2026년 3분기 실적 컨퍼런스 콜 (2026년 11월 4일): FX 중립 기준 매출 41% 성장 기록했으나, 경영진은 마진 압박이 다음 분기에 완전히 해소되지는 않을 것임을 시인

메르카도리블리는 2026년 3분기 순매출 및 금융수익이 환율 중립(FX-neutral) 기준 전년 동기 대비 41% 증가했다고 밝혔다. 그러나 영업이익은 6억 7,600만 달러로 영업이익률 6.3%를 기록해 직전 분기 대비 40bp(1bp=0.01%포인트) 하락했다. 이번 컨퍼런스 콜에서는 이러한 마진 압축이 우연이 아닌 의도적인 선택의 결과였음이 명확히 드러났다. 물류 인프라의 평소보다 큰 폭의 확충과 브라질에서의 제휴 마케팅 강화를 단행한 두 가지 전략적 결정이 원인이었다. 경영진은 배송 관련 비용 압박 중 일부만 4분기에 해소될 것이며, 회사가 비용의 일부만 소비자에게 전가한 에너지 비용은 계속해서 부담으로 작용할 것으로 예상한다고 솔직히 밝혔다.

배송: 매출 발생 전 비용이 선반영되는 20%의 물류 역량 확충

배송 부문은 매출원가에서 40bp, 영업비용에서 20bp 등 순차적으로 약 60bp의 마진 하락 요인으로 작용했다. 가장 큰 요인은 처리 용량(Capacity)이었다. 메르카도리블리는 성수기를 앞두고 풀필먼트 면적(제곱미터 기준)을 전분기 대비 약 20% 늘렸는데, 이는 전년 동기의 약 10%에 비해 확대된 수준이다. 마르틴 데 로스 산토스(Martin de los Santos) 최고재무책임자(CFO)는 이러한 시점의 미스매치에 대해 "비용이 물동량보다 먼저 발생한다. 이는 우리가 약 10년 전에 풀필먼트 사업을 시작한 이래 반복적으로 목격해온 패턴"이라고 설명했다. 그는 이번 물류센터 확충이 4분기 성수기뿐만 아니라 그 이후의 성장을 위한 것이라며, 브라질의 아이템 배송 건수가 5개 분기 연속으로 40% 이상 증가했다고 덧붙였다.

기타 요인으로는 지난해 인하된 무료배송 문턱의 시차 효과(이로 인해 소비자가 더 빈번하게 소액 바구니로 구매하게 되어 배송당 매출이 감소함), 운송 비용을 끌어올린 고유가, 그리고 일반관리비(G&A)에 반영된 네트워크 확장 관련 일시적 채용 비용 등이 있었다. 경영진은 처음 두 가지는 전략적 요인, 세 번째는 통제 불가능한 요인으로 규정했으며 네 번째는 일시적이라고 밝혔다. 데 로스 산토스는 물동량이 새로운 공간을 채우면서 4분기에는 압박의 일부가 완화되겠지만, 연료 관련 비용은 지속될 가능성이 높다고 언급했다. 또한 매 분기 새로운 물류 역량이 계속 추가될 것이기 때문에, 한 단계(tranche)의 공간을 채움으로써 얻는 단위 경제성(unit-economics)의 이점이 다음 단계의 비용으로 인해 부분적으로 상쇄될 것이라고 경고했다.

기저의 효율성은 개선되고 있다. 브라질의 FX 중립 기준 배송당 원가는 전년 동기 대비 5%, 무료배송 문턱이 낮아지기 전과 비교해서는 14% 하락했다. 지난 9월, 19헤알(BRL)에서 79헤알 사이의 무료배송 건은 처음으로 변동 기여이익(variable-contribution positive) 흑자로 돌아섰다. 이는 낮은 평균판매단가(ASP) 전략이 단위 경제성 측면에서 성과를 낼 수 있음을 보여주는 가장 구체적인 증거다. 또한 회사는 브라질과 멕시코의 풀필먼트 인프라 내 자동화 물량을 3배로 늘렸으나, 데 로스 산토스는 이것이 여전히 "상대적으로 낮은 규모"라고 시인했다.

제휴 및 소셜 커머스: 경제성이 아직 입증되지 않은 전략적 채널

판매마케팅 비용은 전분기 대비 40bp 증가한 순매출의 11.6%를 기록했으며, 경영진은 이는 최근 몇 년간의 밴드인 11%~12% 내에 머물러 있다고 언급했다. 증가분의 거의 대부분은 브라질에서의 제휴 마케팅 지출에서 비롯되었다. 해당 채널을 통한 주문은 전년 동기 대비 240% 증가했으며, 현재 제휴 네트워크 참여자는 남미 전역에 걸쳐 1,200만 명을 넘어섰다. 경영진은 브라질 소셜 미디어 이용자의 40% 이상이 구매할 상품을 찾는 것을 해당 플랫폼 이용의 주요 이유로 꼽는다고 강조했다.

모건스탠리 애널리스트들은 이번 지출을 '전술적(tactical)'이라고 표현한 것이 구조적 변화를 과소평가하는 것 아니냐고 질의했다. 데 로스 산토스는 이러한 뉘앙스를 인정하며 이번 분기의 강도는 전술적이었지만, "이 채널을 발전시키는 것은 우리에게 전략적 이니셔티브"라고 답했다. 아리엘 사르프슈테인(Ariel Szarfsztejn) 최고경영자(CEO)는 소셜 미디어 상의 상품 발견이 "우리의 의지와 상관없이" 점증하는 채널이 되어가고 있다며 방어적인 입장을 취했다. 그는 오인 가 트래픽이 여전히 이커머스 볼륨의 대다수를 차지할 것으로 내다보며, 경쟁 소셜 플레이어들은 주로 저가 상품에 초점을 맞추고 있다고 평가했다. 메르카도리블리 역시 무한 스크롤 기능 내에 라이브 커머스와 클립을 포함한 자체 소셜 도구를 구축하고 있다. 더 나은 경제성으로 가는 길은 판매자와 브랜드가 캠페인을 공동 펀딩하는 것에 달려 있으며, 회사는 성과에 따라 지출을 늘리거나 줄이겠다고 밝혔다. 해당 채널이 마진 기여 단계로 전환되는 시점에 대한 목표는 제시되지 않았다.

신용: 62% 성장하며 연체율(NPL)은 안정적이나, 고위험 마진 구간에서는 신중론 유지

신용 포트폴리오는 전년 동기 대비 62% 증가한 약 190억 달러를 기록했으며, 15일~90일 연체율(NPL)은 브라질과 아르헨티나의 신용 환경 악화에도 불구하고 전분기 및 전년 동기 대비 변동 없는 7%를 기록했다. 오스발도 히메네스(Osvaldo Giménez) 핀테크 부문 사장은 아르헨티나의 연체율이 모든 상품군에서 개선되어 역사적 저점 수준에 근접했다고 밝혔다. 브라질의 경우 가장 위험한 세그먼트에서 "조금 더 신중하게" 대응해왔으며, 이는 마진을 조율하는 수준의 조치였다고 설명하고, 마켓플레이스 행동이나 상환 데이터에서 악화 조짐이 보일 경우 "지출을 축소할 것"이라고 덧붙였다. 메르카도리블리는 마켓플레이스를 통해 사용자의 구매, 결제, 할부 이용 패턴을 대출 실행 전에 미리 파악할 수 있으며, 이것이 동사의 신용 포트폴리오가 업계 전반의 트렌드보다 우수한 성과를 내야 하는 핵심 근거다. 경영진은 또한 성보다 리스크 관리를 우선시한다고 명확히 밝혔다.

여러 애널리스트들은 대손상각 후 순이자마진(NIMAL)이 악화되고 있는지 질의했다. 경영진은 그렇지 않다고 답했다. 마진 하락은 포트폴리오 믹스에 기인한 것으로, 코호트가 성숙해지는 과정에서 단기 비용이 더 많이 발생하는 신용카드가 가맹점 및 소비자 대출보다 더 빠르게 성장하고 있기 때문이다. 히메네스는 회사가 이번 분기에 사상 최다 신용카드를 발급했으며, 카드 발급 속도가 성숙된 포트폴리오의 성장세를 앞지르면서 코호트 경제성이 건전할 때에도 선제적 충당금 적립 비용이 더 커진다고 설명했다. 브라질에서는 기존 코호트가 개선되고 있으며 멕시코와 아르헨티나의 단위 경제성은 탄탄하다. 데 로스 산토스는 특정 고객에게 적용하는 금리가 낮아지면서 아르헨티나에서 약간의 스프레드 압축이 있었음을 인정했으나, 스프레드는 여전히 건전한 상태를 유지하고 있다고 밝혔다. 정부의 데센롤라(Desenrola) 부채 재조정 프로그램이 긍정적인 영향을 미쳤으나, 히메네스는 포트폴리오 규모에 비해 미미한 수준이라며 수치화하지는 않았다.

매입(Acquiring): POS 단말기 재고 확충 효과 진정되며 테이크 레이트 압박 완화

매입(Acquiring) 볼륨은 42% 성장했으며, HSBC는 순차적인 테이크 레이트(Take Rate) 하락에 대해 질의했다. 히메네스는 지난 분기의 마진 압박이 메모리 칩 가격 상승으로 인한 POS 단말기 원가 상승과 멕시코에서의 일시적인 재고 확충 효과 때문이었다고 설명했다. 해당 재고 축적이 중단되면서 이번 분기에는 부담이 완화되었으나, 그는 "그렇다고 해서 가격 비용 압박이 사라졌다는 의미는 아니다"라고 강조했다. 또한 경영진은 회사가 업마켓(상위 시장)으로 진출함에 따라 테이크 레이트가 구조적으로 하락하고 있지만 마진은 여전히 건전한 상태를 유지하고 있다고 덧붙였다.

AI: AI 지출 전분기 대비 3,000만 달러 증가, 제품 개발 부문에서 레버리지 효과 입증

AI 투자는 전분기 대비 3,000만 달러 증가했다. 경영진은 검색 알고리즘에 추가된 대형언어모델(LLM)이 모델 비용을 충분히 상쇄하고도 남을 만큼의 점진적인 전환율과 클릭률(CTR)을 창출하고 있다고 밝혔다. 또한 데 로스 산토스는 약 1억 달러의 추가 AI 지출에도 불구하고 제품 개발 부문의 레버리지가 전년 동기 대비 70bp 개선되었다고 지적했다. 핀테크 측면에서는 '마고(Mago)' AI 에이전트가 참여도와 순고객추천지수(NPS)를 높이고 더 많은 자금을 메르카도파고(Mercado Pago)로 유입시키고 있다고 설명했다.

에이전틱 쇼핑(Agentic Shopping)에 대해 사르프슈테인은 단호한 입장을 밝혔다. "현재로서는 당사의 인벤토리를 외부 플랫폼에 제공하지 않기로 결정했습니다." 최우선 과제는 27년 동안 축적된 자사 데이터를 활용해 메르카도리블리 내부의 에이전트를 구축하는 것이다. 회사의 자체 에이전트는 3대 핵심 시장의 일부 사용자들을 대상으로 라이브 서비스 중이다. 결과는 "초기 단계이지만 고무적"이며 아직 공개되지는 않았다. 이러한 입장은 직접 트래픽을 보호하지만, 서드파티 에이전트가 제공할 수 있는 추가적인 상품 발견 효과는 포기하는 것이다.

브라질 노동법, 아르헨티나 경쟁 및 퀵 커머스

근무 제도를 주 5일 근무, 2일 휴무로 변경하고 급여 삭감 없이 법정 주당 근로시간을 44시간에서 40시간으로 단축하는 브라질의 새로운 헌법 개정안과 관련하여, 사르프슈테인은 메르카도리블리가 이미 지난 8월에 주 44시간을 유지하면서 물류 운영을 주 5일제로 전환했다고 밝혔다. 이는 유휴 시간과 직원 출퇴근 및 식대 관련 지출을 줄여준다. 그는 이러한 전환으로 인한 실질적인 비용 영향은 없을 것으로 보고 있다. 40시간으로의 단축은 별개의 문제이며, 그는 이것이 "더 많은 직원이 필요하게 될 것임을 의미한다"고 시인했다. 회사는 스케줄링 효율화, 자동화, 자연 감소를 통해 비용의 일부를 흡수할 수 있을 것으로 기대하고 있으나 2027년 비용 추정치는 제시하지 않았다.

아르헨티나 시장과 관련해 사르프슈테인은 연말 무렵 아시아계 국경 간(cross-border) 경쟁사들이 점유율을 확대했으나 그 이후 상황이 안정되었다고 밝혔다. 그는 아르헨티나의 구조적으로 높은 마진이 남미 나머지 지역 수준으로 수렴할 것인지에 대한 언급은 피했다. 퀵 커머스와 관련해서는 '엔비오스 아고라(Envios Agora)' 파일럿이 추가 인프라 없이 기존 렉스(Flex) 드라이버 역량을 활용하고 있으며 투자의 "속도 변화나 변곡점은 없다"고 말했다. 경영진은 단기적으로 중대한 신규 투자 카테고리는 없다고 밝혔다. 유일하게 언급된 후보는 브라질의 플레이북과 유사하게 아르헨티나에서 멜리+(Meli+) 회원에게 무료배송을 확대하는 방안이다.

평가

경영진의 메시지는 지난 18개월 동안과 일치했다. 즉, 참여도와 시장 점유율 확대가 마진보다 앞서 나타나고 있다는 것이다. 배송 문턱 변경 효과가 반영된 이후에도 구매자당 아이템 수는 전년 동기 대비 16% 증가하여(변경 이전의 한 자리 수 성장 대비) 성장을 보였고, 월간 핀테크 이용자는 29%, 운용자산(AUM)은 67% 증가했다. 투자자들이 얻지 못한 것은 마진 변곡점이 도래할 시점이었다. 비용 압박이 해소될 것인지에 대해 FT 파트너스(FT Partners)의 직접적인 질의를 받은 경영진은 물류 역량에 대해서는 부분적인 긍정, 에너지에 대해서는 부정, 제휴 마케팅에 대해서는 열어둔 약속(open-ended commitment)을 제시했다. 회사는 단기 마진 목표를 가지고 있으나 이를 공개하지 않았으며, 마진 목표에 맞춰 경영하고 있지도 않다. FT 파트너스 애널리스트가 지적했듯 주가 심리가 마진에 묶여 있는 상황에서, 이는 4분기 물동량이 새로운 물류 역량을 온전히 흡수한다는 증거가 나오는지 여부에 논쟁을 의존하게 만들고 있다.