2026年11月3日第三季財報電話會議：非通用會計準則（non-GAAP）淨利創下 21 億元人民幣的歷史新高，店面層級營業利益率回升至 23.3%，逼近外送補貼大戰前的水平

瑞幸咖啡公佈的第三季財報顯示，即便業務面臨雙位數的同店銷售量下滑，公司依然能交出創紀錄的獲利表現。受去年同期外送平台補貼戰的高基期影響，自營門市同店銷售年減 11.1%。然而，店面層級營業利益率逆勢上升 5.8 個百分點至 23.3%，非通用會計準則（non-GAAP）淨利更大增 51%，創下單季超過 21 億元人民幣的歷史新高。管理層的論點是，補貼時代的營收品質低落，而後補貼時代的商業模式在擁有更龐大門市規模的同時，能賺取與過去相同的單位利潤。數據在很大程度上支撐了這項說法，儘管營收頂線顯然仍在消化艱難的比較基期。

利潤率復甦才是最大亮點

總淨營收成長 17% 至 179 億元人民幣，商品交易總額（GMV）成長 20% 至 207 億元人民幣。按通用會計準則（GAAP）計算，營業利益成長 55% 至約 28 億元人民幣，GAAP 營業利益率達到 15.4%，年增 3.8 個百分點。按非通用會計準則（non-GAAP）計算，營業利益成長 58% 至 30 億元人民幣，利潤率提升 4.4 個百分點。由於會議紀錄中的 non-GAAP 利潤率數據前後不一致，確切數值仍有待財報發布確認。淨利成長 45% 至 19 億元人民幣，淨利率為 10.4%。

其中的運作機制其實很單純。隨著訂單從外送回流至自取，外送費用絕對金額大減 38% 至 18 億元人民幣，佔淨營收比例從一年前的 19% 降至 10%。自營門市層級營業利益成長 56% 至 30 億元人民幣。管理層特別強調與 2024 年第三季的對比：如今的外送佔比依然高出許多，門市網路規模也幾乎翻倍，但自營門市的利潤率已大致重回當年的水準。執行長郭謹一將此定調為「規模化成長模式」的印證。

利潤率的復甦並非沒有代價，損益表的其他項目也出現了成本上升。物料成本佔營收比例從 36% 上升至 38%，財務長將其歸因於外送佔比下降所帶動的平均售價（ASP）下滑。門市租金及其他營運成本佔營收比例從 20% 上升至 22%，反映上去年的補貼膨脹銷量所帶來的規模經濟效益消退。受「補貼戰後流量相關投資增加」影響，銷售及行銷費用增加 30% 至 9.76 億元人民幣，佔營收 5.5%。一般及行政費用（G&A）增加 36% 至 11 億元人民幣，主因是股份基礎支付、薪酬及研發支出增加。營運槓桿效益幾乎全數來自外送成本的下降。

同店銷售：有所改善，但未提供具體數字

財報電話會議前夕，市場最擔心的莫過於同店銷售下滑 11.1% 的表現。管理層表示，去年 7 月和 8 月是補貼戰的最高峰，因此本季面臨的比較基期最為艱難。他們並補充，從 7 月到 9 月，下滑幅度每個月都在收窄，且第四季「改善的步伐進一步加快」。對於第四季或全年同店銷售，管理層未提供任何量化指引，也沒有說明該指標何時能轉正。面對摩根大通（JPMorgan）分析師 Jessie Xu 的提問，管理層花了不少篇幅論述該指標應降低其權重，同時描述了目前的走勢軌跡。

這項論點有其道理，但投資人仍應審慎看待。管理層指出，對於一家在早期咖啡市場中仍處於快速擴張的公司而言，成長動能來自新門市、效率提升以及現有門市，因此不能「孤立地或以靜態方式看待同店銷售成長」。他們同時描述了一種「波浪型態」：當門市開出速度加快、競爭加劇時，同店銷售就會面臨壓力；而當開店速度放緩時，同店銷售就會回升。為證明此觀點，他們以 2023 年下半年至 2024 年上半年開店速度加快為例，隨後隨著擴張放緩，2024 年底同店銷售即反彈至正成長。這暗示同店銷售在某程度上是瑞幸自身擴張步調的函數。管理層表示，這項指標有助於他們「動態調整門市擴張步伐」，這意味著若同店銷售（comps）持續疲弱，開店節奏可能會放緩。在經歷本季淨新增近 2,600 家門市後，投資人應密切關注此一動向。

擴張步伐持續

截至季末，瑞幸全球門市總數達到 38,909 家，年增 33%。其中在中國市場淨新增 2,543 家門市，總數達到 38,630 家，包括 25,277 家自營門市與 13,353 家合夥人門市。管理層表示，今年新開的門市一直保持著「健康的營運表現」。針對高盛（Goldman Sachs）分析師 Michelle Cheng 詢問關於門市的長期潛力，管理層婉拒給出最終的門市總數天花板。他們強調，門市上限是由咖啡需求而非固定數字所決定，隨著越來越多人更頻繁地喝咖啡，「我們將有更多空間以健康的單位經濟效益開立新門市。」

客戶數據佐證了這項立場。瑞幸新增超過 2,800 萬名具交易行為的客戶，累計基礎突破 5.2 万（編按：原文為 520 million，即 5.2 億）人。月均交易客戶數突破 1.2 億人，創下歷史新高，每位交易客戶的平均杯數也達到新高水準。這點至關重要，因為它證明了新門市並未單純稀釋原有的固定客戶群。營收成長仍然超越了單純維持同店基礎所隱含的預期，不過 17% 的營收成長率與 33% 的門市成長率之間的差距，也顯示出每家新增門市對平均生產力的稀釋程度。

部門細節與產品組合

自營門市營收成長 17% 至 129 億元人民幣。合夥人門市營收成長 12% 至 42 億元人民幣，佔總淨營收的 24%，受惠於杯量增加，但部分被較低的外送服務費所抵銷。產品銷售額成長 19% 至 136 億元人民幣，其中現製飲品為 124 億元人民幣，約佔淨營收的 69%。

在產品方面，管理層特別提到 8 月推出的泰式奶茶系列，上市第一週銷量突破 1,300 萬杯，創下今年新品紀錄。他們也指出衣索比亞藝伎（Gesha）冷萃咖啡及相關冷萃產品，是鞏固咖啡品牌形象的舉措。該公司本季推出了 41 款現製飲品以及 20 多種零食點心。非咖啡產品的成功印證了拓展消費時段與場景的策略方向，但也顯示本季最新的銷量驅動力其實是奶茶而非咖啡。

海外市場：新加坡經濟效益「大致獲得驗證」

在海外市場，瑞幸淨新增 56 家門市，總數達到 279 家，其中包括新加坡的 103 家自營門市、美國的 22 家門市，以及馬來西亞的 154 家合夥人門市。管理層表示，以門市數量計算，他們已成為新加坡第二大咖啡連鎖品牌，當地的店面層級經濟效益也「大致獲得驗證」。由於未揭露獲利數據，且海外足跡仍佔整體網路不到 1%，目前對集團獲利的貢獻微乎其微。管理層表示將以「不同的步調」拓展海外市場，這釋出不會進行積極推廣的訊號，特別是在美國市場。

資產負債表與資本回報

本季營業現金流為 41 億元人民幣。包括受限制現金、定期存款和短期投資在內的總現金部位為 143 億元人民幣，高於 2025 年底的 90 億元人民幣，淨現金為 111 億元人民幣。董事會批准了一項為期一年、總額 5,000 萬（編按：原文 $500 million 為 5 億美元）美元的新股票回購計畫，該計畫將在現有的 5,000 萬（原文 $500 million 為 5 億美元）美元授權額度全數用畢後方告生效。截至 9 月 30 日，瑞幸在現有計畫下已回購約 9,600 萬股 A 類普通股（或 1,200 萬份美國存託憑證 ADS），總額達 3.91 億美元，因此在現有授權額度下大約還剩 1.09 億美元可用，之後才會啟動新計畫。結合這兩項計畫，在強勁現金部位的支撐下，意味著未來進一步回購的潛在額度約為 6.09 億美元。

後續關注重點

本季財報基本上解決了平台補貼消退後獲利能力能否重建的問題。但它並未解答同店銷售復甦的速度會有多快、若未能復甦其擴張步調將如何調整，或是為了維持流量還需要多少行銷支出。管理層對此均未提供具體數據。第四季的比較基期將會趨於緩和，接下來的財報數據將有助於觀察月度同店銷售數據的收窄幅度是否能達到低個位數或更好的水準，同時店面層級的利潤率能否維持在 23% 左右。