Bentley Systems、AI収益化を2027年に延期 ARR成長率は12%へ加速、鉱業・送電網が牽引
2026年第2四半期決算説明会（2026年8月6日）
Bentley Systemsは第2四半期決算説明会において、人工知能（AI）戦略の収益化に向けたより具体的なタイムラインを提示し、エージェント型AIの利用による本格的な収益貢献は2027年以降になると投資家に説明した。ニコラス・カミンズCEOは、「我々の優先順位は、導入、探索、検証の順であり、収益化はその後に続く」と述べ、順序を明確にした。同社は今年度のAI収益化を計画しておらず、2025年後半以降、同社の株価を支える強気材料の柱となっていた「AIナラティブ」に対し、軌道修正を図った形だ。
ハイブリッドAIアーキテクチャとBentleyの勝算
カミンズ氏は説明会の多くを割き、Bentleyが採用する技術的論理を詳述した。これは、同社の決定論的なエンジニアリング・アプリケーションと、MCP（Model Context Protocol）サーバーを介した確率論的な大規模言語モデルを組み合わせる手法だ。「当社のアプリケーションは決定論的だ。エンジニアリングそのもの、モデリング、解析、シミュレーションを実行し、その成果は数十年にわたる実績によって信頼されている」と述べ、AIモデルが担う「自然言語処理、高度な推論、問題を分解してアプリケーションがエンジニアリングの精度で実行するための指示を生成する能力」との違いを強調した。前四半期にSTAAD向けに初のMCPサーバーを立ち上げて以来、Bentleyはオープン・アプリケーション全体でさらに5つのサーバーをリリースした。また、ウィスコンシン州マディソンで開催されたユーザーカンファレンスでは、約300社から500名以上が参加する中、Power Line Systems（PLS）製品向けに3つのサーバーが新たに発表された。
特筆すべきは、Bentleyが意図的に「ウォールド・ガーデン（閉鎖的エコシステム）」戦略を避けている点だ。顧客は同社のアプリケーションを、AnthropicのClaude、GoogleのGemini、OpenAIのChatGPT、あるいは自社のBentley Copilotと自由に組み合わせることができる。カミンズ氏は、顧客からのフィードバックは二分されていると説明した。統一されたユーザー体験を求めてBentley Copilot内にとどまりたい層と、すでにClaudeなどのサードパーティ製アシスタントをカスタマイズしており、継続利用を望む層だ。「我々はそれに対して完全にオープンである必要があり、人工的な制限を設けるべきではない」と述べ、収益化はどのAIレイヤーを選択したかにかかわらず、その基盤となるエンジニアリング・アプリケーションおよびBentley Infrastructure Cloudのレベルで発生するとした。
鉱業・送電網が牽引し成長が加速
第2四半期のARR（年間経常収益）の対前年比成長率は12%に加速し、前四半期の水準を上回った。四半期ベースの成長率は2.9%だった。ネット収益維持率は109%、アカウント維持率は99%で安定している。総売上高は前年同期比12.8%増の4億1,100万ドルとなった。ポートフォリオの中で最も成長が著しかったのは「リソース」セクターで、再び鉱業が牽引した。経営陣はこれを、地政学的緊張やAIデータセンターの電化需要を背景とした、重要鉱物の自給自足に向けた世界的な動きと関連付けている。カミンズ氏は、2026年は鉱業の設備投資が記録的な年になると指摘。投資の大半は高リスクなグリーンフィールド（新規）開発ではなく、ブラウンフィールド（既存施設）の拡張に向けられており、この動きは地理を問わず大小の鉱業会社で共通しているため、持続性が高いと分析した。
グレッグ・ベントリー会長は、今年度の成長目標の上限を達成するには、鉱業と送電網の勢いを維持することに加え、買収の可能性や、本質的に変動が大きい「アセット・アナリティクス」の大型案件の獲得が必要になると述べた。「これらの要素はそれぞれ十分に起こり得るが、すべてが揃わなければ目標の上限には届かない」と語った。
Power Line Systemsが買収規模を凌駕
Bentleyは、2022年に買収した送電線設計ソフトウェア「Power Line Systems（PLS）」について、異例の詳細なアップデートを行った。カミンズ氏は、米国外で生み出されるPLSの収益が、買収当時のPLS事業全体の規模に匹敵するまで成長したことを明らかにし、買収後の国際展開がどれほど寄与したかを強調した。米国事業も、連邦レベルの許認可改革を待たずして成長を続けており、電力需要の増加や極端な気象条件への耐性を高めるための既存送電網の補強・拡張が追い風となっている。経営陣は具体的な顧客事例として、オハイオ川沿いの築100年の送電塔に対するデジタル・ストレス・テストで8,000万ドルのコスト削減と10年分の遅延回避を実現した例や、時速120マイルの強風で破壊された送電網をPLS-CADDを用いた再設計により予定より18日早く復旧させたイリノイ州の事例を挙げた。カミンズ氏は、下院を通過後に停滞している陸上交通法案が許認可改革の手段となり、PLSのARR成長をさらに加速させる可能性があると指摘したが、議会の動きはまだ不透明だと慎重な姿勢を見せた。
債務レバレッジの正常化に伴う資本配分の転換
グレッグ・ベントリー氏は、SeequentおよびPower Line Systemsの買収資金として調達した債務を「許容可能な最適範囲である約2倍」まで削減したことを受け、昨年末から資本配分方針を転換したと詳述した。この制約が緩和されたことで、Bentleyは第2四半期に310万株の自社株買いを実施した。上期には前年を大幅に上回る1億5,500万ドルを自社株買いに充て、4,200万ドルの配当も支払った。同四半期には5億5,000万ドルのタームローンAを新規調達し、リボルビング・クレジットの借り換えをより有利な条件で実施した。これにより、12億ドルの与信枠を確保し、純負債レバレッジは調整後EBITDA比で1.9倍となった。完全希薄化後株式数は、2026年満期の転換社債の償還により期末時点で3億1,900万株まで減少し、2027年第3四半期に残りの転換社債が満期を迎える際にも同様の減少が見込まれる。
収益性については、同社が重視する指標である「AOI（調整後営業利益）から営業目的の株式報酬費用を差し引いた利益」は、第2四半期で1億1,600万ドル（利益率28.3%）となった。上期の利益率は、先行投資や今期導入した新しいエンタープライズ財務・見積管理プラットフォームのコストにより2025年を下回ったが、経営陣は通期ガイダンスを据え置いた。ワーナー・アンドレCFOは、これらのプラットフォーム費用を利益率目標の範囲内で吸収したと述べ、これを「上期のパフォーマンスの質の高さ」の証左だと語った。
ガイダンス論争の背景はキャッシュフローの「時期」の問題
UBSのアナリスト、テイラー・マクギニス氏は、上期の業績が軟調だったことを踏まえ、通期フリーキャッシュフローのガイダンス（5億ドル〜5億7,000万ドル）の上限達成には、下期に異例の加速が必要ではないかと質問した。アンドレ氏は、これを業績の悪化ではなく「時期の問題」であるとし、2025年末の極めて好調な回収実績に対する前年比比較の厳しさと、今年実施した意図的な先行投資を理由に挙げた。同氏は、通期フリーキャッシュフローの50%〜55%が下期に集中する見通しを示した。グレッグ・ベントリー氏は、経費規律について「目標達成は経営陣の基本的なインセンティブ要件であり、我々はそれを管理し、実行できるため、目標達成は確実だ」と断言した。
AIによる競争の脅威を過小評価
潤沢な資金を持つエンジニアリングAIベンチャー「Prometheus」や、航空宇宙企業との大規模な欧州モデル提携について問われたグレッグ・ベントリー氏は、Bentleyのインフラストラクチャというニッチ市場との競合を否定した。「これまでの投資額や公言されている内容から判断すると、その野心はソフトウェアやツール提供の域を超えておらず、市場規模との比較を考えれば、我々の市場での地位を脅かす存在にはなり得ない」と述べ、こうした取り組みは社内目的のエンジニアリング機能構築に留まり、「当社の市場での地位と競合する可能性は低い」と見解を示した。カミンズ氏も商業的な観点から、こうした発表によって顧客が躊躇するような事態は起きていないと述べ、「全く話題にすらなっていない。私が言う『ノイズ』には含まれない」と一蹴した。
オーナー・オペレーターへの浸透余地は依然大きい
グレッグ・ベントリー氏は「Bentley Infrastructure 500」ランキングを用い、同社の顧客層である世界最大級のインフラオーナーへの浸透度を定量化した。ロシアを除く世界のインフラオーナーの純有形資産総額は約21兆ドルにのぼる。中国を除くと、上位オーナーの4分の3以上（追跡対象資産の80%以上）がすでにBentleyの顧客であり、商業・施設オーナーを除くとその比率は90%に達する。これら中国を除く上位346社のオーナー顧客は、Bentleyに対して年間3億3,000万ドル以上のランレート支出を行っており、これは同社総売上の約20%に相当する。ベントリー氏はこれを、管理下の純インフラ資産100万ドルあたり21ドルの年間ソフトウェア支出という比率に換算した。同氏は、AI駆動型のデジタルツインやアセット・アナリティクスのサブスクリプションが成熟するにつれ、この比率は「桁違い」に拡大する余地があると主張したが、その変曲点の時期については、AI消費の収益化に向けた2027年の枠組み以外、明言を避けた。