노보 노디스크, 2030년까지 동종 업계 수준인 한 자릿수 중반 성장률로 회귀… 경구용 웨고비 규모화 및 1,500오억 크로나 규모의 리스크 조정 파이프라인에 베팅
2026년 9월 21일 런던 자본시장자의(Capital Markets Day): 경영진은 안정적인 영업이익률을 10배 확충된 경구용 생산 역량 및 광범위한 파이프라인과 연계하는 한편, 2027년 가이던스는 제시 보류
노보 노디스크(Novo Nordisk)가 자본시장자의를 통해 초고속 성장기 이후의 구체적인 성장 수치를 제시했다. 카르스텐 크누센(Karsten Knudsen) 최고재무책임자(CFO)는 올해부터 2030년까지 제약 산업의 연평균 성장률(CAGR)이 한 자릿수 중반을 기록할 것으로 전망하며, 노보 역시 그 보폭을 맞추는 것을 목표로 한다고 밝혔다. 지난 4년간 규모가 두 배 이상 커졌고 R&D는 세 배, 설비투자(CapEx)는 10배 확대된 가운데, 크누센 CFO는 "불행히도 성장이 둔화됐다"고 시인했다. 따라서 이번 약속은 단기적 기대치에 대한 목표치인 동시에 상한선이기도 하다. 경영진은 연간 변동성이 있을 수 있으나 2030년까지 영업이익률이 전반적으로 안정적인 수준을 유지할 것이라고 밝혔으며, 2027년 가이던스는 내년 2월 전까지 발표하지 않기로 했다. 마지아르 두스타르(Maziar Doustdar) 최고경영자(CEO)는 현재의 국면에 대해 가감 없이 말했다. "우리는 노보의 밝은 미래를 굳게 믿고 있습니다. 하지만 우리의 믿음만으로는 부족하며, 여러분을 설득해야 한다는 점도 잘 알고 있습니다."
성장 알고리즘: 세 가지 동력과 의도적으로 보수적인 수치
크누센 CFO는 성장의 원동력으로 세 가지를 꼽았다. 첫째는 현재 1,500만 명의 환자를 확보하고 있으며 2030년까지 생산 능력을 그 10배로 확충하고 있는 경구용 웨고비(Wegovy pill)다. 둘째는 당뇨병 및 비만 치료제 신제품 출시 행렬이다. 카그리세마(CagriSema, 4분기 FDA 결정 예상, 2027년 초 출시), 2028년 카그릴린타이드(cagrilintide) 단독 요법, 1년 뒤 고용량 카그리세마, 그리고 해당 기간 후반부의 제나감타이드(zenagamtide)가 여기에 해당한다. 셋째는 코어 비즈니스 외 분야에서의 블록버스터 출시로, 혈우병 치료제 프레헴고(Frehemgo), 겸상 적혈구 빈혈 치료제 에타보피파트(etavopivat), 그리고 2020년대 후반 간질환 치료제 에프룩시페르민(efruxifermin)이 그 대상이다. 가격 인하 압박과 일부 시장에서의 독점권 상실(LOE)은 이러한 성장의 일부를 상쇄할 요인이다. 한 자릿수 중반이라는 수치가 너무 보수적인지 묻는 질문에 크누센 CFO는 경영진이 가격 탄력성, 물량, 현실적인 파이프라인 침투율을 바탕으로 시뮬레이션을 거쳤으며 그 결과가 "합리적"이라고 평가했다.
두스타르 CEO는 이번 CAGR이 단순한 동종 업계 평균을 의미하는 것이 아니며, 4~5년에 걸쳐 "최소한 그와 동등한 수준"으로 이해해야 한다고 덧붙였다. 그는 카그리세마에 대해 컨센서스보다 더 낙관적인 입장을 밝혔다. 행사에 참석한 애널리스트들은 2026년 성장세가 전무하다는 점을 지적했으며, 경영진은 미국 오젬픽(Ozempic) 프랜차이즈가 2027년 인플레이션 감축법(IRA) 관련 약가 인하 압력에 직면해 있음을 솔직히 인정했다. 노보는 GLP-1 제제 가격이 연간 약 10%씩 하락할 것으로 가정하고 있다.
마진 산식: 유지되는 매출총이익률, 감축되는 판관비, 매출보다 빠르게 증가하는 R&D
마진 전략은 각 기능 간의 상쇄 조정에 기반한다. 현재 80% 수준인 매출총이익률(gross margin)은 가격 책정 및 설비투자 감가상각이 수율 향상, 차세대 제형, 네트워크 최적화로 상쇄되면서 대략적으로 안정된 상태를 유지할 예정이다. 크누센 CFO는 경구용 웨고비의 마진이 "그룹 평균에 상당히 근접해" 있기 때문에 제품 믹스 변화가 유의미한 역풍은 아니라고 설명했다. 아울러 카그리세마는 초기 규모가 너무 작아 그룹 마진을 훼손하지 않을 것이라고 덧붙였다. 4~5년간 매출의 29%에서 23%로 하락한 판매관리비(SG&A)는 절대 액수 자체는 증가하면서도 업계 평균인 20% 수준에 근접해 갈 예정이다. 매출의 13% 미만에서 17%로 상승한 R&D 비용은 매출 증가세를 계속해서 상회할 방침이다. 설비투자(CapEx)는 작년 정점을 찍은 뒤 올해 550억 크로나 미만으로 감소하며, 2030년에는 매출 대비 중반 한 자릿수 퍼센트 수준으로 수렴할 전망이다. 임직원 수는 전년 대비 1만 3,000명 감소했다. 지난 5년간 총 2,700억 크로나의 주주 환원이 이뤄졌으며, 배당 성향은 이익의 약 50%, 2025년 말 기준 순부채/EBITDA 비율은 0.7배를 기록했다.
해자의 핵심인 경구용 제제: 제조 공정, SNAC, 특허
카스퍼 메일방(Kasper Mejlvang) 제조 총괄은 노보의 구조적 경쟁력이 경구용 펩타이드에 집중되어 있다고 주장했다. 그는 회사의 연속 효모 발효 공정이 합성 펩타이드 방식에 비해 "업계에서 단연 가장 비용 효율적인 생산 방식"을 가능하게 한다고 강조했다. 그는 격차를 구체적 수치로 밝히지는 않았으나 결코 작지 않다고 언급했다. 클레이튼(Clayton) 공장의 API(원료의약품) 증설 규모는 작년에 설계 용량의 5배를 달성했으며 올해는 6배 이상을 달성할 순조로운궤도에 올라 있다. 칼룬보르크(Kalundborg)의 첫 번째 생산 라인 검증이 완료되었고, 아일랜드 아슬론(Athlone)의 정제 공장을 인수했으며, 더럼(Durham) 공장도 생산 규모를 확대하고 있다. 크누센 CFO는 필요한 API 물량, 설비투자, 제형 특허 등을 고려할 때 정제 분야의 진입 장벽이 가장 높다고 덧붙였다. 아밀린 화합물 특허는 2037년 후반까지 유효하며, 이는 세마글루티드(semaglutide) 특허 만료 이후에도 카그리세마의 지속성을 뒷받침한다.
웨고비 알약 출시 데이터: 시장 주도형이지만, 채널의 핵심은 현금 결제
미국 법인 경영진은 해당 알약의 주간 처방 건수(TRx)가 경구용 경쟁 제품의 약 4만 5,000건 대비 약 28만 5,000건을 기록 중이며, 신규 브랜드 처방의 80% 이상을 차지하고 있다고 밝혔다. 경구용 제품은 이미 비만 처방약 시장의 약 3분의 1을 차지하고 있으며, 웨고비 알약 환자의 80%는 GLP-1 비복용자(naive)다. 알약 매출의 약 90%는 본인 부담(self-pay) 현금 결제로 이루어지고 있으며, 두스타르 CEO는 이를 두고 놀라운 변화라고 평가했다. "불과 몇 년 전만 해도 미국 내 웨고비 알약 매출의 90%가 현금 채널을 통해 이뤄질 것이라고 누가 상상이나 했겠습니까?" 현금 채널은 수익성이 낮고 노동 집약적이기 때문에, 노보는 서비스 비용을 낮추는 방향으로 노보케어(NovoCare)를 재구축하고 있다. 원격 의료 파트너인 로(Ro)와의 구독 모델은 55,000명의 활성 구독자를 확보하고 있다. 첫 4개월 동안 이 환자들은 매칭된 비구독자 코호트의 3건 대비 4건의 처방을 리필했으며, 절반 이상이 9mg 또는 25mg 용량으로 증량하고 있다. 주간 웨고비 프랜차이즈 점유율은 1월 이후 약 8%포인트 회복되었으나, 2분기 미국 비만 치료제 매출은 정부 및 상업적 약가 압박으로 인해 불변 환율 기준으로 4% 감소했다. 신규 GLP-1 비만 치료제 처방 100건 중 실제로 조제되는 것은 35건에 불과하며, 2027년 오젬픽, 웨고비, 리벨수스(Rybelsus)의 미국 정가(list price)는 675달러로 인하될 예정이다.
독점권 상실(LOE): 가격 하락, 물량 증가, 그리고 세분화 전략에 대한 베팅
두스타르 CEO는 특허 만료 절벽을 가볍게 보지 않았다. 그는 초기 LOE 시장들보다 더 광범위하게 2031~2032년에 가격 하향 조정이 일어날 것으로 예상하고 있다. 그는 가격이 하락하면 시장이 확대된다고 주장했다. "가격이 50% 하락할 수 있지만, 손익분기점을 두 배 이상 넘어설 뿐만 아니라 훨씬 더 많은 물량을 확보할 수 있습니다." 경영진은 저가형 표준 치료제가 오랜 기간 명맥을 이어온 대표적 사례로 인슐린을 꼽았다. 이들은 진정한 방어 전략이 2031년 이전에 환자들을 카그리세마, 경구용 제제, 차세대 자산으로 전환하는 것이라고 강조했다. 회사는 미국 외 지역에서 점유율 압박에 더 많이 노출되어 있다고 밝혔다. 주 1회 투여하는 GLP-1 시장에서의 물량 기준 점유율은 12개월 동안 약 7%포인트 하락해 약 52%를 기록했으며, 1년 전이 최저점이었다. 에밀 라르센(Emil Larsen) 국제사업 총괄은 현재 노보가 성장 점유율의 약 40%를 차지하고 있으며, 유럽과 캐나다는 시장 점유율을 상회하고 있으나 여전히 압박을 받는 지역도 존재한다고 밝혔다.
파이프라인: 카그리세마 포지셔닝 재정립, 조기 차별화, 그리고 임상 1상 데이터의 부재
마틴 랑게(Martin Lange) 연구개발(R&D) 총괄은 지난해 최초 인체 투여(first-in-human) 용량이 3개에 불과해 제시할 임상 1상 데이터가 많지 않다고 솔직히 시인했다. 올해는 그 수가 5개로 늘었으며, 향후 적어도 10개, 잠재적으로는 15~16개, 내년부터는 매년 최소 15개, 2030년 이후에는 20개 이상을 확보할 것으로 기대하고 있다. 그는 당뇨병 및 비만 분야에서 최초 인체 투여부터 허가 신청(submission)까지 소요되는 기간을 5년 이하로 단축한다는 목표를 세웠으며, 올해 파이프라인 자산 중 일부는 2030년경에 출시될 수 있다고 밝혔다.
카그리세마와 관련해 회사는 개별화된 용량 조절에 무게를 두었다. REDEFINE 9 연구는 1mg 용량에서 약 21폭의 체중 감량 효과를 보여주었다. 당뇨병 분야의 REIMAGINE 5 연구에서는 동일한 혈당 조절 수준에서 카그리세마 1mg이 약 12.5%의 체중 감량을 보여준 반면, 티르제파티드(tirzepatide) 5mg은 약 9%를 기록했다. 경쟁 약물 대비 열세임을 보여주는 주요 REDEFINE 결과와 비교해 이를 어떻게 포지셔닝할 것인지에 대한 애널리스트들의 질의에, 경영진은 라벨 등재 여부는 규제 당국에 달려 있다고 답했다. 신경병증성 통증에 대한 임상 2상 연구(팔당 70명 환자 대상)에서는 10점 만점 기준 2.4점(위약 보정 시 1.2점)의 통증 감소 효과를 보였으며, 이는 가바펜티노이드(gabapentinoids)의 0.5~1점 대비 우수한 수치로 올해 임상 3상이 시작된다. 랑게 총괄은 또한 월 1회 투여하는 GLP-1 및 아밀린 병용 연구, 근육 보존을 목표로 하는 ALK7 프로그램, 동물 모델에서 증량 과정 없이 두 자릿수 체중 감량 효과를 보인 ACSL5 억제제, 경제성을 높인 열안정성 및 고수율 경구용 GLP-1, 그리고 임상 2상 단계에 있는 경구용 아밀린 355에 대해 설명했다. 제나감타이드는 BLA(생물학적제제 허가신청) 절차를 밟을 예정이다.
다각화: 혈액, 간, 심혈관계 질환, 그리고 ZEUS 연구에 대한 솔직한 단서
혈액 및 내분비 질환 분야는 2026년부터 2030년까지 50% 이상 성장하는 것을 목표로 하고 있다. 혈우병 A 치료제 프레헴고는 CHMP(유럽약물사용자문위원회)로부터 긍정적인 의견을 받았으며 FDA의 답변을 기다리고 있다. 겸상 적혈구 빈혈 치료제 에타보피파트는 혈관폐쇄성 위기(vaso-occlusive crisis)를 27% 감소시키고 거의 50%에 달하는 혈색소 반응을 보여 연내 허가 신청을 계획하고 있다. 간질환 분야에서 에프룩시페르민은 치료제가 전무한 F4 간경변증을 주된 타깃으로 삼고 있다. 랑게 총괄은 "진정한 가치"가 그곳에 있다고 언급하면서도, 뼈 밀도 관련 신호가 감지되어 노보가 F3 단계로 더 일찍 진입하는 것을 보류하게 만들었다고 시인했다. 심혈관 질환 분야에서 랑게 총괄은 ZEUS 연구에 대해 가감 없이 밝혔다. "우리는 아무것도 보지 못했습니다. 위험비(hazard ratio)는 0.99였습니다." 노보는 ARTEMIS 연구에서 경구용 IL-6 억제제인 질티베키맙(ziltivekimab), NLRP3 억제제, TTR 제거제인 코라미투그(coramitug)를 계속해서 개발 중이다. 또한 내년 임상 1상을 시작으로 GLP-1과 경구용 PCSK9 병용요법도 계획하고 있다.
목표 및 책임: 1,500억 크로나, 그러나 AI 분야는 아직 초기 단계
경영진은 2030년까지 최소 5개의 멀티 블록버스터 제품을 출시하고, 최소 10개의 임상 3상 단계 신제품(코어 분야 5개, 타 분야 5개)을 선보이겠다는 목표를 설정했다. 아울러 사업 개발 및 소비자용 처방약(Consumer Rx) 부문을 제외하고, 2035년까지 1,500억 크로나 이상의 매출을 창출할 수 있는 리스크 조정 파이프라인을 구축하겠다는 계획이다. 회사는 수혜 환자 수를 기존 4,650만 명에서 6,000만 명 이상으로 확대하는 것을 목표로 하고 있다. 처방약을 소비자에게 직접 연결하는 소비자용 처방약(Consumer Rx) 사업은 중독 치료를 포함한 새로운 분야에 걸쳐 8개의 임상 2상 프로그램을 계획한 소규모 베팅으로 설명됐다. AI와 관련해 미샬 파텔(Mishal Patel) R&D AI 총괄은 월 1회 아밀린 캠페인에서 3라운드 및 약 2,000개의 분자를 통해 타깃 적중률이 3배 향상되고 약효가 500배 증가했다고 밝혔다. 경영진은 이러한 성과가 현재까지는 전임상 단계에 국한되어 있으며, 임상적 생산성 향상은 아직 입증되어야 한다고 시인했다. M&A와 관련해서는 두스타르 CEO가 대규모 인수합병을 배제하지는 않았으나 기본 전략은 볼트온(bolt-on)에 있다고 밝혔다.