MercadoLibre營收創四年來最快增速，但投資週期加速導致利潤率進一步壓縮
2026年第一季財報電話會議，2026年5月7日
MercadoLibre在2026年開局交出了一份財務長Martin de Los Santos口中「又一個出色的季度」成績單，淨營收年增49%，創下自2022年第二季以來的最強勁成長率。然而，這份亮眼的財報背後伴隨著顯著的代價：6.11億美元的營業利益僅代表6.9%的利潤率，且管理層明確表示，這種利潤壓縮是刻意為之、持續性的，且短期內不會改變。公司向投資人傳達的訊息非常明確——公司選擇成長而非短期獲利，且目前沒有理由改變這一方針。
「免運飛輪」在巴西成效顯著
本季電商業務表現優異的核心驅動力，在於將巴西的免運門檻降至19巴西雷亞爾（BRL），此舉正持續產生複利效應。巴西的商品交易總額（GMV）年增38%，銷售商品件數成長率更加速至56%，是門檻調整前季度成長率的兩倍以上。免運滲透率創下新高，關鍵在於每筆訂單的運送成本（以當地貨幣計算）年減17%，較第四季11%的降幅進一步加速。
負責電商業務的Ariel Szarfsztejn詳細解釋了其中的經濟效益。對於19至79巴西雷亞爾價格區間的商品，每筆訂單的變動貢獻度「自我們6月推出免運計畫以來已有顯著改善，該區間內的幾個價格帶已經達到損益平衡。」他將此與2016年首次推出的免運計畫進行了明確對比，並指出此次迭代的改進速度更快。成本降低歸功於交易量密度稀釋了固定成本、利用閒置物流產能的慢速配送網絡，以及物流鏈各環節在營運與技術上的全面提升。
展望未來，Szarfsztejn提醒，隨著公司持續增加產能以跟上交易量成長，成本改善軌跡「不會是線性的」，但他對單位成本長期下降的趨勢充滿信心。
巴西市場調降抽成比例——第二季財報將面臨逆風
在問答環節中，有一項值得投資人密切關注的關鍵披露：MercadoLibre已針對巴西部分類別和價格區間的賣家調降了抽成比例（take rates），前提是這些賣家必須在平台上維持具競爭力的價格。公司將此定調為有針對性的彈性投資，而非平台全面降價。Szarfsztejn援引18個月以來的數據——不重複買家增加62%、GMV成長加速、平台在架商品數與賣家數均創紀錄——作為擴大該計畫的理由。
然而，Martin de Los Santos明確指出：「這些投資是在第一季末才實施的，並未反映在第一季的損益表中，這將會反映在第二季。」這對第二季而言是一個實質的增量逆風，且未被第一季已壓縮的利潤率所涵蓋，投資人在建模時必須將此納入考量。
信用卡業務擴張是金融科技核心賭注，也是利潤率主要拖累因素
MercadoLibre的信貸組合規模年增近一倍，達到146億美元。信用卡交易總額（TPV）成長90%，信用卡月活躍用戶增加68%。僅在該季度，公司就發行了270萬張新卡。這顯然是公司信心最強的金融科技投資，管理層指出，很大一部分新持卡人此前僅是市集（marketplace）用戶，這強化了公司所謂的「交叉銷售飛輪」。
然而，信用卡會計機制是淨利差（NIM）壓縮的主要來源。正如Osvaldo Giménez所解釋及財務長de Los Santos所量化，利潤率壓縮中有三分之二直接源於信用卡業務佔比的加速提升。其結構性原因在於：當發行一張信用卡時，公司必須立即針對該額度全額提列預期損失，這會產生前期虧損，只有隨著客戶群成熟且持卡人開始循環信用，才能轉為獲利。de Los Santos解釋道：「我們在發卡時會先認列一筆損失，只有經過一段時間後，我們才能從過去發行的卡片中開始獲利。」
淨利差與資產品質：穩定但面臨壓力
匯豐銀行（HSBC）分析師Neha Agarwal指出，根據她的計算，風險成本已升至約37%，這引發了管理層的詳細反駁。De Los Santos將此幾乎完全歸因於信用卡提列準備金的成長會計動態，而非資產品質惡化。他指出，在包括巴西在內的所有營運國家，不良貸款（NPL）「持續保持相當穩定」。Szarfsztejn表示，商家貸款「目前仍是所有產品中利差最高的」，而巴西的消費貸款業務「仍是一項非常獲利的業務」，即便利潤率不如一年前，仍維持在雙位數水準。
Giménez補充說，在阿根廷，儘管部分當地銀行出現惡化，但該平台的15至90天不良貸款率實際上較上季有所改善——這是得益於較短的貸款期限、靈活的定價以及嵌入平台的精密承銷模型。值得關注的一項新產品是：MercadoLibre確認「即將在巴西推出私人薪資貸款」，目前已完成政府系統整合。這是一個低風險、高交易量的類別，在巴西市場成長顯著，代表一項尚未貢獻於財報的增量營收來源。
阿根廷信用卡發行初見成效
信用卡業務在阿根廷僅於去年8月和9月推出，相較於巴西和墨西哥，仍處於早期階段。Giménez持謹慎樂觀態度，並指出鑑於Mercado Pago在阿根廷的普及率，公司能夠優先鎖定低風險客群並積極發卡。他初步解讀為：「阿根廷的客戶群與我們在巴西剛起步時非常相似。」考慮到巴西客戶群的發展軌跡，這是一個有意義的比較，儘管他謹慎表示，現在對回收期下定論還為時過早。
大型語言模型（LLM）助力搜尋：真正的轉換驅動力
本季MercadoLibre首次在巴西、墨西哥和阿根廷的市集搜尋中部署了大型語言模型。Szarfsztejn形容其影響「在整個漏斗中非常明顯」——買家能更快找到產品，從而提高轉換率；搜尋品質提升帶來更好的廣告回報；更佳的探索體驗也增強了用戶黏著度。他將此描述為「市集生成式AI（Gen AI）廣泛策略的一部分」，並將其歸功於本季強勁的電商表現。儘管目前轉換率提升的具體歸因仍屬定性分析，但公司在該領域的行動速度已領先區域同業。
墨西哥、智利與阿根廷電商業務持續成長
除巴西外，電商業務在各個主要市場表現穩健。墨西哥GMV年增28%，阿根廷成長41%，智利則因免運滲透率提高與配送時間縮短，繳出40%的GMV成長。相較於巴西，這些數字雖非爆發性成長，但代表了持續的市佔率提升，顯示在巴西首創的免運與物流策略正成功複製到其他市場，儘管成熟度各異。
巴西市場競爭：管理層堅定回應
Cantor Fitzgerald分析師Deepak Mathivanan直接詢問了Amazon在巴西的動作，以及MercadoLibre是否感受到供給端的壓力。Szarfsztejn的回應直截了當：「我們在競爭環境中茁壯成長。競爭使我們更強大。」他以數據支持這一點——巴西的轉換率年增一個百分點，他稱之為「巨大的增幅」，NPS（淨推薦值）處於歷史高點，購物頻率增加，且跨類別購物行為正在擴大。他更廣泛的論點是，激烈的競爭正透過將線下購物者轉向線上，從而擴大了整體潛在市場（TAM），而MercadoLibre正從中獲取超過其份額的成長。
管理層發出異常明確的利潤率訊號
本季對投資人而言最重要的溝通，或許是管理層對未來利潤率軌跡的表態。股東信明確指出，利潤率已設定在一個刻意的水平，「預計短期內不會有重大改變」。Autonomous Research分析師Geoffrey Elliott針對這種罕見的短期明確性進行了追問。De Los Santos證實了這一意圖：這是一種有意識的投資姿態，而非暫時性的結果；若要放寬投資以提升短期利潤率並不困難，但這並非公司計畫。「如果我們想在短期內改善利潤率，放緩特定投資將相當容易，但我們認為這不是正確的方向。」尋求2026年利潤率復甦故事的投資人在此將會失望——他們看到的是一家正以可驗證的成果進行大規模投資，並以四年來最快速度擴大營收的公司。
MercadoLibre, Inc. 深度分析
生態系統架構：電商與金融資本的交匯
MercadoLibre 營運著一個整合性的雙邊生態系統，既是拉丁美洲主要的數位零售市集，也是該地區的基礎金融架構。其業務分為兩大相互強化的支柱：電商（Commerce）與金融科技（Fintech）。電商部門透過市集抽成（take rates）、第一方零售銷售、Mercado Envios 物流配送、MELI+ 訂閱方案以及高利潤的數位廣告獲利。金融科技部門 Mercado Pago 則透過商家收單手續費、數位錢包交易，以及來自積極擴張的消費者與商家信貸組合的淨利息收入獲利。透過在產品搜尋階段掌握消費者，並隨後在物流配送、支付與信貸環節進行變現，該公司已成功在拉丁美洲的數位消費市場建立了一個封閉式的收費站。
該平台服務兩大主要群體：截至 2026 年初，擁有超過 8,400 萬名活躍電商買家與 8,300 萬名金融科技月活躍用戶的終端消費者；以及涵蓋數百萬家中小型企業與超過 300 個企業級品牌的供應商。競爭環境極為激烈且資本雄厚。在電商領域，MercadoLibre 面臨 Sea Limited 旗下 Shopee、Amazon，以及 Magazine Luiza 和 Americanas 等區域性全通路業者的挑戰。在金融科技方面，Mercado Pago 正與 Nubank 等數位原生金融巨頭，以及 StoneCo 和 PagSeguro 等傳統收單網絡，展開爭奪主要銀行關係的陣地戰。
市占率動態與物流護城河
MercadoLibre 是拉丁美洲電子商務領域無可爭議的霸主，憑藉深厚的規模優勢運作。在該地區最大的市場巴西，該公司擁有 35% 的市場主導地位，遠超 Amazon 的 20%、Shopee 的 15% 以及 Magazine Luiza 的 10%。其市場支配力在地理上呈現多元化，巴西貢獻了約一半的總營收，墨西哥與阿根廷則各貢獻略高於 20%。在支付領域，Mercado Pago 處理的交易量極為龐大，截至 2025 年底，其管理資產規模（AUM）近 200 億美元，季度總支付交易量（TPV）超過 837 億美元。
保護此市占率的結構性護城河是 Mercado Envios，這是一個新進者幾乎無法以經濟效益複製的專有物流網絡。該網絡目前處理平台上 96% 的銷售商品。拉丁美洲的電子商務過去長期受限於不可靠的郵政服務；MercadoLibre 透過內部化物流配送解決了此問題，僅 2025 年就新開設了 16 個物流中心。這種密度創造了經典的規模經濟優勢。當管理層刻意將巴西的免運門檻從 79 雷亞爾降至 19 雷亞爾時，隨之而來的需求激增，帶動 2026 年第一季銷售商品數量年增 56%。更重要的是，這種交易密度使當地的單位物流成本下降了 17%。此外，該公司擁有深厚的數據核貸優勢。透過觀察即時的商家銷售數據與消費者購買習慣，Mercado Pago 能以傳統獨立銀行難以企及的精準度提供信貸。
產業動態：機遇、威脅與新進者
拉丁美洲的數位經濟正接近關鍵轉折點，由現金轉向數位支付的長期趨勢以及消費者信貸滲透率提升，帶來了廣闊的機遇。巴西 Pix 即時支付系統的廣泛採用（目前已占巴西電商交易的 40%）在結構上降低了結帳阻力並提高了轉換率。然而，此環境並非沒有嚴峻威脅。市場正見證一場殘酷的配送速度之戰。Shopee 已從純跨境模式轉向，其商品交易總額（GMV）中超過 90% 來自本地，並在巴西建立了 13 個大型配送中心，積極推動當日送達服務。同時，Nubank 在墨西哥持續擴張其消費者信貸與銀行服務組合，對 Mercado Pago 意圖成為無銀行帳戶與銀行服務不足群體之主要金融機構的野心構成直接威脅。
新進者與顛覆性技術的出現使市場格局更加複雜。亞洲跨境電商巨頭 Temu 已開始測試巴西市場，帶來激進的「工廠直達」定價模式，威脅到市集中低單價的商品區塊。儘管近期巴西政府針對 50 美元以下的跨境購物徵收 60% 稅款的規定，為 MercadoLibre 的在地商家提供了部分結構性防禦，但新進者背後的雄厚資本實力仍要求公司進行持續的防禦性投資。此外，人工智慧購物代理（如 Perplexity 的 Comet 與整合 OpenAI 的 Shopee Operator）的普及，代表了一種可信的技術顛覆。這些 AI 代理威脅到完全繞過傳統市集的搜尋介面，若消費者習慣轉向集中式的 AI 助理，可能會導致前端搜尋功能商品化，並將平台降級為僅僅是後端的物流供應商。
未來催化劑：AI 搜尋、廣告與信貸飛輪
為了捍衛其搜尋發現層並擴大變現版圖，該公司部署了一系列已成為重要獲利驅動因素的新產品與技術。MercadoLibre 最近完成了拉丁美洲搜尋架構的基礎重建，原生整合了大型語言模型。此次升級顯著提升了轉換率與商家廣告支出報酬率（ROAS）。這項技術飛躍是 Mercado Ads 爆炸式成長的主要催化劑，該業務在 2026 年初年增 73%，成長速度是整體區域數位廣告市場的四倍。廣告業務是高利潤的營收來源，直接補貼了資本密集的物流投資。
在金融科技方面，Mercado Pago AI 助理的部署成功在無需人工干預的情況下解決了 87% 的客戶諮詢，結構性地降低了客戶服務營運支出。然而，成長動力最強勁的引擎是 Mercado Pago 信用卡在區域內的積極推廣。該公司僅在 2026 年第一季就發行了 270 萬張新信用卡，使其信用卡組合規模年增一倍，達到 66 億美元。透過利用其電商用戶群作為超低成本的獲客管道，該公司成功將單純的市集用戶轉化為高黏著度的金融科技日活躍用戶。此外，墨西哥推出的「Tap to Phone」技術正加速線下商家收單業務，捕捉到的線下零售交易量正直接回流至數位錢包生態系統中。
管理層業績紀錄：Amazon 式的經營策略
在執行長 Marcos Galperin 與財務長 Martin De Los Santos 的領導下，管理層執行了一套冷靜且不妥協的策略，全心專注於長期的絕對美元獲利與市占率主導地位，通常是以犧牲短期利潤率擴張為明確代價。過去幾年，經營團隊始終選擇將超額毛利再投資於業務中，包括補貼物流成本、擴大第一方庫存，以及為新信貸群體積極提列準備金。這種持續再投資的紀錄帶來了連續 28 個季度超過 30% 的營收成長，並在 2026 年初達到 49% 的營收加速成長，對於一家年營收規模已近 300 億美元的公司而言，這是一項驚人的成就。儘管這種資本配置立場偶爾會導致季度利潤率壓縮與財報未達預期，但其策略邏輯無懈可擊。透過積極降低巴西的免運門檻並接受即時的利潤率衝擊，管理層有效地扼殺了小型競爭對手的生存空間，鎖定了 38% 的本地商品交易總額成長率。領導團隊清楚認知到，在新興市場平台中，流動性與物流密度是贏家通吃的屬性。他們在巴西、墨西哥與阿根廷不同總體經濟體制下的營運執行力，彰顯了全球科技業中最卓越的資本配置紀錄之一。
績效總結
MercadoLibre 處於壓倒性的結構性優勢地位，擁有拉丁美洲首屈一指的物流網絡、最廣泛的數位錢包，以及最深厚的第一方消費者數據儲存庫。該公司的「雙引擎」模式創造了一個強大的飛輪效應，高獲利的零售廣告與商家收單營收，補貼了消費者信貸與超快速物流的積極擴張。管理團隊堅持優先追求市占率而非短期利潤率的承諾，建立了一道防禦性護城河，證明其在面對資本雄厚的全球競爭對手時具有極強的韌性。人工智慧在搜尋與客戶服務層的成功整合，加上高利潤廣告業務的爆炸式成長，為公司實現長期的顯著營運槓桿提供了明確路徑。
然而，前進的道路充滿競爭且資本密集。Shopee 在巴西物流基礎設施的積極在地化，以及 Nubank 在數位信貸領域的深厚根基，要求公司必須進行永久且高強度的投資循環。此外，信用卡組合的快速擴張帶來了內在的總體經濟脆弱性，要求精確的演算法核貸以避免在區域經濟衰退期間出現非預期的壞帳激增。儘管存在這些真實的戰場風險，但 MercadoLibre 的龐大規模、物流單位經濟效益的持續改善，以及電商與金融科技之間無與倫比的交叉銷售效率，使其成為拉丁美洲消費者經濟數位化進程中，最具代表性的頂級公用事業型平台。