デル・テクノロジーズ、AI受注残高が過去最高の950億ドルに 従来型サーバーがAIコンピュートを上回る成長を見せる中、長期的には1兆ドルの機会を視野に
2027年度第2四半期アーニングズコール、2026年9月1日
デル・テクノロジーズが発表した第2四半期決算は、ウォール街に対して短期的な業績予想だけでなく、同社の数年にわたる成長方程式全体の再修正を迫るものとなった。売上高は58%増の470億ドルに達し、Non-GAAPベースのEPSは203%増の7.04ドルと3倍以上に拡大した。これを受け経営陣は、通期の売上高見通しを250億ドル引き上げて1920億ドルとし、通期EPS見通しも約150%増の25.50ドルに上方修正した。しかし、売却側（セルサイド）のアナリストらの論調を席巻するであろう最大の数値は、950億ドルに上るAIサーバーの受注残高である。当四半期単体で過去最高の609億ドルのAIサーバーを受注したことで、直近12カ月のAI受注累計は1,317億ドルに達した。
AIではなく従来型サーバーが最も急成長した部門に
今回の決算発表に埋もれていた、より意外なデータポイントは、従来型サーバーの売上高が前年同期比122%増を記録し、2四半期連続でAIサーバーの成長率を上回ったことだ。これにより、需要の先食いを懸念するアナリストから直ちに追及を受けることとなった。CEOのジェフ・クラークは、Evercoreのアミット・ダリヤナニ（Amit Daryanani）氏が提起した「先行買い（プレバイ）説」に真っ向から反論し、この好調さは一時的な在庫積み上げではなく、構造的なデータセンターの近代化に起因するものだと説明した。クラークは、依然として第14世代以前のサーバーを稼働させている保有資産が120万台存在することを指摘。来月出荷を開始する新しい第18世代ハードウェアは、現行の第17世代の6〜8対1を大きく上回る12〜14対1の統合比率を実現するという。「需要が供給を大きく上回っている」とクラークは率直に述べ、デルは過去2四半期で従来型サーバーのシェアを10ポイント以上拡大したと付け加えた。ポスト量子暗号の要件やセキュリティ規制の厳格化もレガシーハードウェアの廃止を余儀なくさせており、この力学が、単なる景気循環的なリフレッシュの急増に見えかねない現象に持続性という根拠を与えている。CFOのデイビッド・ケネディはこの見方を裏付けるように、従来型サーバーの成長率は下半期も3桁台の維持が見込まれるとの見通しを示した。
EMC買収以来のペースで急拡大するストレージ
モルガン・スタンレーのエリック・ウッドリング（Erik Woodring）氏によれば、ストレージの売上高は26%増と、デルによるEMC買収以来最も速いペースを記録した。同氏は経営陣に対し、AIサーバーに関連して長年取りざたされてきた「2ドルから3ドルのストレージ付帯（アタッチ）機会」がようやく現実のものとなっているのかどうかを追及した。デルのIPストレージに対する需要は、市場平均を上回るペースで6四半期連続で成長しており、「PowerStore」は9四半期連続で二桁成長を記録。非構造化ストレージ製品の「PowerScale」と「ObjectScale」も3四半期連続で複利的な成長を続けている。クラークはこの成長について多面的であると位置づけ、コンプライアンス要件によって駆動されるログ、トレース、KVキャッシュの保持など、エージェンティックAIに関連する新しいデータソースが、コアとなる企業データの成長に上乗せされていると指摘した。「当社の事業において、ストレージ成長に向けた複数の新しいラインや道筋が見えている」とクラークは述べ、業界が物理AI、ロボティクス、IoT主導の非構造化データ量へと移行するにつれて、経営陣はこのトレンドが減速するどころか加速していくと見ていると付け加えた。ケネディはこのミックスの変化を数値化し、同社は前年同期比で25億ドルを超える増分ストレージ売上高を追加しており、そのほぼすべてがデルIPによるものであり、置き換えている従来のパートナーIPビジネスと比較して実質的に高マージンであると指摘した。
マージン向上の要因は製品ミックスだけでなく「規模の経済」
ISG（インフラストラクチャー・ソリューションズ・グループ）の営業利益率は620ベーシスポイント（bp）拡大して15%となった。UBSのアナリストであるデイビッド・フォークト（David Vogt）氏は経営陣に対し、このうちどの程度が同等製品のマージン改善によるもので、どの程度が純粋な営業レバレッジによるものなのか分解して示すよう求めた。ケネディの回答は明確であった。規模の経済が当四半期のISGマージン拡大に寄与した割合は400ベーシスポイント強であり、通期では650ベーシスポイントを超える貢献が見込まれるという。通期の営業費用は売上高の約8%と見込まれており、同社はこの水準が42年の歴史の中で最も低い割合であると説明している。クラークは、これが循環的なものではなく構造的な変化であることを明言した。「当社は、AI内部投資や会社の近代化内部投資から配当（果実）を回収しており、それが今後の巨額の投資なしでの成長を可能にしている」
経営陣が2030年までの1兆ドルのフレームワークを提示
メリウス・リサーチのベン・ライツ（Ben Reitzes）氏から、デルの成長がエヌビディア（Nvidia）の将来見通しに追随できるかとの質問に対し、クラークは同社としてこれまでで最も詳細な長期市場規模の予測を提示した。それによると、推論トークン数は2030年までに87倍の3,600京（3,600 quadrillion）トークンに成長し、トレーニング向けコンピュート需要は5倍の850ゼタフロップスに拡大、企業のエージェンティックワークロードは2028年までに単一のデータセンターワークロードとして最大のカテゴリーになると予想されている。デルは、2030年までにAIがデータセンター需要全体の75%を占めると予測しており、追加で200ギガワットの電力容量が必要になるとしている。そのうちのおよそ半分（ネオクラウド、ソブリン、エンタープライズにまたがる領域）がデルの主要顧客層に直接位置しており、クラークはその期間における市場規模を「1兆ドル超」と算出した。これが予測通りに実現するかどうかは現時点では検証不能だが、経営陣がこれまでのアーニングズコールで開示してきたものよりも、はるかに具体的で長期的なターゲットを示していると言える。
ソブリンやネオクラウド案件にとどまらず、加速する企業のAI導入
バーンスタインのマーク・ニューマン（Mark Newman）氏が、従来型サーバーおよびAIインフラストラクチャーの両方における顧客ミックスについて追及したところ、その回答は、企業のAI導入の裾野の広がりが単なる話題作りではなく、今や実質的な原動力となっていることを示唆した。「Dell AI Factory」の顧客数は6,500を超え、そのうち3,300社は直近の3四半期だけで追加されたものだった（最初の3,200社に到達するまでには8四半期を要しており、セールスサイクルの変曲点を示している）。クラークは、企業のAI売上高、企業のパイプライン、リピート購入者数がすべて四半期ベースおよび前年同期比で増加していると指摘し、エンタープライズ顧客は「当社と関わる際により多くのストレージやネットワーキングを購入する傾向がある」と述べた。これにより、ハイパースケール型の購入者向けへの純粋なGPUボックス単体の出荷と比較して、より包括的で高マージンのソリューション販売が支えられているという。
依然として最大の制約要因であるサプライチェーン
シティのアシヤ・マーチャント（Asiya Merchant）氏からボトルネックの詳細について問われた際、クラークは状況を包み隠さずこう表現した。「DRAM、DRAM、DRAM、その後にNAND、NAND、NANDが続く」とし、さらにCPU、ディスクドライブ、ABF基板、Tガラス、光学部品におけるスポット的な不足が生じていると述べた。同社のサプライチェーン運営については、ラック、電力、冷却ユニットの需要のペースに追いつくために「限界（レッドライン）まで全開で」稼働していると説明した。経営陣は、消費者向け需要の軟化を見込んで今年早い段階でPC事業から部品の割り当てをプロアクティブにシフトさせ、インフラストラクチャー向けにサプライを再方向づけたことを明らかにしており、この決定が今の下半期の見通し上方修正という形で実を結んでいる。ここから読み取れるのは、現在のデルの上値は需要ではなく割り当てによって制限されているということであり、投資家にとっては両刃の剣となっている。つまり、需要のストーリーを裏付ける一方で、実行リスクが脆弱かつ密に結合されたグローバルな部品サプライチェーンに集中していることを意味する。
キャッシュ創出とともに加速する株主還元
デルは当四半期、過去最高となる43億ドルを株主へ還元した。その内訳は、過去のどの四半期における自社株買いの水準をもほぼ2倍に上る39億ドルの自社株買い（平均株価1株あたり401ドル）、および1株あたり約0.63ドルの配当である。調整後フリーキャッシュフロー（FCF）は81億ドルであった。バンク・オブ・アメリカのワムシ・モハン（Wamsi Mohan）氏が、ファイナンス債権の四半期ベースでの大幅な増加を指摘したところ、ケネディはこれをアンダーライティング基準の緩和によるものではなく、AIビジネスの根本的な成長に起因するものだと説明した。デルのファイナンス部門は短期的な構造に引き続き注力しており、当期純利益から調整後フリーキャッシュフローへのコンバージョン率は1倍を超えていると強調した。同社のコアレバレッジ比率は0.8倍であり、142億ドルの現金および投資資産を保有して四半期を締めくくった。