2026年第3四半期アーニングズコール（2026年11月6日）：2026年業績見通しの中央値を据え置き、財務レバレッジは一時的に5.1倍に

アンブリッジ（Enbridge）は第3四半期のアーニングズコールにおいて、同四半期初めに発表していた経営トップの交代を正式に発表した。グレッグ・エーベル（Greg Ebel）CEOが年末で退任し、現在はガス配給・貯蔵部門を統括するミシェル・ハラダンス（Michele Harradence）氏が1月1日付で就任する。エーベル氏は今回が自身にとって最後のアーニングズコールになると述べ、今回の後継者人事について、取締役会と数年にわたって進めてきた取り組みの成果であると説明した。ハラダンス氏は方針転換ではなく継続性を強調し、同社は「規律ある資本配分者、卓越したプロジェクト開発者、そして最高水準のオペレーター」によって構築されてきたと述べ、31年連続の増配に言及した。事業ポートフォリオの大規模な刷新を示唆する発言はなかった。彼女が掲げた優先事項は、既存事業の適切な運営、「あらゆるエネルギー源を活用しつつ、さらにその上を目指す」顧客にとっての選ばれるパートナーとなること、そしてそれらの強みを長期的なリターンへと転換することである。エーベル氏は、ハラダンス氏の体制下でインベスター・デイ（Investor Day）が開催され、長期的な資本計画が示される予定であることを明らかにした。

資本配分：3件の栓抜き型買収、30億ドルの株式発行、および一時的なレバレッジの上振れ

より重要なニュースは買収のペースにある。アンブリッジは、ポニー・エクスプレス・パイプライン（Pony Express Pipeline）やパウダー・リバー・ゲートウェイ（Powder River Gateway）システムを含むトールグラス（Tallgrass）の原油事業の買収を発表した。また、デラウェア盆地におけるソルト・クリーク・ミッドストリーム（Salt Creek Midstream）の原油ギャザリング資産を取得したほか、アンブリッジ・ガス・ユタ（Enbridge Gas Utah）への供給を目的としてララミ・エナジー（Laramie Energy）のガス資産買収に合意した。経営陣は、今四半期だけで液送（リキッド）事業の拡大に30億ドル超を投資したと言及した。これらのディールを支えるため、同社は30億ドルの普通株式を発行して資金調達を行った。

バランスシートは現在、一時的に逼迫している。EBITDAに対する有利子負債の比率は4.5倍〜5.0倍という目標レンジを上回り、第3四半期末時点で5.1倍となった。CFOのパット・マレー（Pat Murray）氏は、この上振れの要因について、四半期末時点の為替変動（カナダドルが1米ドル＝1.42カナダドルへと急騰したこと）を挙げ、為替変動調整後ベースであればレバレッジは目標レンジ内に収まっていたと説明した。買収案件の完了に伴い、次四半期も同様の水準を見込んでいるものの、買収資産の通期ベースの稼働率を考慮したEBITDAを基準とすれば、レバレッジは目標レンジの「十分に内側」にとどまるはずだと述べている。トールグラス買収の経済性に関するマレー氏のコメントは限定的であったが、あるアナリストはEBITDAの初期マルチプルを10倍〜11倍と指摘し、経営陣もこれを否定しなかった。

また、経営陣はこれが戦略の転換ではないことを注意深く強調した。マレー氏は「当社の成長の大半はオーガニック（自律的）なプログラムから生み出される」とし、株式発行はそのプログラムへの資金供給を維持するためのものであると述べた。エーベル氏は、いかなるディールにおいても、当初から利益貢献（アクリーティブ）し、戦略的フットプリントに付加価値をもたらし、4.5倍〜5.0倍のレバレッジレンジ内で遂行可能であることを条件として挙げた。資本のリサイクリング（再配分）も寄与している。先ごろ発表されたKKRおよびアポロ（Apollo）との間で進められてきた27億ドルのウエストコースト（Westcoast）パートナーシップは今四半期に完了し、年間の基本投資額100億〜110億ドルを超える余力を生み出した。同社は過去5年間の390億ドルに続き、今後5年間で40億〜45億ドルを配当として還元する見込みである。

リキッド事業：パーミアンのギャザリングでウェルヘッド・ツー・ウォーターのチェーンが完成、トールグラスで軽質油を追加

リキッド・パイプライン部門を率いるコリン・グルーディング（Colin Gruending）氏は、パーミアン盆地（Permian）の構築を「這う、歩く、走る」という慎重な段階的アプローチとして説明した。すなわち、まずは輸出港、次にグレイ・オーク（Gray Oak）パイプライン、そして今回は上流のギャザリング・システムとなる。ソルト・クリークは今後「アンブリッジ・パーミアン・ギャザリング・システム（Enbridge Permian Gathering System）」に改称される。同氏はさらなる買収の可能性を示唆しつつも、「選択的」という言葉を強調した。同氏は、同社が「長期的な原油価格の下値をより高く見込んでおり、一部の市場参加者が考えているよりもはるかに多くのターミナル価値を見出している」と述べた。

トールグラスの買収により、アンブリッジはDJ盆地およびパウダー・リバー盆地に進出する。グルーディング氏によれば、同システムは軽質油を対象とし、現在建設中の拡張プロジェクトが付属しており、すでに契約済みであるという。同氏はこれを「アンブリッジからトールグラスへの同等資産の置き換え」と表現し、事業運営モデルに変更はない計画だと述べた。経営陣は、カナダ産重質の搬出（エグレス）に向けて、短期的にこれらの資産をエクスプレス（Express）に接続する意図はない。むしろ、今後はクッシング（Cushing）に向けた下流側の機能強化の可能性を見据えている。エーベル氏は、バッケン地域における掘削リグ数の増加に言及し、80ドル近辺の原油価格が経済活動を下支えしていると指摘した。

カナダ西部に関して、エーベル氏は2024年に同社が予測した、2035年までに日量100万バレルの供給増という見通しについて、当時はほとんど賛同者がいなかったものの「おそらく低すぎる見積もりである」と述べた。長年動きのなかった地域のオイルサンド事業に活況の兆しが見え始めている。CNOOC向けで2028年の稼働が見込まれる2億ドルのロング・レイク（Long Lake）拡張プロジェクトでは、支線と貯蔵タンクが追加され、複数のラインが拡張される。グルーディング氏はこれを「さらなる展開の予兆」と呼び、大手顧客がさらなる供給拡大プロジェクトにつながる交渉の真っ只中にあると述べた。同氏は、システムに余力が組み込まれているという優れたオペレーティング・レバレッジを強調した。アンブリッジはまた、地域のシステムの11%を保有する先住民族のパートナーを引き合いに出し、「適切なリスクパッケージ」が揃うのであれば、二酸化炭素回収・貯留（CCS）パイプラインにも関心を示している。

メインライン（Mainline）の拡張計画は順序が再構築されている。カナダにおける政策の不確実性から、上流のMLO2拡張プロジェクトに顧客を先行して紐付けるのは時期尚早であるため、アンブリッジは同プロジェクトを分割し、下流側の部分を先んじて推進している。フラナガン・サウス（Flanagan South）のオープンシーズン（利用権募集）は成功裏に終了し、サザン・アクセス拡張（Southern Access Expansion）のオープンシーズンは今年終盤に締め切られる予定である。グルーディング氏は、次回の四半期コールまでに双方の案件で資本投資の決定を下す見込みである。これらの下流側契約にはメインラインにおける下流側検証の権利（エンタイトルメント）が付帯しており、メインラインは当面の間アポーションメント（輸送割当）が継続するとみられるため、グルーディング氏はこれを「非常に価値がある」と評価した。経営陣はまた、大統領令に基づく大規模輸送オプションなど、エクスプレスのさらなる拡張構想を進めており、こうしたブラウンフィールド（既存施設活用）における堅実な案件を「大規模なグリーンフィールド（新規）開発への保険」と位置づけている。エーベル氏は、生産者、アルバータ州政府、および連邦政府の間における和解協議の重要な期日として11月中旬を挙げた。

ガス・トランスミッション：ビーコンの商業化を2027年初期に目指す、BC州の託送料金は再交渉中

ガス・トランスミッション（ガス送受）部門は、経営陣が足元で最も強い需要を見込んでいる分野である。エーベル氏は、ガス送受およびガス配給の収益がいずれも今四半期に2桁増を記録したと述べた。アスペン・ポイント（Aspen Point）は予算内でスケジュールを前倒しして稼働を開始し、テネシー・リッジライン（Tennessee Ridgeline）はエーベル氏のいわゆる「いくつかの建設上の課題」にもかかわらず、11月1日に予定通り稼働を開始した。ブラックコム（Blackcomb）パイプラインは稼働中で、ベイランナー（Bayrunner）は機械的に完成し、リオ・グランデLNG（Rio Grande LNG）へのガス供給の準備が整っている。ウッドファイバーLNG（Woodfibre LNG）は、2027年末の初出荷に向けて順調に進んでいる。

米国北東部では、アルゴンキンの拡張プロジェクトであるプロジェクト・ビーコン（Project Beacon）のオープンシーズンが成功裏に終了し、ガス・トランスミッション部門を率いるマシュー・アクマン（Matthew Akman）氏は、同プロジェクトの商業化が「新年のごく初期」になると予想していると述べた。同氏は、同プロジェクトが「価格差（ベース）を縮小させ」、需要主導型であり、知事らがより迅速な許認可を求めているなど超党派の政治的支持を得ていると説明した。パーミアン盆地に関して、アクマン氏は、同社が東西双方へのガス輸送に関心が集まっているのを確認しており、パートナーシップに頼るのではなく、ウェスト・テキサス・エクスプレス（West Texas Express）のようなプロジェクトをアンブリッジが主導するケースが増える可能性があるとの見方を示した。同氏は、同社がブラウンフィールドの回廊、貯蔵拠点、およびその実行力を活用できると述べた。約90 Bcf規模の貯蔵プロジェクトがすでに承認されている。

ポートフォリオの中で最も弱い部分はブリティッシュコロンビア（BC）州である。アクマン氏は、BC州の資産が「当社のガス・ポートフォリオの中でリリーンの低い資産の1つ」であると認め、米国の案件と競合し得るよう、アンブリッジがより高いリターンを求めて働きかけていることを明らかにした。現在のウエストコーストの託送料金協定（トール・セトルメント）は年末で失効し、2027年初頭には新協定の締結およびカナダエネルギー規制委員会（CER）の承認が得られる見通しである。アクマン氏は、名目上のリターンを「40に対して10強（40%の資本に対して約10%）」と表現した。交渉は最終段階にあるがまだ完了はしていない。進行中の案件を超えるさらなるウエストコーストの拡張については、市場ベースのリターンを追求し、特にボリューム（数量）リスクについては「過度なリスクをとる気はない」と述べた。同氏は、カナダの西海岸におけるLNG輸出施設の状況について、目指すべき水準から「2〜3施設遅れている」と見積もっており、エーベル氏はブリティッシュコロンビア州における貯蔵能力の拡張を上振れ要因（アップサイド・オプション）として挙げた。

ガス配給および再生可能エネルギー：料金改定とユーティリティ供給資産

ララミ・エナジーの買収は、ユタ州におけるウェクスプロ（Wexpro）モデルを再現するものであり、ユーティリティの顧客に対してコスト・オブ・サービス（総括原価方式）に基づくガス供給を提供する。アンブリッジは商品価格（コモディティ）リスクにさらされることなく、ユーティリティ事業としてのリターンを得ることができる。規制当局の承認は今月下旬に下りる見込みである。料金改定の合意はワイオミング州で成立し、2027年初頭から新料金が適用されるほか、オハイオ州でも成立しており、同合意により必要収益、レートベース（規制資産ベース）、および自己資本比率が引き上げられる。オハイオ州の政治情勢について、ハラダンス氏は、次期知事はデータセンターに反対しているわけではなく、「応分の負担を支払うこと」を求めていると述べた。同氏は、ライダー制度に基づく40億ドルの近代化プログラムが同州における成長の核心であり、データセンターや発電事業は「いわばボーナス（恩恵）のようなもの」であると述べた。再生可能エネルギー事業は顧客のバックアップに支えられている。アンブリッジは、メタ（Meta）向けの1.4ギガワットを含め、2ギガワットを超える案件を建設中である。

業績と見通し：EBITDAの増加、リキッド事業における相殺要因

調整後EBITDAは前年同期比で1億6,700万ドル増加した。リキッド事業の業績は、ライン9（Line 9）の託送料金低下や、PADD II（中西部）の高稼働率および市場価格の影響によるフラナガン・サウスの取扱量減少を反映し、軟調となった。一方、ガス・トランスミッション事業は契約の進展や米国の料金改定の恩恵を受け、ガス配給事業はユタ州やノースカロライナ州における料金引き上げやオンタリオ州での顧客増加により恩恵を受けた。ディストリビュータブル・キャッシュ・フロー（DCF）は、EBITDAの増加と維持資本的支出の減少によって押し上げられたが、金利コストの上昇によって一部相殺された。アンブリッジは2026年の業績見通しを据え置き、予想レンジの中央値で着地する見込みを示した。これが実現すれば、業績見通しの達成は21年連続となる。見通しには引き続き、リキッド市場アクセスの貢献度低下と米国の金利上昇が反映されている。確約されたバックログ（受注残）は380億ドルに達し、エーベル氏によれば前回のインベスター・デイから50%増加しており、同氏は今十年（2020年代）末まで約5%の成長が継続するという見解を改めて示した。経営陣は、2026年および2027年にかけて最大200億ドルの投資を承認するという目標に対し、すでに約半分を達成している。