Nickel Industries 透過 HPAL 股權交換與 1.69 億美元 TMI 投資，使 Sampala 價值翻漲 5.4 倍
2026 年 6 月 23 日 特別電話會議
Nickel Industries 宣布兩項交易，使其近期收購的 Sampala 鎳礦資源價值實現了驚人的 5.4 倍增長，並僅以 1.69 億美元現金，即新增了 1.7 萬噸混合氫氧化鎳鈷（MHP）的應佔產量。該公司以 Sampala 18% 的股份交換 CNE HPAL 設施 36% 的股權（估值 6.71 億美元），同時另斥資 1.69 億美元收購 Teluk Metal Indonesia（TMI）項目 17.5% 的權益。此舉的資本密集度約為每噸 1.05 萬美元，遠低於目前印尼 HPAL 項目每噸 2 萬至 3 萬美元的成本。
董事總經理 Justin Werner 強調，特別是 CNE 交易「驗證了 Sampala 項目的價值超過 13 億美元，這較 NIC 的收購價格實現了 5.4 倍的價值提升，而我們甚至尚未支付完該筆收購款。」該公司今年稍早將 Sampala 的資源量升級至超過 10 億濕公噸，鎳品位達 1.2%，Werner 將其定義為「世界級」資產。
戰略邏輯與加速價值實現
這些交易標誌著礦業資產極為罕見的早期貨幣化。透過與 CNE 的換股，Nickel Industries 將 Sampala 的持股比例從 60% 降至 42%，並在無需額外投入資本的情況下，獲得了下游 HPAL 加工業務的曝險。該公司在 Hengjaya 礦場營運中合作長達 15 年的印尼當地合作夥伴，也將參與 CNE 的股權結構，其在 Sampala 的持股將從 40% 降至 28%。上海鼎信（Shanghai Decent）旗下的 Hengjaya 實體則以 30% 的 Sampala 持股加入。
Werner 詳細說明了經濟轉型。假設在每年 2,000 萬噸 RKAB 配額下，以目前每噸 10 美元的利潤計算，Nickel Industries 原先在 Sampala 的 ANN 和 ETL 採礦特許權中持有 60% 權益，可從 1,200 萬噸的應佔礦石銷售中產生 1.2 億美元的年度 EBITDA。交易後持股降至 42%，從 840 萬噸礦石中產生的 EBITDA 將降至 8,400 萬美元。然而，新增的 1.7 萬噸 MHP 應佔鎳產量，以目前每噸 1 萬美元的利潤計算，將貢獻 1.7 億美元的 EBITDA，使總額從交易前的 1.2 億美元提升至 2.54 億美元。
即使採用保守的每噸 5,000 美元 HPAL 利潤計算，該數據依然具有吸引力。保留的 42% Sampala 權益可產生 8,400 萬美元，而 1.7 萬噸的應佔 MHP 產量可產生 8,500 萬美元，總計 1.69 億美元，對應 TMI 1.69 億美元的現金支出，意味著投資回收期僅為一年。
完成 HPAL 投資之旅
Werner 將這些交易描述為「我們在高利潤 HPAL 領域投資之旅的終點」，鑑於印尼政府已對新建 HPAL 項目實施暫停令。該公司解釋稱，印尼從鎳生鐵（NPI）的快速擴張中吸取了教訓，那曾導致供應過剩，使利潤從早期的每噸約 6,000 美元，在 2024 年至 2025 年期間跌至 1,500 美元甚至損益平衡點。隨著印尼有望在十年內生產全球 75% 的鎳產量，政府已採取透過 RKAB 配額和生產暫停令來管理供應。
Nickel Industries 目前控制著四個項目中約 6 萬噸的年度 HPAL 應佔產量，對比 NPI 的 12.5 萬噸產量，形成了約三分之一 HPAL、三分之二 NPI 的生產組合。HPAL 投資組合始於 HNC 10% 的權益，每年貢獻 8,500 噸應佔產量，第一季利潤為每噸 9,992 美元，目前產能已超出設計產能 40%。公司隨後持有 ENC 46% 的股份，擁有 3.3 萬噸設計產能的應佔份額，值得注意的是，這是全球首個生產 MHP、硫酸鎳和陰極產品的 HPAL 設施。ENC 預計將於 7 月開始生產 MHP，並於 2026 年 10 月達到設計產能，目標是今年內生產約 2 萬噸 MHP 中的鎳。
TMI 透過一個設計產能為 3.9 萬噸的設施增加 6,775 噸應佔產量，目標是在 2027 年 9 月全面投產。股東包括韓國上市的 LS MnM、日本綜合商社韓華（Hanwha）以及一名未具名的電動車供應鏈戰略投資者。CNE 則從 28,357 噸的設計產能中貢獻 10,208 噸應佔產量，預計 2027 年年中試運轉，並於 2027 年底前全面投產。兩家設施均受益於 TMI 9.65 億美元的資本支出（CapEx）保證，以及透過類似 ENC 配置的管道從 Sampala 供應礦石的合約。
資金與資產負債表管理
財務長 Christopher Shepherd 明確表示，這兩項資產目前均無債務，且均為股權融資，若有任何變動將隨時披露。1.69 億美元的 TMI 款項將於 2026 年 11 月支付，資金來源為現有現金及營運現金流。青山集團（Tsingshan）已在必要時提供商業條款的債務擔保，儘管管理層強調這消除了股權稀釋風險，並反映了合作關係的穩固。
公司已支付 ANN 和 ETL 採礦特許權 2,850 萬美元的預付款。ETL 的額外 500 萬美元將於未來幾個月內支付，ANN 剩餘的 1.44 億美元將於 2027 年 4 月支付。Shepherd 表示，管理層認為公司「資金完全充足，來源於現有現金儲備及即將到來的現金流」，但希望明確表示，若「出於任何原因，未來 6 至 9 個月的利潤未達預期」，青山集團的承諾依然有效。
關於股利，Shepherd 指出董事會尚未召開會議討論近期半年度之後的分配事宜，將根據季度績效進行評估。1.69 億美元的 TMI 投資將視未來幾季的獲利情況，自然會減少可用於發放股利的資本。
RKAB 配額要求與資源分配
每個 HPAL 設施每年需要約 1,200 萬至 1,400 萬噸褐鐵礦。ENC 從 Hengjaya 礦場獲取礦石，而 TMI 和 CNE 將以市場價格從 Sampala 採購。Werner 強調，Sampala 跨越三個獨立 IUP 採礦特許權的結構提供了靈活性，即使個別許可證獲得的配額較少，各許可證的總配額仍可滿足要求。若 ANN 和 ETL 各獲得 700 萬噸，即可滿足 1,400 萬噸的門檻，第三個 Gita Flora IUP 還可作為額外供應。Hengjaya 礦場營運此前獲得了有利的 RKAB 配額待遇，管理層認為這使 Sampala 處於有利地位，因其與下游 HPAL 加工整合，並符合政府對高附加價值生產的目標。
營運細節與產品分配
除礦石外，HPAL 營運的主要投入是硫磺。Werner 表示，各項目不會爭奪資源，將在「公平的基礎上營運」，儘管股東結構不同，但設施之間不存在優先級問題。公司拒絕就 TMI 和 CNE 產量的包銷安排發表評論，僅表示無法代表其他股東的商業安排。
ENC 的價值已獲得韓國上市公司 Sphere 的投資驗證，該公司被描述為 SpaceX 唯一認可的超級合金供應商，也是唯一與該航太製造商簽署 10 年長期合約的供應商。TMI 和 CNE 均已申請稅收減免，在印尼通常為 15 年，外加額外兩年 11% 的稅率優惠。
戰略重點與未來方向
Werner 指出，公司認為印尼以外的成長機會有限，因為沒有其他司法管轄區能提供相當的礦產資源、品位、現有基礎設施或政府獎勵（包括 15 年稅收減免）。隨著印尼對新的 NPI 和 HPAL 產能實施暫停令，未來的投資重點將集中在上游鎳礦資源，而 Sampala 交易展示了價值創造的潛力。Werner 表示：「如果我們能再進行一次類似 Sampala 的交易，考慮到該資源的長壽命價值、開發採礦業務的低資本密集度以及極低的收購成本，我們肯定會考慮。」
公司還指出，5 月份的生產數據反映了鎳生鐵市場近期的走強，預計隨著中國和印度對不鏽鋼需求的不斷成長，在供應受限的情況下，NPI 的強勁表現將持續。管理層預計，一旦地緣政治波動解決，HPAL 利潤將會增強，儘管目前每噸 1 萬美元的利潤已代表「非常高且非常健康」的水準，足以支撐整個投資組合的強勁經濟效益。