MacroVoices: Alhajji van Energy Outlook Advisors stelt dat dieseltekort oorlogsduur overstijgt, terwijl Gave van Gavekal Frankrijk 'opkomendemarktschuldencrisis in de euro' noemt
Aflevering 555, opgenomen op 22 oktober 2026, met Dr. Anas Alhajji en Louis-Vincent Gave
Aflevering 555 van MacroVoices bevatte twee interviews. Dr. Anas Alhajji, oprichter van Energy Outlook Advisors en terug van de conferenties tijdens de Riyadh Energy Week, betoogde dat de crisis in de 'drie zeeën' (de Perzische Golf, de Rode Zee en de Zwarte Zee) de energiemarkten blijvend heeft veranderd. Zijn kernpunt is dat schade aan de raffinagecapaciteit, en niet de aanvoer van ruwe olie, inmiddels de bindende beperking vormt. Louis-Vincent Gave, oprichter van Gavekal, omschreef Frankrijk vervolgens als een schoolvoorbeeld van een opkomendemarktschuldencrisis binnen een valutaunie, met beperkte ruimte voor beleidsherstel. Beide gasten stelden dat de beleidskussens die westerse economieën draaiende hebben gehouden, nagenoeg zijn uitgeput.
Raffinage vormt de knelpuntheffing en het dieseltekort lost niet snel op
Alhajji's belangrijkste boodschap is dat de data over de stromen ruwe olie geruststellender zijn dan de cijfers over oliederivaten. Hij haalde de Amerikaanse minister van Energie Chris Wright aan, die op de conferentie in Riyad vertelde dat 80% tot 90% van de oliestromen van vóór het conflict, ruwweg 13 miljoen tot 14 miljoen vat per dag, door de Straat van Hormuz vloeien. Alhajji trekt delen van dat cijfer in twijfel en merkt op dat "er sprake is van dubbeltellingen en we niet weten wat er precies in die olie zit, of het nu ruwe olie, producten of NGL's zijn." Hij zei tevens dat sommige uitspraken gebaseerd zijn op metingen van aaneengesloten nachten in plaats van op week- of maandgemiddelden. Het belangrijkere detail was naar zijn mening de erkenning van Wright dat slechts 25% tot 35% van de productvolumes van vóór de crisis zich verplaatst. "Daar zit het probleem als we het over de dieselcrisis hebben," zei hij. "Tot op de dag van vandaag zijn we niet in staat om de diesel die we uit de Golf zijn verloren te herstellen."
Alhajji omschreef het dieseltekort als het gevolg van verscheidene overlappende problemen in plaats van één enkele gebeurtenis. Hiertoe behoren weggevallen raffinagecapaciteit in de Golf, in paniek opgelegde exportverboden op producten, omgeleide schepen waardoor er meer product op zee is dan er arriveert, en hamstergedrag door handelaren. Hij voegde daar de Zwarte Zee aan toe, waar hij het verlies op 800.000 vat diesel per dag schat, naast 3 miljoen vat ruwe olie per dag. Volgens hem negeerde de media dit maandenlang grotendeels door zich te blindsturen op de Houthi-aanval op de Jazan-raffinaderij, die "geen invloed heeft op de stroom ruwe olie." Hij schreef het toe aan president Trump dat de Zwarte Zee weer in het nieuws kwam door de Oekraïense aanvallen op raffinaderijen de schuld te geven van de dieseldekwten. Alhajji noemde de dieselcrisis multidimensionaal en stelde dat een einde aan de Golfoorlog de problemen in de Rode Zee of Zwarte Zee niet op zichzelf zal oplossen. "Het beëindigen van één dimensie maakt geen een einde aan de andere dimensies," zei hij. "Die dieselcrisis zal nog wel even bij ons blijven."
Presentator Erik Townsend bracht de structurele zorg naar voren. Ruwe olie kent geen andere eindgebruiker dan raffinaderijen, waardoor aanhoudende aanvallen op Russische en Golfinstallaties, bovenop sluitingen in Californië en Europa, pleiten voor kraakmarges (crack spreads) die uiteenlopen in plaats van voor een opwaartse piek in de prijzen voor ruwe olie op de contante markt. Townsend merkte tevens op dat de overtollige raffinagecapaciteit zich voornamelijk in China bevindt, dat blijk heeft gegeven van een "China eerst"-benadering ten aanzien van de productexport. Alhajji onderschreef dat de restcapaciteit in China zit. Hij voegde eraan toe dat Chinese raffinaderijen op binnenlandse markt verlies lijden omdat Peking de productprijzen onder het wereldwijde niveau vaststelt, waardoor ze moeten exporteren om winst te maken, terwijl Peking die export rantsoeneert. In oktober, zo zei hij, kregen sommige raffinaderijen te horen dat ze helemaal niet meer mochten exporteren. Naar zijn mening werd China eerder 'faciliterend in het zadel geholpen' door Europese leiders en de raffinaderijsluitingen in Californië dan dat het deze uitkomst zelf had gepland.
Biobrandstoffen en weersomstandigheden verergeren het tekort
Alhajji stelde dat twee berichten in het ochtendnieuws van die dag aantonen dat het probleem verder reikt dan raffinaderijen. De Indiase suikerrietoogst is de zwakste in circa elf jaar na een zwakke moesson, gekoppeld aan El Niño, en hogere suikerprijzen zullen riet weglokken van ethanol in zowel India als Brazilië. In Indonesië belemmeren dalende waterstanden in de grootste rivier de bevoorrading per binnenschip van palmolie, een grondstof voor biodiesel. Alhajji merkte op dat lage waterstanden in Europa al hadden gezorgd voor verstoringen in het vervoer van aardoliederivaten per schip en kerncentrales hadden stilgelegd, wat het dieselverbruik in Frankrijk deed toenemen. "We zijn ethanol kwijtgeraakt, we zijn biodiesel kwijtgeraakt, en beide hebben niets met raffinaderijen te maken," zei hij, eraan toevoegend dat deze aanvoerstromen waren opgebouwd via subsidies voor het klimaatbeleid.
Wat de vraag betreft, gaf Alhajji aan dat de cijfers een daling laten zien. Vóór de oorlog, in december 2025, rekende de IEA op een groei van de Amerikaanse olievraag in 2026 van 160.000 vat per dag en OPEC op 110.000 vat. De Amerikaanse vraag op jaarbasis bleef de eerste zeven maanden van het jaar nagenoeg op nul steken. Hij schreef het uitblijven van een recessie tot dusver toe aan de uitgaven aan kunstmatige intelligentie en datacenters, die in de honderden miljarden dollars lopen, en aan ruwweg $16 miljard aan extra EU-brandstofsubsidies in het tweede kwartaal. Hij voorziet een recessie "ongeacht het moment waarop de AI-uitgaven stoppen en die subsidies afnemen," en merkte op dat de winstgevendheid van luchtvaartmaatschappijen uitsluitend voortkomt uit vrachtvervoer, wat hij koppelt aan AI-gerelateerde verzendingen.
Saoedi-Arabië plant exportroutes om Hormuz heen
Vanuit Riyad meldde Alhajji dat Saoedi-Arabië de intentie heeft om aanzienlijk meer capaciteit aan te leggen die om de straat heen leidt. De Oost-West-pijpleiding is uitgebreid van 5,5 miljoen naar 7 miljoen vat per dag, en de uitgesproken doelstelling is een totale omleidingscapaciteit van 10 miljoen vat per dag. Dat zou een nieuwe pijpleiding door het Lege Kwartier (Rub al-Khali) naar Oman omvatten, die rechtstreeks levert aan de Arabische Zee. Saoedische functionarissen menen dat dit over twee tot drie jaar voltooid kan worden als vergunningverlening en onderzoeken voortvarend verlopen. Andere Golfproducenten, waaronder Irak en Koeweit, zouden op de leiding kunnen aansluiten. Alhajji zei dat het concept luidt dat "er geen pijpleidingen meer naar de Rode Zee gaan. Ze gaan allemaal naar het zuiden richting Oman." Afzonderlijk meldden Saoedische functionarissen dat de Oost-West-gasleiding kan worden omgebouwd om tot mei circa 1,2 miljoen vat olie per dag te vervoeren, om vervolgens weer te worden omgeschakeld voor de vraag naar gas in de zomer. Alhajji merkte op dat de Verenigde Arabische Emiraten ondanks de oorlog reeds zijn gestart met de aanleg van hun tweede pijpleiding, en betoogde dat het weinig zin heeft voor een aanvaller om een raket te verspillen aan een bouwplaats in een vroeg stadium.
Townsend bracht het voor de hand liggende risico in dat elk bouwproject een doelwit zal worden als het conflict aanhoudt. Dat risico is reëel, maar de conferentie ging daar niet direct op in aangezien het programma jaren geleden al was ontworpen rond traditionele thema's. Alhajji merkte tevens op dat de luchthaven van Riyad de dag voor aanvang van de conferenties werd gesloten na aanvallen. Organisatoren leidden gedelegeerden om, vlogen ministers in per privéjet via andere luchthavens en brachten hen over de weg binnen, en de registratie voor het Wereld Aardoliejongres bleef niettemin op een recordhoogte steken. Alhajji noemde het "een meesterproefstuk in de logistiek" en zei dat Riyad zelf gewoon functioneerde zoals te voren.
Beleidswijzigingen en het verhaal van energietoevoeging
Volgens Alhajji vielen verscheidene beleidsverklaringen op de conferenties op. De Duitse minister van Economische Zaken liet weten dat Berlijn van plan is om gesloten raffinaderijen weer operationeel te maken, wat Alhajji opmerkelijk noemde gezien eerdere sluitingen die juist door het klimaatbeleid waren ingegeven. De Turkse minister van Energie schreef de stijgende elektriciteitsvraag deels toe aan ontziltingsinstallaties en aan AI en datacenters. Saoedische en OPEC-functionarissen, onder wie Aramco-CEO Amin Nasser, formuleerden de situatie als 'energietoevoeging' in plaats van transitie, met als boodschap dat "netto nul neerkomt op nul energiezekerheid." Alhajji stelde dat landen naar binnen keren en redundantie en diversificatie opbouwen. Hij betoogde dat dit gepaard gaat met kosten, aangezien redundantie duur is en diversificatie de volatiliteit vergroot doordat kopers op basis van de prijs schakelen tussen binnenlandse levering en import. "Niets daarvan is momenteel verwerkt in enige verwachting voor de energiemarkten," zei hij.
China, Rusland en de noordelijke route
Alhajji betoogde dat China de verstoring gebruikt om zijn Belt and Road Initiative te bevorderen, en dat Peking "wil dat Hormuz gesloten of halfgesloten blijft," omdat blokkades in Hormuz en Bab el-Mandeb alternatieve routes ondersteunen. Hij wees op berichten dat China en Rusland de maritieme samenwerking in het poolgebied opvoeren, waaronder het koppelen van de maritieme Zijderoute aan het transarctische corridor van Rusland, en zei dat de oliestromen langs de noordelijke route dicht bij recordhoogten liggen. Hij interpreteerde dit als de onderliggende logica achter de Amerikaanse interesse in Groenland, wat volgens hem draait om arctische transportroutes in plaats van de grondstoffen van het eiland.
Ten aanzien van het voorstel van Vladimir Poetin voor een topontmoeting met Trump en Xi zonder Volodymyr Zelensky, toonde Alhajji zich sceptisch dat er zonder Europa enige vooruitgang kan worden geboekt. Hij zei dat toen Trump Zelensky de schuld gaf van de hogere dieselprijzen en eiste dat er een einde kwam aan aanvallen op Russische raffinaderijen, Zelensky binnen twaalf uur publiekelijk een nieuwe aanval op een raffinaderij onthulde. Hij betoogde dat Zelensky dat niet kon doen zonder ruggensteun van de EU. Hij voegde eraan toe dat telkens wanneer Trump druk uitoefende op Kyiv, Europese staten zoals Frankrijk en het Verenigd Koninkrijk tankers enterden die Russische olie vervoerden, zelfs toen Trump een maandelijkse sanctievrijstelling voor Russische ruwe olie verlengde. "Zonder Europa is het zeer lastig om je een akkoord voor te stellen," stelde hij.
Gavekal: Frankrijk is een opkomendemarktcrisis binnen de euro
Gave stelde dat de crisis in Frankrijk "een van de meest voorspelde ontwikkelingen van dit moment" was. Hij somde drie verschillen op met andere landen met begrotingstekorten, zoals de VS met circa 7% van het bbp. Ten eerste bedraagt de totale belastingopbrengst van Frankrijk circa 44% van het bbp, vergeleken met 24% tot 25% in de VS, waardoor het land zich "aan de verkeerde kant van de Laffer-curve" bevindt en hogere belastingen minder inkomsten opleveren. Ten tweede wordt het grootste deel van de Franse schuld door buitenlanders aangehouden; hij vertelde dat klanten tijdens roadshows vroegen tegen welk rendement ze Treasuries moesten kopen en in één adem door vroegen "wie er zo dom is om Franse obligaties te bezitten", aangezien het aanhouden van Franse schuld een risico voor iemands carrière is geworden. Ten derde heeft Frankrijk geleend in een valuta die het zelf niet kan bijdrukken, net als een opkomende markt. Hij merkte op dat de markt nog altijd drie renteverhogingen door de ECB inprijst terwijl Frankrijk onder druk staat, en zei dat "dat absoluut nooit gaat gebeuren."
Gave schetste een samenvloeiing van fiscale, energetische, economische, sociale en politieke crises onder een president wiens peilingen in de dubbele cijfers (aan de lage kant) verkeren. Zijn politieke verklaring leunde op de geograaf Christophe Guilluy. Frankrijk is opgedeeld in drie zones: de geglobaliseerde, door EU-vlaggen gekenmerkte stadskernen, de grotendeels allochtone banlieues, en het platteland van Frankrijk dat op Marine Le Pen stemt. Hij betoogt dat de eerste zone door zijn geld heen raakt om de tweede te bekostigen, waarna onrust volgt en kiezers uit de stad bescherming zoeken bij de derde. Le Pen scoort in de peilingen in midden-veertig, maar Gave waarschuwde dat zij aan de macht zou komen met "absoluut nul euro in de kas." Hij zei dat de rekensom een pensioenleeftijd van 70 jaar of een devaluatie van de munt met 50% vereist, hetgeen binnen de euro onmogelijk is. Geen enkele presidentiële kandidaat stelt een van beide opties voor, terwijl een radicaal-linkse kandidaat pleit voor een staatsdefault, wat volgens hem "eigenlijk niet eens zo heel dom is" wanneer een meerderheid van de schuld in buitenlandse handen is. Zelfs een wanbetaling zou niet volstaan, zo voegde hij eraan toe.
Besmettingskanalen en trade-ideeën
Volgens Gave zal een uittreding van Frankrijk uit de euro hard aankomen bij Europese en wereldwijde verzekeraars, die grote hoeveelheden Franse schuld aanhouden (Frankrijk heeft meer uitgegeven dan het gehele Afrikaanse continent), en zal dit drie systeemrelevante Franse banken treffen met verplichtingen in euro's en op de frank luidende activa die tot 40% in waarde kunnen dalen. Als Frankrijk in gebreke blijft, herstructureert of vertrekt, dan "is het zeer moeilijk voor te stellen dat de euro blijft bestaan zoals die vandaag de dag is," aldus Gave. Hij merkte op dat de context verschilt van 2012, omdat Duitsland niet langer een industriële grootmacht is nu het wordt weggeconcurreerd door China, en omdat de AfD openlijk de voorkeur geeft aan het verlaten van de euro. Hij voegde eraan toe dat hij zich in zijn 52-jarige loopbaan niet zoveel gelijktijdige staartrisico's kan herinneren, verwijzend naar Frankrijk, energie en de AI-investeringscyclus (capex-cyclus), waarbij Amerikaanse aandelen voor circa 50% bestaan uit technologie en communicatiediensten.
Gave wees het shorten van Franse schuld ten opzichte van Duitse schuld van de hand, vanwege de negatieve carry van ruwweg 150 basispunten en het risico dat de ECB de schuld monetariseert. Hij geeft er de voorkeur aan om de euro te verkopen ten opzichte van perifere Europese valuta's zoals de Noorse kroon, IJslandse kroon, Hongaarse forint en Britse pond, die een positief rendement van 150 tot 500 basispunten opleveren. De Noorse kroon biedt daarnaast een extra hedge tegen energierisico's. Meer avontuurlijke beleggers kunnen volatiliteit kopen op euro/yen of euro/renminbi (die laatste bevindt zich dicht bij recorddieptes), of long gaan in Aziatische valuta's ten opzichte van de euro, waarvan hij verwacht dat ze zullen profiteren van repatriëring door Japanse pensioenfondsen en Aziatische staatsinvesteringsfondsen. Op het gebied van energie zei hij dat westerse overheden negen maanden lang tegen consumenten hebben gezegd dat ze op de gebruikelijke voet moesten doorgaan, terwijl China en India de teugels aanhaalden. Hij is van mening dat overheden de limiet bereiken van dat opvangmechanisme, daarbij verwijzend naar de terugkeer van China als koper van olie en de stijgende kraakmarges. Mocht de crisis doorlopen tot in 2027, zo stelde hij, dan zullen beleggers die alleen Sri Lanka, Ethiopië en Pakistan hadden afgeschreven, merken dat "het de Europese Unie is" die uiteenvalt.
Marktdesk: Defensieve rotatie en kredietspanning
In het marktsegment merkte Patrick Ceresna op dat de S&P 500 rond de 7.700 punten noteert, waarbij het het 50-daags voortschrijdend gemiddelde test en ongeveer 1% boven de grens van 7.600 punten ligt waar sommigen verwachten dat verkopen door CTA's worden getriggerd. Hij zei dat de winststijgingen van Meta vervaagden ondanks positieve resultaten en dat de marktbreedte voor aandelen enkele weken geleden daalde tot zo'n 20%, waarbij de Magnificent 7, goed voor circa 35% van de index, de markt overeind hield. De halfgeleider-ETF SMH staat 16% lager dan zijn piek en aandelen in geheugenchips bevinden zich op een laagterecord over zes maanden. Grote speculanten bevonden zich twee weken geleden in het 100e percentiel van de Nasdaq-positionering. Microsoft, Google en Amazon publiceren volgende week hun cijfers, voorafgaand aan het rentebesluit van de Fed op 28 oktober, Apple en de Amerikaanse tussentijdse verkiezingen (midterms).
Wat kredietmarkten betreft, zei hij dat staatsobligaties (Treasuries) zijn opgeveerd, waarbij de rente op de 30-jarige lening de afgelopen weken met ongeveer 35 basispunten is gedaald, maar dat spreads op high-yieldobligaties zijn uitgebroken en kredietproxy's voor private equity op nieuwe dieptepunten staan. Op valutaverdischtingsvlak is de euro slechts zwak opgeveerd terwijl het pond en de Canadese dollar terrein prijsgeven, wat de weg openlaat voor een mogelijke beweging van de dollarindex richting de 103. WTI noteert rond de $100 en Brent rond de $112, waarbij het achterste deel van de termijncurve stijgt, terwijl de speculative positionering in ruwe olie op slechts het 23e percentiel staat. Goud noteert rond de $4.000 met steun bij $3.600 tot $3.800, zilver staat op de laagste niveaus van 2026, uraniumaandelen zijn zwak en koper test de steun rond 640 na een tienjarig hoogtepunt in de netto positionering. Het trade-idee van de week betreft een pair trade van long JPMorgan tegen short Deutsche Bank in gelijke dollarbedragen, wat weerspiegelt dat Europese financials circa 57% hoger staan ten opzichte van de dieptepunten rond Liberation Day, tegenover 27% voor Amerikaanse financials, met een optionele calloptie op Deutsche Bank van $36 voor april 2027 om de shortkant af te dekken.