All-Inポッドキャスト：AnthropicとOpenAIはSpaceXの2兆ドルIPOを凌駕するか チャマス氏のCTOが明かす「トークンコスト倍増と生産性向上5%」の現実
AIのIPOパイプライン、エンタープライズROIの厳しい現実、フロンティアモデルの寡占化、中国のオープンソースモデル規制の動きをベスト（Besties）が議論
「All-Inポッドキャスト」の第280回では、ホストのジェイソン・カラカニス、チャマス・パリハピティヤ、デビッド・サックス、ブラッド・ガーストナーの各氏（フリーバーグ氏は休暇）が、史上最大規模になる可能性を秘めた2社のテック企業上場について、SpaceXのIPOをモデルケースに議論を展開した。その中で、業界の楽観論に冷や水を浴びせるような、AIの収益化に関する鋭いデータが提示された。
トークンエコノミクスに対するCTOの警告
最も重要な示唆を与えたのは、ベンチャー投資プラットフォーム「8090」を通じて複数のポートフォリオ企業を運営するチャマス・パリハピティヤ氏だった。同氏は自身のCTOとの会話をこう明かした。「トークンコストが45日ごとに倍増している」。その結果、下流工程での生産性向上はどの程度かという問いに対し、CTOの答えは「最大でも5%程度」だったという。パリハピティヤ氏によると、CTOの説明は辛辣だった。「次の改善サイクルに進むには、より多くのトークンを消費する必要があることが分かった。なぜなら、改善の余地は事実上すでに漸近線（アサンプトート）に達しているからだ」。パリハピティヤ氏は、どれだけの企業がこの壁に突き当たるかは不明としつつも、「今後3〜4年で誰もが確実に直面する」と予測。IPOを検討する創業者に対し、「その影響が水面下に浸透し始める前に出口を見つけるべきだ」と主張した。
この指摘は、エンタープライズAIへの支出に対するパネルのその後の強気な見方を再定義するものとなった。サックス、ガーストナーの両氏は、これが広範な問題の兆候であるとの見方を否定し、市場はまだ初期の実験段階にあり、短期的なROIを厳しく精査するフェーズではないと反論した。しかし、パリハピティヤ氏が提示した「トークン支出と1株当たり利益（EPS）の向上に関する『清算』が近づいている」という枠組みは、AnthropicやOpenAIの公開市場の投資家が、S-1（有価証券届出書）提出前に評価すべき重要な論点となるだろう。
SpaceXが示すプレイブックと巨額の評価額
SpaceXの投資家でもあるガーストナー氏は、同社のIPOを「教科書的」と評した。SpaceXは評価額1.75兆ドルで750億ドルを調達し、現在は約150ドルで取引され、時価総額は約2兆ドルに達している。同氏によれば、これはフォワードレベニュー（予想売上高）約350億ドルに基づくもので、世界第7位の企業規模である。ガーストナー氏は、イーロン・マスク氏、グウィン・ショットウェル氏、そしてSpaceXチームが、他のフロンティアAI企業が追随するであろうメカニズムを先駆けて導入したと評価した。それは、マイルストーンに連動した段階的なロックアップ解除、早期のインデックス組み入れ、そして取引開始後の最初の6カ月間でよく見られる50%の急落を回避するための価格設定の規律である。
6月1日に機密扱いでIPOを申請したとされるAnthropicについて、以前のゲストであるギャビン・ベーカー氏は、2026年末までに売上高1,000億ドルを超え、有意義な利益を上げると予測している。ベーカー氏は、同社が今上場すれば3兆ドルの評価額がつく可能性があると述べていた。Polymarketでは現在、Anthropicの年内IPOの確率を65%と予測している（ただし取引量は少ない）。ガーストナー氏は、Altimeterは現在の運営指標に基づけばAnthropicとOpenAIの両社に「大規模かつ大量に買いを入れる」と語る一方、3兆ドルの初値は「一攫千金」のトレードにはならないと警告した。「IPO後に50〜100%の持続的な上昇が期待できるような価格設定にはならないだろう。もしそうなら、それはIPOの時点で価格設定を誤っているということだ」。同氏は、両社とも年間「30%超」の売上高成長を数年間にわたって維持すると予想しており、この規模での成長率は前例がないと指摘した。
OpenAIについてガーストナー氏は、同社が「勢いと自信を取り戻した」と述べ、新しいモデルサイクル、30日以内のリリースが噂されるGPT-6、そして約700億ドルに達するランレート収益（売上高）を挙げた。これはAnthropicの噂される軌道には及ばないものの、SpaceXの売上高の2倍に相当する。同氏は、組織再編の複雑さからOpenAIはAnthropicに比べて市場投入が遅れる可能性があるものの、両社とも「準備が整えば」いつでもIPOが可能だと述べた。
フロンティアモデルの寡占化は拡大している
議論の焦点の一つは、トークンレベルのコモディティ化と収益集中のギャップだった。サックス氏は、業界全体のトークン使用量が爆発的に増加する中で、エンタープライズ支出におけるオープンソースモデルのシェアが前年比で19%から11%に低下したというデータを引用した。「クローズドモデルが負ける、あるいは負けつつあると言う人は、データを見ていないだけだ」と述べ、その理由を「精神は欲するが肉体は弱い」という力学に求めた。企業はコストやデータ主権の観点からフロンティアラボへの依存を減らしたいと考えているが、インテリジェントなルーティングやポータブルなメモリ、コンテキストといった技術的なミドルウェアが不足しており、それを実行できていないという。
ガーストナー氏はさらに踏み込み、市場は売上高ベースでAnthropic（ARR 600億ドル超）とOpenAI（約400億ドル）の「寡占状態」に収束しつつあり、「他社が食い込めるかは疑問だ」と主張した。同氏は、この差が縮まるのではなく拡大する可能性を指摘した。「モデルが再帰的になるにつれて、モデルが賢くなるほど収益が増え、より多くの計算資源を購入できるため、リードを拡大することになる。今後2〜3年の間に、フロンティアと他社との距離は収束せず、むしろ拡大する可能性がある」。パリハピティヤ氏はこれに対し、LovableやElevenLabsといったAIネイティブな顧客企業（いずれも数億ドルの売上を上げ、フロンティアラボに数千万ドルを費やしている）が、依存度を下げるために独自のモデルを構築している例を挙げ、慎重な姿勢を見せた。
ルーティングの具体例も議論の両面を補強した。ポッドキャストで引用されたCTOのコメントによると、Uberのエンジニアリング組織は200の「エージェントスキル」を構築し、プルリクエストの70%以上をローカルまたはクラウドのエージェントにルーティングしている。一方、DoorDashのCTOアンディ・ファン氏は、同社が低難易度のコードレビューをMoonshotの「Kimi 2.6」モデルに委任し、最も困難なタスクにはAnthropicのフロンティアモデルを充てていることを公表した。Databricksのアリ・ゴドシ氏は、GLM-5.2のようなオープンモデルの周囲にある「ハーネス（枠組み）」を切り替えるだけで、モデル自体を変更せずともコストを約2分の1に削減できたと報告した。
中国が自国のオープンソースモデルを制限する可能性
ロイター通信の報道を引用し、パネリストは中国の規制当局がAlibaba、ByteDance、Z.ai（GLM-5.2の開発元）に対し、中国の主要AIモデルへの海外からのアクセスを制限するよう協議したことや、AI研究の漏洩を国家安全保障上の犯罪として分類する動きについて議論した。サックス氏は、この報道は「少し誇張されている可能性がある」とし、ByteDanceの主力モデルは以前からクローズドであり、このパターン（フロンティアに追いつくまでオープンにし、その後モデルを閉じて価値を回収する）は、サム・アルトマン氏の下でのOpenAIの移行を模倣していると指摘した。ガーストナー氏は、GLM-5.2には「至る所に米国のモデルから蒸留された痕跡がある」と主張し、中国の姿勢にかかわらず、ワシントンは蒸留行為に対して対抗措置を講じる可能性が高いと述べた。両氏は、中国の規制強化は、米国に対する競争力向上よりも、中国自身のAIエコシステムに悪影響を及ぼすだろうという点で一致した。
真の制約はチップではなくエネルギー
パリハピティヤ氏は、データセンターの負荷増大と一般的な消費者需要を考慮すると、米国は2050年までにカリフォルニア州3つ分に相当するエネルギー不足に直面するという内部分析を提示した。また、台湾が封鎖シナリオ下では2〜3週間で枯渇する可能性のある液化天然ガス（LNG）備蓄に依存している点に言及し、AIインフラの物理的な制約を台湾海峡の地政学的リスクと直接結びつけた。
「Trump Accounts」が開始24時間で10億ドル超の資金を集める
4年間かけて「Invest America Act」の法制化に取り組んできたガーストナー氏は、7月4日に開始された「Trump Accounts」について詳細を説明した。これは、すべての子供に対して1,000ドルの連邦投資口座を付与し、S&P 500で運用する制度で、家族による年間最大5,000ドルの拠出と、雇用主による最大2,500ドルの非課税拠出が可能となる。アプリはApp Storeでダウンロード数1位を記録し、開始24時間で150万以上の口座が開設され、10億ドル以上が預け入れられた。マイケル＆スーザン・デル夫妻は、低・中所得層の子供2,500万人に対し、一人当たり250ドル（総額60億ドル超）の拠出を約束。SpaceXのグウィン・ショットウェル社長は、郵便番号と年齢に応じて対象を絞った3億5,000万ドル相当のSpaceX株を寄付した。Micronは、従業員の子供一人当たり最大1,000ドル、総額2億5,000万ドルの拠出を約束した。ガーストナー氏は、このプラットフォームは最初の12カ月で1,000億ドルの慈善資本を集め、10年以内に1億口座以上に拡大する可能性があるとし、「米国史上最大の直接的な慈善プラットフォーム」であると評した。同氏は、この口座が事実上の「出生時に作成されるRoth IRA（個人退職口座）」として機能し、これまで勤労所得のない者には利用できなかった資産形成手段を提供すると説明。公認会計士（CPA）からは、相続および退職計画として最高水準の税務スキームであるとの評価が相次いでいると指摘した。