倍。
Busch 對競爭缺口表現得相當坦誠，承認「當我們談到工作流程整合等其他方面時，我們確實是在追趕，我們對此很誠實，但我們正在追趕。」整合式控制台與 6D 治療床的推出，代表 Elekta 達到與現有競爭產品相當的水準，而非建立領導地位。整合式控制台已獲得 Harmony 的 CE 認證，首批試點機構已開始治療患者，更廣泛的 Evo 版本發布計畫於明年進行。
美國健保給付變革創造機會，但執行成效仍待考驗
Ermers 將近期美國健保給付（reimbursement）的變革描述為「實際上為我們創造了巨大的機會」，儘管這些變革起初造成了混亂。2026 年引入的簡化計費層級，大幅降低了傳統 IMRT 治療的給付，但同時維持了立體定位身體放射治療（SBRT）與適應性計畫的吸引力。「如果你以正確的方式操作，並確實建立了 SBRT 代碼與適應性計畫，每位患者有 1 萬美元的潛在獲利空間，」Ermers 解釋道。
引用非學術中心 Kettering Health 一位關鍵合作夥伴的話：「2026 年的削減帶來了痛苦，而 Elekta 帶來了阿斯匹靈，因為我們正在協助這些客戶保持生存能力並實現成長。」給付壓力正迫使社區醫院與獨立診所採用過去僅限於學術中心的複雜治療，進而創造了對老化線性加速器（linac）機隊的汰換需求。Elekta 去年在美國的解決方案訂單成長了 30%，其中 Evo 訂單呈現雙位數成長，Iris 升級數量也翻倍。
然而，由於公司「消化了訂單積壓（backlog）」，2025/26 會計年度美國營收下降了 6%。該區域僅占公司營收的 20%，Just-Bomholt 表示這「應該要顯著更高」。公司預計美洲區未來三年的營收年複合成長率（CAGR）將達到中至高個位數，但這代表的是從低基期的復甦，而非持續的市占率提升。當被問及今年稍晚在 ESTRO 會議上的競爭產品發布時，Ermers 認為「這對我們來說其實是好事，因為它證實了 Elekta 的方向」，不過這種樂觀情緒仍有待實際勝率來驗證。
線性加速器的訂單出貨比（book-to-bill）通常為 12 個月，但 Ermers 指出，「為了真正獲得這些新的給付機會，訂單出貨比實際上正在縮短」，因為客戶正加速安裝。像 Iris 結合線上適應性軟體這類升級服務，對 Elekta 而言具有「非常好的利潤率」，且週期僅需 3 到 4 個月，可能比傳統硬體銷售帶來更快的營收轉換。
歐洲維持領導地位，面臨 1,000 台設備的汰換商機
歐洲區負責人 Arnaud Delhaye 將該區域 2025/26 會計年度 8% 的成長，視為 Evo 商業化成功的證據，其中約 70% 的安裝為 Evo 系統。該區域目前占 Elekta 營收的 32%，高於歷史水準，主要由硬體銷售與經常性收入擴張所驅動。服務與軟體目前占歐洲營收的 48%，透過服務合約續簽、定價紀律以及 Evo 軟體綁定，三年內提升了 5 個百分點。
Delhaye 強調的關鍵商機在於，歐洲約有 3,900 台線性加速器，其中有 1,000 台已達到 12 年或以上的使用年限（介於 12 至 17 年之間）。典型的汰換週期為 12.5 年，儘管德國等市場的部分系統已使用達 20 年。「我們知道它們在哪裡。我們知道它們將如何透過招標或直接採購來進行汰換，」Delhaye 指出，「這是一個相當大的市場，我們作為商業組織可以很簡單地切入。」
歐洲售出的 Evo 系統中，有一半包含線上適應性功能，其餘則分為高階與傳統治療。升級路徑是關鍵賣點，隨著整合式控制台、6D 治療床與運動管理系統的即將發布，預計將「為 Evo 帶來另一波成長動力」。歐洲目標在三年內實現強勁的個位數成長，並作為集團目標的最大貢獻者。
商業執行力的改善包括：簡化產品組合包，這「在定價時創造了高度的紀律與控制」；改採年度服務合約續簽而非多年期協議，以捕捉價格上漲；以及基於帳戶的管理模式，旨在「透過追加銷售、升級與確保留存率，將每個帳戶的獲利能力最大化」。該區域也縮短了訂單履行時間，並提升了過去從訂單到臨床可用性之間耗時甚長的安裝過程中的客戶滿意度。
中國市場防禦戰：立足在地化與適應性定位
龔安明（Anming Gong）透過預錄影片概述了 Elekta 如何在中國激烈的本土競爭中，捍衛其約 40% 的市占率。該市場正從反腐運動造成的兩年放緩中復甦，2025 年售出超過 250 台線性加速器，預計 2026 年將達到 270 台以上，代表約 10% 的成長。基於型號的採購正更有系統地推行，這雖增加了定價壓力，但也讓更多醫院能採用放射治療，並創造了生命週期價值機會。
中國市場價值約占全球放射治療市場的 10%，但裝機量占 25%，反映出較低的定價。該市場仍嚴重供給不足，以人口需求估算，需求量接近 5,000 台，但目前僅安裝了約 3,000 台。Elekta 的三管齊下策略聚焦於：加速研發與製造的在地化、強化生態系統合作夥伴關係以獲取生命週期價值，以及提供量身打造的中國產品組合。
旗艦案例是「在中國開發與製造」的 Harmony Pro，作為「一站式智慧適應性放射治療解決方案」。龔安明強調：「Harmony Pro 是唯一在國家層級入選此技術的項目，由 Elekta 與包括北京大學人民醫院在內的領先客戶共同領導。」隨著給付制度改善，適應性治療的領導地位提供了差異化優勢，目前 SBRT、VMAT 以及 MR 與 CT 適應性放射治療的定價均已納入給付方案。
龔安明坦言，受上半年反腐影響，中國市場在 2025/26 會計年度呈現 6% 的負成長，但在下半年有所改善。未來的中個位數成長目標，假設能成功防禦來自 United Imaging（聯影醫療）的競爭。Just-Bomholt 指出，他們透過「戰情室」追蹤 United Imaging 在歐洲的安裝情況，但他強調，Elekta 上個會計年度在中國的銷量「比他們多出 50%」，這為在競爭對手主場的競爭定位提供了信心。
毛利率復甦路徑仰賴產品組合與定價紀律
Eiritz 概述了毛利率改善策略，旨在透過五大槓桿逐步回升至疫情前水準，但她並未提供具體的時間表或利潤目標。生產力措施與規模經濟將「大致抵銷成本通膨」，包括新低成本營運模式帶來的效益。供應鏈優化與重新設計帶來的產品成本降低是第二個槓桿，Busch 指出，將線性加速器開發從 Crawley 轉移至北京，「本質上帶來了從一開始就極度專注於降低成本的強大優勢」。
價格提升 2% 至 3% 是第三個槓桿，儘管 Just-Bomholt 提醒這在不同市場差異很大。「美國市場對價格的敏感度較低。某些市場則價格競爭更激烈，」他指出印度市場競爭尤為激烈。公司已引入季度架構，為每個產品類別建立目標與底線平均售價及利潤率，若有偏差需進行升級呈報。Just-Bomholt 將此描述為 Elekta「相當新的做法」，旨在確保贏得訂單是有利可圖的，而非不計代價地贏得訂單。
第四與第五個槓桿分別是市場組合與產品組合的改善，由適應性業務成長所驅動。「成熟市場中 Evo 與 Iris 的占比提高，將改善市場組合，同時也改善了解決方案內的產品組合，」Eiritz 解釋道。解決方案與軟體領域的新產品發布（包括經常性軟體銷售）將在推動銷量的同時支撐產品組合。隨著裝機量成長，提高服務綁定率並擴大服務銷售，提供了額外的利潤率支撐。
公司假設營運支出（OpEx）將在「新的低成本基礎上產生持續的槓桿效應」，並由生產力抵銷通膨。研發支出將維持在約 10% 的總支出，且 2026/27 會計年度的資本化金額將與攤銷持平。不過 Eiritz 指出，「在本期間末，由於我們計畫中的產品發布，我們預見攤銷金額會略有上升。」這與先前導致 2025/26 會計年度第四季 25 億瑞典克朗資產負債表減記的高額資本化水準相比，有顯著轉變。
10% 現金流目標為投資與回饋創造空間
2028/29 會計年度將自由現金流（稅後、股利前）目標設定為營收的 10%，將產生約 20 億瑞典克朗可用於投資與股東分配。這相較近年有顯著改善，Just-Bomholt 表示，2025/26 會計年度是「5 年來首次在支付 9 億瑞典克朗股利後，仍實現淨債務減少的一年」。現金流目標假設：營收成長帶來的營運資金略微增加、資本支出（CapEx）與折舊及歷史水準一致、研發資本化率為 3% 至 4%，且財務、淨稅務與租賃維持當前水準。
Eiritz 解釋，現金產生能力將使 Elekta 能夠維持不低於淨利 50% 的股利發放政策，同時有「空間進一步投資於我們以創新為導向的成長議程，甚至決定追求其他機會來推動我們的成長雄心」。公司保留了年度股東大會授權，可在情況合適時回購股票，為資本配置策略提供了靈活性。
改善後的現金流前景在很大程度上取決於訂單積壓品質的提升。透過對「訂單確認標準採取更嚴格的解釋」，管理層旨在提高可預測性，確保訂單具有「在合理時間內轉化為實際銷售的高機率」。目前的訂單積壓約為 340 億瑞典克朗，約為 2025/26 會計年度營收的兩倍。根據 Eiritz 的說法，滾動式 12 個月訂單出貨比為 1.04，「與我們對 '26、'27 年的營收成長預期相當一致」，儘管投資人對第四季訂單流入疲軟表示擔憂。
新興市場面臨 40% 折扣的激烈競爭
儘管管理層將簡報重點放在歐洲、美國與中國，但提問環節揭露了新興市場日益嚴峻的競爭壓力，這些市場合計占營收相當大的比重。一位分析師指出，United Imaging 目前在 85 個國家營運，Shinva（新華醫療）宣布在拉丁美洲取得訂單，且約有 8 家新的線性加速器競爭對手正瞄準新興市場，並提供相較 Elekta 產品約 40% 的價格折扣。
Just-Bomholt 承認看到「全球南方（Global South）市場競爭加劇」，包括拉丁美洲、印尼與印度。「我們正據此量身打造產品組合，」他表示，並指出公司將把 Harmony 定位為印度的生產力引擎，並具備分次放療（hypofractionation）功能。Busch 概述了一種「中心與輻射」（hub-and-spoke）模型，透過遠端協作，使中心地點的高素質臨床醫師能支援區域中心，治療難以遠行的患者，「在採用分次放療方面，或許能跳躍式地超越許多市場。」
Ermers 對拉丁美洲市場保持信心，認為「客戶的需求是一樣的，他們需要以更少的人力、更有效率地治療更多患者。因此，競爭對手在市場上推出的解決方案並無法滿足這些需求。」然而，公司並未提供這些區域的定價趨勢、競爭勝率或市占率軌跡的具體數據。
Just-Bomholt 指出，規劃假設中包含了歐洲、美國與中國以外市場的中個位數成長，預計 EMEA（歐洲、中東與非洲）地區在經歷去年的疲軟後，將展現「相當合理的成長」。管理層提醒不要過度解讀對特定三個市場的聚焦，但缺乏關於新興市場的詳細討論，與過去將這些市場視為核心成長驅動力的戰略溝通形成了對比。
服務營收成長取決於對裝機量的防禦
有分析師提出一個關鍵問題：鑑於 Elekta 目前的服務業務建立在歷史市占率「顯著高於目前新銷售市占率」的裝機量基礎上，服務營收的可持續性為何？擔憂的核心在於，如果 Elekta 無法捍衛汰換業務，當裝機量流失時會發生什麼。管理層反駁了這一前提，Just-Bomholt 指出，儘管市占率下滑，但由於整體市場成長超過了市占率跌幅，「裝機量實際上仍在成長」。
根據 Ermers 的說法，美國的服務綁定率（attachment rate）超過 95%，他認為來自第三方服務供應商的威脅正在減弱。「過去能修理我們線性加速器的老工程師們正在退休。因此，那些曾經在內部的專業人員現在基本上回流到我們這裡，客戶也簽署了服務合約。」轉向遠端服務、遠端存取以及「只有 Elekta 能提供」的整合解決方案，創造了內部維修無法複製的競爭護城河。
Busch 強調，Elekta 正「以更有效率的方式透過我們的團隊來實現服務」，且工作流程整合正日益將服務與供應商綁定。隨著線上適應性與運動管理治療變得更加複雜，服務所需技術專業知識水準提高，這對原始設備製造商（OEM）有利，勝過第三方。Delhaye 補充說，東歐仍有顯著提升綁定率的機會，透過一年期合約而非多年期協議，能更有效地捕捉年度價格上漲。
服務成長的故事最終取決於裝機量持續擴張，這要求 Elekta 在市場成長的同時，至少要維持單位市占率。管理層預計裝機量將從目前的 7,500 多台（包含內部與外部束）持續成長，但未提供具體目標。公司透過提高綁定率、年度價格上漲與軟體即服務（SaaS）產品，將該基礎貨幣化的能力，是利潤率擴張故事的關鍵要素。
訂單積壓品質改善，短期內降低預測價值
管理層強調的更嚴格訂單確認標準，雖然提升了盈餘品質，但在短期內可能反而降低了訂單積壓作為領先指標的價值。Eiritz 強調，公司希望「進入我們積壓訂單的訂單，具有在合理時間內轉化為實際銷售的高機率」，並指出「過去兩年訂單積壓必須進行相當大幅度的減記」。然而，清理訂單品質的過程，使得年對年訂單比較作為成長訊號的意義降低。
管理層將第四季訂單流入疲軟部分歸因於中東地區的時機因素，以及「對訂單流入標準的嚴格執行」，但他們強調滾動式 12 個月訂單出貨比 1.04 是相關指標。340 億瑞典克朗的訂單積壓約為年營收的兩倍，但並未提供區域或產品類別的細分。Ermers 指出，線性加速器的訂單出貨比通常為 12 個月，但隨著美國客戶加速安裝以獲取新的給付，「正呈現縮短趨勢」，而軟體升級則為 3 到 4 個月的週期。
投資人可能需要幾季在新訂單確認標準下的數據，訂單積壓才能重新獲得對營收趨勢的預測可靠性。此轉變也降低了與過往期間（當時訂單可能在轉化機率較低的情況下被確認）的可比性。管理層強調將該指標主要用於驗證 2026/27 會計年度 2% 至 4% 的營收指引，顯示目前對該指標在該時間範圍之外的效用信心有限。
創新速度提升，但研發支出較高峰期下降
承諾將總研發支出維持在營收的 10%，被 Busch 描述為「高於醫療器材產業平均」，且「處於正確的水準，以確保我們有足夠的創新漏斗來推動市場領先地位」。然而，這標誌著較近年約 12% 的水準有所下降，引發了關於公司如何同時減少支出並提高創新產出的質疑。Busch 概述了促成此轉變的五個重點領域：將投資集中在核心產品、專注於真正的客戶需求而非「錦上添花」的功能、整合開發據點、流程簡化，以及將資源轉向軟體開發。
將線性加速器開發從 Crawley 遷至北京，帶來的效益不僅是勞動力成本套利。Busch 解釋，中國的開發團隊「擁有在地供應鏈，且本質上從一開始就極度專注於降低成本」。這種「設計成本導向」（design-for-cost）的紀律，現在回饋給英國開發團隊，所有新開發項目都設有「與成本降低相關的強大 KPI」，不僅涵蓋物料清單，還包括安裝速度、遠端可維修性與組件可靠性。
管理層強調，在核心機械與電機工程之外，提升研發組織在數據科學與 AI 方面的技能，能實現更高的生產力。轉向軟體驅動的創新而非硬體中心開發，也降低了資本密集度。Busch 指出，下一代運動管理使用「現有的 X 光 kV Cone-beam CT 影像基礎設施」，而非需要新硬體，使其能作為軟體升級「提供給我們現有的裝機客戶」。
證明這一點的關鍵，在於公司能否在維持 10% 總研發支出且資本化金額與攤銷持平的情況下，保持 Busch 概述的產品發布節奏——12 個月內發布四項重大產品，隨後維持每半年發布一次。這種更高效的研發模式，需要透過實際的產品交付與市場接受度來驗證，而不僅僅是口頭承諾。