Zoetis 面臨多年來最艱困的一季：寵物健康需求崩跌，競爭壓力加劇
2026 年第一季財報電話會議（2026 年 5 月 7 日）— 美國伴侶動物業務下滑 11%，全年財測遭下修
Zoetis 發布了近年來最為慘澹的一份季度報告，其中美國伴侶動物業務營收下滑 11%，迫使公司下修全年成長展望。2026 年第一季財報揭示了管理層未曾充分預料到的多重壓力：寵物飼主對高價產品的支付意願降低、獸醫診所就診量下滑，以及競爭格局的惡化速度與廣度均超出公司預期。若排除因會計年度調整而從 2025 年第四季提前認列的約 1 億美元營收，全球有機營運營收實則呈現持平，若計入該因素，營收甚至下滑約 5%。
1 億美元的會計調整：掩蓋了本季的真實疲態
要了解真實的營運績效，必須剔除一項技術性的會計調整影響。Zoetis 在調整國際子公司的會計年度時，導致財報數據出現時間差。財務長 Wetteny Joseph 直言：「排除因會計年度調整，從 2025 年第四季移至 2026 年初的約 1 億美元營收，全球有機營運營收在本季實際上衰退了 5%。」該公司國際業務部門原先公布 10% 的有機營運成長，看似亮點，但扣除時間調整因素後，成長實為零。在評估全年財測時，此背景至關重要；管理層坦言，全年財測中包含了約 200 至 250 個基點（bps）來自會計調整的順風效應，這項利多在 2027 年將反轉成為逆風。
美國伴侶動物業務：市場成長引擎熄火
Zoetis 所描述的最重要結構性轉變在於，競爭不再帶動寵物健康市場擴張，而僅是重新分配市占率。執行長 Kristin Peck 直言不諱地表示：「歷史經驗顯示，過去幾年即便寄生蟲防治領域競爭加劇，市場總量仍持續成長。但這次的變化在於，面對新競爭者的加入，市場規模並未擴大。」這種動態與過往的競爭週期截然不同，對於擁有高價產品且市占率領先的市場龍頭而言，這是個根本性的問題。當市場大餅不再成長，市占率最高者往往也是受市占流失影響最深的一方。
本季獸醫診所營收成長約 3%，但完全是由漲價所驅動，實際就診量下滑約 3%。寵物飼主因多年來價格不斷上漲，正透過延遲常規護理、延長給藥間隔，或轉向低價替代品來因應。結果就是，市場開始懲罰高價位產品，而這正是 Zoetis 產品組合的核心所在。
核心皮膚科產品線面臨嚴峻壓力
全球皮膚科關鍵營收下滑 11% 至 3.47 億美元，其中美國市場下滑 13% 至 2.15 億美元。Apoquel 持續面臨 JAK 抑制劑競爭對手的價格競爭，Joseph 指出其影響「比預期更為顯著」。關鍵在於，市場缺乏成長動能，意味著即便市占率僅小幅流失，也無法透過銷量成長來緩衝營收衝擊。Cytopoint 的表現相對穩健——由於其單株抗體形式與較長的治療週期，客戶轉向 JAK 抑制劑的比例較低——但仍受到獸醫診所整體客流量下滑的波及。
值得注意的是，已有競爭對手調漲了其 JAK 抑制劑的價格，開始縮小與 Zoetis 定價的差距。儘管這在方向上有所幫助，但管理層承認，競爭對手激進的促銷活動持續時間比歷史上的競爭週期更長。Peck 強調，Zoetis 不會主要透過牌價進行競爭，但公司正將忠誠度與價格優惠計畫轉向銷售點（POS）直接折抵，而非透過延遲現金回饋，以應對飼主當下即時的財務壓力。
長效型單株抗體製劑 Cytopoint Plus 目前進展順利，預計將為皮膚科產品線帶來顯著的產品更新，但預計要到 2027 年底至 2028 年才會產生實質貢獻。
Librela 趨於穩定，但復甦基礎仍脆弱
在經歷連續六季的美國營收季減後，Librela 終於迎來首次季增。美國 Librela 營收為 3,700 萬美元，年減 22%，但季增幅度獲得管理層肯定，認為這是多管齊下穩定策略奏效的證據。Librela 全球營收為 1.01 億美元，年減 13%。美國市場的患者市占率自 2025 年下半年以來維持穩定，獸醫與飼主的滿意度評分亦保持平穩。
英國獸醫藥品局（VMD）發布的調查結果確認了 Librela 的正面效益風險比，Peck 指出在該報告發布後，獸醫對該產品的討論出現「顯著改善」。公司目前也在歐洲部分市場及加拿大初步推出 Lenivia（Librela 的長效製劑），初步回饋令人鼓舞。Lenivia 的美國上市計畫目標定在明年。長效製劑直接解決了採用該產品的兩大障礙：便利性與可負擔性。骨關節炎（OA）疼痛產品線整體營收為 1.4 億美元，下滑 8%。
Simparica 產品線：市占回升，但市場規模萎縮
Simparica 全球產品線營收下滑 1% 至 3.85 億美元，掩蓋了美國市場下滑 8% 至 2.38 億美元的困境。美國 Simparica Trio 營收為 2.22 億美元，下滑 8%。情況相當複雜：自 2025 年中競爭對手發動促銷攻勢以來，其市占率其實逐季回升，第一季末的市占水準已接近去年同期。作為長期留存率指標的幼犬市占率，仍高於整體患者市占率。然而，更廣泛的寄生蟲防治市場正在萎縮——跳蚤、壁蝨與心絲蟲相關就診減少，部分零售通路銷售因處方拒付而放緩，零售通路成長率也從過去幾年的 25% 至 30% 區間，降至第一季的約 10%。Zoetis 在一個萎縮的市場中，正努力奪回相對優勢。
學名藥競爭衝擊兩大非核心重磅產品
兩款非核心創新驅動的產品——細菌性皮膚感染抗生素 Convenia 以及領先的小動物止吐藥 Cerenia——在本季皆因學名藥的價格競爭而流失了「顯著市占」。Joseph 將兩者皆稱為重磅產品，因此即便在策略預期內，其衰退在數據上仍相當顯著。這提醒了市場，Zoetis 的營收基礎涵蓋了多個生命週期的產品，學名藥侵蝕的風險不僅限於明星產品。管理層明確表示，預計短期內皮膚科、OA 疼痛或寄生蟲防治領域不會出現學名藥競爭，這為核心產品線的未來軌跡提供了一些慰藉。
畜牧業務成為產品組合的緩衝器
畜牧業務在全球創下 12% 的有機營運成長，營收達 7.2 億美元，牛、禽、豬及魚類業務均有廣泛貢獻。良好的生產者經濟效益、疾病爆發帶動疫苗需求、產品供應改善（特別是美國牛用的 ceftiofur），以及商業上的勝利，共同支撐了此表現。美國畜牧業務成長 7% 至 2.25 億美元。Joseph 預計畜牧業務全年將維持中高個位數成長。MFA 業務剝離後，產品組合更加聚焦，全球蛋白質消費成長的長期順風提供了穩定的需求背景。若無畜牧業務支撐，Zoetis 第一季的財報表現將會更為慘烈。
診斷業務受惠於急診需求轉移
伴侶動物診斷業務全球成長 10% 至 1.13 億美元，主要受惠於參考實驗室擴張以及化學與血液學檢測的成長，包括近期推出的 Vetscan Opticell。Peck 將診斷業務的強勁表現與更廣泛的行為轉變連結起來：「與急診及診斷護理相關的支出依然具有韌性。」這不僅反映了當前飼主對寵物護理的優先順序，也成為 Zoetis 持續投資診斷能力的策略論據，因為這在寵物健康生態系中屬於黏著度更高、非自由裁量性的營收來源。
啟動成本控制計畫，但財測反映市場環境惡化
為因應營收缺口，Zoetis 啟動了所謂的「全面成本與生產力計畫」——收緊自由裁量支出、提升採購效率並評估組織架構。調整後淨利為 6.46 億美元，營運成長僅 1%，而調整後稀釋每股盈餘（EPS）成長 7%，得益於透過可轉換債券資助的股票回購帶來的 3% 順風。調整後毛利率維持在 71.8%，與去年同期相比僅下降 10 個基點，若排除約 150 個基點的匯率逆風，則實質成長 140 個基點。
全年營收財測下修至 96.8 億至 99.6 億美元，代表 2% 至 5% 的有機營運成長（原先為 4% 至 6%），調整後淨利預測為 28.7 億至 29.5 億美元，代表 2% 至 6% 的成長。財測區間刻意擴大一個百分點，以反映競爭對手上市時程與總體經濟環境的不確定性。Joseph 直言，公司並未預期經銷商庫存水準會回升，亦未假設總體經濟環境會反彈，且已將尚未上市的新競爭產品壓力納入考量。全年總體價格預期已從原先的 2% 至 3% 下修至 1% 至 2%。
通往創新驅動復甦之路仍需兩年
管理層不斷將投資人的耐心錨定在所謂的「下一波」創新——該產品線包含 12 款潛在重磅產品，並涵蓋腎臟、腫瘤及心臟病學等新領域，總計帶來超過 70 億美元的額外市場機會。但 Peck 透明地表示，這波創新「將於 2027 年底至 2028 年開始提供顯著價值」。該時間表隱含的現實是，2026 年與 2027 年將是執行力與成本控管年，而非創新催化年。美國銀行（Bank of America）分析師 Michael Ryskin 直接提問：當競爭對手仍處於產品上市初期，而 Zoetis 自身的重磅新品還需兩年才能問世時，公司具體能做些什麼？管理層給出的是商業執行面的答案，而非產品催化面的解答，因為這就是目前的現實處境。
Zoetis 並非處於結構性衰退的公司，管理層對於人寵連結作為持久需求驅動力的辯護也並非錯誤。然而，2026 年第一季的財報顯示，高階寵物健康市場正進入一個壓縮期——在價格、銷量與競爭強度方面皆然——而這恰好發生在 Zoetis 當前產品週期趨於成熟、下一週期尚未到來之際。公司需要在產品管線跟上之前，透過近期的執行力守住防線。這座橋樑能否在競爭對手持續擴張的市場中穩固支撐兩年，正是投資人對該股最大的疑慮。
Zoetis 深度解析
商業模式與營收架構
Zoetis 是全球動物保健產業無庸置疑的重量級巨擘，這家公司於 2013 年自 Pfizer 分拆出來，成為專注於該領域的獨立巨頭，並系統性地塑造了現代獸醫產業的格局。該公司從事藥物、疫苗、診斷試劑及精密動物保健技術的研發、製造與商業化。Zoetis 的營收主要來自向全球 100 多個國家的獸醫、畜牧業者及農業企業銷售這些專利產品。其業務結構明確劃分為兩大核心部門：伴侶動物（包括犬、貓、馬）以及畜牧動物（包括牛、豬、家禽、羊及水產養殖）。
近年來，其營收架構已大幅向伴侶動物部門傾斜，該部門目前約佔全球總營收的 70%，傳統的畜牧業務則貢獻其餘 30%。此轉向反映了公司旨在捕捉寵物照護市場「高端化」趨勢的明確策略。公司透過多項暢銷產品系列獲利：在皮膚科領域，依賴 Apoquel 和 Cytopoint，這些是治療犬類過敏性皮膚炎的高效療法；在寄生蟲防治市場，旗艦產品 Simparica Trio 提供針對跳蚤、壁蝨與心絲蟲的「全效合一」防護；在慢性疼痛領域，Zoetis 則以 Librela（犬用）和 Solensia（貓用）開創了抗神經生長因子單株抗體的先河。儘管終端消費者是寵物飼主與農業生產者，但直接客戶與關鍵把關者仍是獸醫診所與檢驗實驗室，這使得「公司對獸醫」的關係成為其商業模式的核心支柱。
市場份額與生態系動態
綜觀全球動物保健市場，這是一個高度整合的寡占市場，而 Zoetis 處於金字塔頂端，估計掌握了約 20% 的潛在市場總額（TAM）。在伴侶動物領域，Zoetis 與 Boehringer Ingelheim、Merck Animal Health 及 Elanco 展開激烈競爭。Zoetis 長期稱霸犬類皮膚科市場，曾建立起近乎壟斷的地位，在面臨近期競爭對手入侵前，該領域每年創造超過 17 億美元的營收。在寄生蟲防治領域，Simparica Trio 展現了強勁的商業動能，僅在 2025 年的美國銷售額便突破 10 億美元。然而，該細分市場高度分散，Boehringer Ingelheim 的 NexGard 系列與 Merck 的 Bravecto 亦佔據了獸醫診所採購預算的相當份額。
畜牧部門的生態動態則截然不同。Zoetis 在此領域名列全球前三大，在北美與拉丁美洲的牛、豬市場擁有深遠影響力。該部門的成長主要由疫苗、抗感染藥物及藥用飼料添加劑驅動。畜牧業的客戶基礎高度集中，由大型農業集團組成，他們優先考量產量、降低死亡率與飼料轉換率，而非情感上的品牌忠誠度。與此同時，在獸醫診斷領域，Zoetis 則扮演挑戰者角色。IDEXX Laboratories 憑藉其循環性營收的「飛輪效應」，主導了定點照護（point-of-care）與檢驗實驗室生態系，儘管 Zoetis 採取了積極的併購策略並部署了如 Vetscan Imagyst 等人工智慧驅動的血液分析平台，但仍難以徹底撼動 IDEXX 的地位。
競爭優勢與利潤結構
Zoetis 擁有的經濟護城河極其寬廣，建立在規模經濟、專業生物研究及商業基礎設施三大支柱之上。與人類製藥業不同，動物保健市場不會因為專利到期而出現學名藥替代導致的營收崩盤，市場生命週期更長。獸醫在治療寵物或高價畜牧動物時本能地規避風險，這種品牌忠誠度創造了顯著的轉換成本。Zoetis 擁有業內規模最大的直銷團隊，能繞過第三方經銷商，直接深入臨床工作流程。這種在診所無所不在的影響力，確保了 Zoetis 每次推出新療法時，都能實現迅速且廣泛的通路覆蓋。
該公司的絕對優勢在於其專有的生物製劑製造能力。當競爭對手過去專注於小分子寄生蟲藥時，Zoetis 積極開發獸用單株抗體。大規模製造這些生物製劑難度極高且資本密集，為靈活的生技新創公司或學名藥廠築起了難以逾越的門檻。這種結構性優勢生動地反映在公司的財務表現上：其毛利率徘徊在 70% 左右，營業利益率則超過 40%。這些業界領先的獲利指標，為 Zoetis 提供了充沛的自由現金流，使其能持續重金投入研發引擎，不斷資助下一輪臨床暢銷藥物的開發，同時透過庫藏股與股利回饋數十億美元給股東。
產業動態：高端寵物診所面臨的壓力
儘管市場地位穩固，但 2026 年初的宏觀經濟環境暴露了該公司高端定價模式的脆弱性。獸醫產業在疫情後經歷了一段惡性通膨，診所收費連續數年大幅高於消費者物價指數（CPI）的漲幅。到了 2026 年第一季，這種定價摩擦已來到臨界點。Zoetis 報告其美國市場營收出現 8% 的營運衰退，幾乎完全是由伴侶動物治療藥物的疲軟所致。其背後的潛在動態，是 Z 世代與千禧世代寵物飼主行為的顯著轉變，他們表現出極高的價格敏感度，並開始推遲例行的健康檢查。
這並非「人寵關係」的崩解，而是可支配支出結構的重新校準。隨著獸醫診所為轉嫁自身高漲的人力成本而激進調漲價格，終端消費者開始延長寄生蟲藥的給藥間隔，並推遲慢性病的治療。經銷商與零售通路的採購模式也因診所採取更保守的庫存管理而收縮。雖然國際市場與畜牧部門（2026 年初實現 12% 的有機營運成長）提供了關鍵的緩衝，但國內伴侶動物市場的放緩凸顯了定價權的極限。Zoetis 特別容易受到此逆風影響，因為其產品組合高度偏向需要頻繁回診或持續處方才能使用的高端專業藥物。
競爭擂台：皮膚科與寄生蟲藥市場遭圍攻
Zoetis 過去十年享有的競爭護城河，目前正遭受資本雄厚的對手從多個戰線發起的空前攻擊。最關鍵的戰場是犬類皮膚科市場，該領域過去由 Apoquel 和 Cytopoint 獨佔。2024 年底，Elanco 推出了每日一次的口服 JAK 抑制劑 Zenrelia。到了 2025 年底，當 FDA 移除 Zenrelia 標籤上關於疫苗引發疾病的限制性警告後，競爭格局發生了劇烈變化。憑藉聲稱 Zenrelia 能讓近 50% 的犬隻恢復正常狀態的臨床數據，Elanco 採取了激進的價格戰。雪上加霜的是，Merck Animal Health 於 2026 年初獲得 FDA 核准推出 Numelvi，為市場引入了另一款先進的口服 JAK 抑制劑。高品質替代品的激增，勢必會侵蝕 Zoetis 最賺錢產品線的市場份額並壓縮利潤空間。
寄生蟲市場也正經歷類似的創新顛覆浪潮。Elanco 的 Credelio Quattro 是一款可預防六種寄生蟲的「全效合一」咀嚼錠，自 2025 年上市後八個月內即創下 1 億美元銷售額，迅速佔據了診所廣效型藥物 14% 的銷售份額。更具顛覆性的是給藥技術的演變：Merck 最近推出了 Bravecto Quantum，這是一款突破性的長效注射劑，單次由獸醫施打即可提供長達 12 個月的跳蚤與壁蝨防護。這種「一年一次」的模式徹底繞過了飼主在家給藥可能產生的依從性問題，威脅在 Zoetis 尚未有機會在零售或藥局通路競爭之前，就提前鎖定診所端的病患份額。
骨關節炎系列：應對安全性疑慮與次世代藥物核准
Zoetis 將未來的成長重押在骨關節炎疼痛管理系列上，核心產品為犬用 Librela 與貓用 Solensia 單株抗體。這些產品代表了傳統非類固醇消炎藥（NSAIDs）的典範轉移，提供標靶性的神經生長因子抑制。然而，由於安全性疑慮不斷累積，其採用曲線在 2024 至 2025 年間遭遇嚴重動盪。飼主與不良反應資料庫報告了與 Librela 相關的運動失調、嚴重肢體無力與癲癇發作案例。這導致了監管審查，包括 FDA 要求即時透明化不良反應數據，以及歐洲藥品管理局（EMA）於 2025 年底進行的深入安全性審查。隨後，Librela 的銷售額出現雙位數下滑，獸醫紛紛暫停使用以重新評估該藥物的風險收益比。
儘管雜音不斷，但數據顯示病患份額自 2025 年下半年起已趨於穩定，顯示獸醫已學會如何正確篩選病患並管理預期。為了擺脫第一代產品的負面影響，Zoetis 正積極研發次世代版本。該公司已在加拿大與歐盟取得 Lenivia（犬用）與 Portela（貓用）的核准。這些長效配方僅需單次注射即可提供三個月的骨關節炎疼痛緩解，大幅減少回診次數並提升依從性。若 Zoetis 能順利將用戶群轉移至這些先進的長效生物製劑，將能成功使其疼痛管理業務免受 Librela 所造成的商譽損害。
診斷業務與診所端的爭奪戰
獸醫診斷部門是一個高策略性、高毛利的鄰近市場，Zoetis 正積極嘗試從主導者 IDEXX Laboratories 手中搶佔地盤。診斷設備決定了獸醫診所的工作流程；放置在診所內的機器運作如同「刮鬍刀與刀片」的生態系，透過耗材試劑產生龐大的循環性營收。歷史上，Zoetis 在收購 Abaxis 後，因內部資源過度偏重藥物研發，導致診斷業務整合不力，市場份額流失給 IDEXX。
為修正此問題，Zoetis 採取了以人工智慧與對外併購為核心的策略。公司推出了 Vetscan Imagyst 與 OptiCell 平台，利用先進的機器學習演算法在診所內自動化進行血液與細胞學分析，試圖繞過傳統的檢驗實驗室。同時，Zoetis 正在建立自己的檢驗實驗室網路，以向診所提供整合藥物與診斷服務的綑綁合約。2025 年底收購英國與愛爾蘭領先的診斷網路 Veterinary Pathology Group，即是此領土擴張策略的最佳例證。儘管 IDEXX 維持著卓越的資本效率與防禦嚴密的循環營收飛輪，但 Zoetis 正利用其強大的藥物市場影響力，強行將診斷綑綁交易推向診所端，發動一場緩慢但持續的消耗戰。
管理層績效與研發執行力
在執行長 Kristin Peck 自 2020 年掌舵以來，Zoetis 的領導團隊在營運卓越與產品組合擴張方面交出了令人稱羨的成績單。在近期宏觀經濟因素導致的伴侶動物市場放緩之前，管理層始終引領公司實現超越歷史基準與產業平均的有機成長率。其戰略願景清晰：深耕高端生物製劑、擴大地理覆蓋範圍，並透過併購診斷業務建構完整生態系。在現任領導層下，公司活躍產品組合已擴增至 18 款暢銷產品，證明了其高效的商業化引擎。
公司的研發架構已被證明相當穩健且多產。儘管臨床管線存在固有波動，Zoetis 仍保持每年在主要市場取得一項重大核准的節奏。研發管線目前正經歷領導層交接，資深研發長 Rob Polzer 計劃於 2026 年退休，由內部資深主管 Kevin Esch 接任。此無縫接軌的繼任計畫確保了目前管線中 12 款潛在暢銷藥物的連續性。儘管管理層現在必須證明其在捍衛市場份額而非僅是開拓市場空白的能力，但其嚴謹的資本配置、強勁的股東回報與臨床執行力，仍提供了堅實的歷史底蘊。
總結評分
Zoetis 依然是動物保健產業無可爭議的頂級掠食者，擁有無與倫比的生物研究引擎與深耕已久的商業基礎設施。過去十年向高毛利伴侶動物治療藥物的轉型帶來了巨大的回報，並在皮膚科與寄生蟲防治領域建立了龐大的產品系列。植根於專有製造能力、龐大的臨床規模與直銷模式的業務結構，確保了該公司無論在短期產業波動下，都能維持其強勁的利潤結構與巨大的現金產生能力。
然而，2026 年的營運現實呈現出該公司獨立以來最嚴峻的環境。宏觀經濟對獸醫診所通膨的抵制，與來自 Elanco 和 Merck 的激烈競爭同時發生，從根本上改變了定價權的典範。隨著其在皮膚科的歷史性壟斷被打破，寄生蟲藥市場份額亦受到長效注射劑與全效合一咀嚼錠的威脅，Zoetis 現在必須積極捍衛其領土。未來的路徑取決於其次世代骨關節炎藥物管線的完美商業執行，以及消費者回診率的穩定，這標誌著公司已從「輕鬆擴張時代」正式轉向「嚴謹利潤防禦的壕溝戰時代」。