PDDホールディングス、第1種ブランド展開の遅れを認める——EUの関税がTemuのフルフィルメントに打撃、純利益は12%減
2026年第2四半期 アーニングズコール（2026年8月24日）
第1種ブランドの推進は計画より遅れ、経営陣もそれを認める
PDDホールディングスの第2四半期決算説明会における最も注目すべき開示は、「もう一つのPDDの構築」というイニシアチブに関する異例なほど率直な告白であった。共同会長兼共同CEOの趙佳臻氏は、過去6カ月にわたる第1種ブランドモデルの初期展開について、「特定の外部要因により、予想よりも遅かった」と述べ、その後「このビジネスには長期的な開発と協力が必要であり、初期の展開は当初の予想よりも時間がかかっている」と付け加えた。経営陣は遅れの規模を数値化せず、外部要因の具体名も挙げず、修正されたマイルストーンも提示しなかった。「業務は完全に進行中で順調に進んでいる」と説明されたものの、この3カ年のイニシアチブが業績に貢献しているという財務上の証拠はまだ示されていない。
ジェフリーズのトーマス・チョン氏からの、このイニシアチブをどのように位置づけるべきかという質問に対し、趙氏は、同社のプラットフォームとサプライチェーンが優位性を持つ厳選されたコアカテゴリから開始すると述べた。製品の企画やR&Dから、品質基準や市場テストに至るまでメーカーと協力するという。また、同氏は加盟店に対し、「オープンで公平な市場を維持するというコミットメントは変わらない」、第1種と第3種の製品は「互いに補完し合う」ものであると安心させようとした。チョン氏はさらに、両者の比率や第1種ブランドの価格設定についても質問した。どちらの質問にも具体的な回答はなかった。投資家にとって、このモデルは測定可能なビジネスというよりは戦略的な意図に留まっており、その成果を確認できるまでのタイムラインは後ろにずれ込んでいる。
EUの関税がクロスボーダービジネスに「相当な」打撃
グローバル事業について、共同会長兼共同CEOの陳磊氏は、7月に発効した欧州連合（EU）による低価格小口貨物を対象とした一時的な関税による短期的なダメージについて、通常よりも率直に語った。同氏は「影響を受ける市場でのクロスボーダー注文は、フルフィルメント効率の低下とコストの上昇に直面し、当社の事業のそれらの部分に相当な影響を与えることになる」と述べた。経営陣は注文数量の数値や定量的な見積もりを示さなかったため、打撃の規模は不明のままである。この関税は7月に発効したばかりであるため、第2四半期の業績には反映されておらず、第3四半期に初めて表面化することになる。
これに対する戦略的対応として、中国からの直接出荷から、現地調達やローカルインフラへのシフトが進められている。PDDは影響を受ける市場でより多くの現地加盟店をオンボードし、現地の倉庫およびフルフィルメントの構築を加速させる方針だ。趙氏は中継倉庫への投資のロジックについて、「個々の加盟店による断片的なポイント・トゥ・ポイントの出荷では、出荷の集約によって可能になる規模の経済を達成することが非常に難しいことが多い」と説明した。これは、これまでアセットライトモデルで構築されてきた国際事業において、資本集約度と営業の複雑性が高まることを示している。また、陳氏は業界ピアが関与する知的財産（IP）訴訟における最近の有利な判決を挙げ、同社の知的財産保護の仕組みが機能していることの証拠とした。規制については「業界全体が取り組まなければならない」課題であり、短期的なボラティリティは「グローバル事業の長期的な方向性を変えるものではない」と述べた。
売上高は8%増も、再投資の重みで利益は減益
グループの売上高は前年同期比8%増の1,124億人民元となった。トランザクションサービス（取引サービス）収入は13%増の547億人民元となり、オンラインマーケティングサービスおよびその他の収入は前年の557億人民元から約3%増の576億人民元に達した。トランザクションサービスの成長率は広告を大きく上回っている。これは、マネタイゼーション（収益化）よりも加盟店の経済性と消費者の価格設定を優先しているプラットフォームと合致しており、これまで広告枠に依存してきたビジネスにおいては特筆すべき変化である。
収益性は低下した。普通株主に帰属する純利益は、前年の308億人民元から12%減の272億人民元となった。Non-GAAP（非GAAP）ベースの純利益は327億人民元から285億人民元へと、約13%の減益となった。Non-GAAP希薄化後ADSあたり利益は、前年同期の22.07人民元に対し19.33人民元となった。Non-GAAP営業利益は277億人民元から291億人民元へ増加したものの、Non-GAAP営業利益率は27%から26%へ低下した。GAAPベースの営業利益は8%増の278億人民元となった。営業利益の減少幅に比べて純利益の減少幅が大きいことは、非営業損益の貢献低下を示唆しているが、経営陣は決算説明会でこれらを詳細に説明しなかった。
Non-GAAP営業費用は304億人民元から353億人民元に増加し、売上高に対する比率は前年同期の29%から31%に上昇した。販売管理費（セールス・マーケティング費用）は10%増の293億人民元となったが、売上高比率では26%で安定していた。デレバレッジを促した2つの項目は一般管理費であり、これが0.7億人民元から17億人民元に増加したこと、および40%増の43億人民元となったR&D（研究開発費）である。経営陣はR&Dの増加の主な要因として、プラットフォームのガバナンスならびに信頼性と安全性の投資を挙げた。一般管理費の急増については決算説明会で説明されず、グローバル事業の発言で議論された規制圧力に関連するコンプライアンスおよび法的コストを反映している可能性がある。売上原価は5%増の480億人民元となった。
営業キャッシュフローは216億人民元から257億人民元へと改善し、期末時点の現金・現金同等物および短期投資は4,564億人民元となった。バランスシートには再投資計画に資金を充てる十分な余裕があり、株式は予想利益の約7倍で取引されていることから、市場は回復ではなく持続的なマージン（利益率）圧力を織り込んでいることを示している。
ガバナンスへの支出が拡大、いまやコスト項目に
経営陣はプラットフォームのガバナンスを中核的な投資テーマとして位置づけた。6月単月の50件以上の重点施策を含め、150以上の信頼性と安全性の対策を導入したと発表した。これらには、商品出品管理、食品・医薬品の安全性、広告コンプライアンス、知的財産、誤解を招くマーケティング、ライブストリーミングの基準、テクノロジーの悪用などが含まれる。同社は調理済み食品・飲料の販売を禁止し、加盟店の資格審査を厳格化し、専門の信頼性と安全性のチームを拡大した。陳氏は、現在IPスクリーニングにおいてテクノロジーと専門家の審査を「リアルタイム」で組み合わせて行っていると述べた。
財務的な影響は、R&Dの40%の増加および一般管理費の上昇に表れている。経営陣はこれを「より安全で、規制が行き届き、より信頼できるショッピング環境」の構築として説明したが、この傾向は国内外を問わず、構造的に高いコンプライアンスコスト基盤が存在することも示唆している。同社はこの支出がいつ正常化する見通しであるかについては言及しなかった。
1,000億人民元の支援プログラム：指標よりもエピソードが中心
経営陣は、1,000億人民元のプログラムが「持続的な投資が具体的な成果を上げ始める」段階に入ったと述べた。その証拠として挙げられたのは、プラットフォーム全体の指標ではなくケーススタディであった。広東省の化粧品会社は顧客獲得コストを削減し、特許取得済みのブランドを構築するための2年間のR&Dに再投資した。中山市の照明産業クラスターの加盟店は、高速な商品テストを活用して、数カ月以内に数百万の売上を誇るベストセラーを立ち上げた。海南省のゴールデンダイヤモンドパインの栽培面積は10万ムーを超え、新疆ウイグルの繊維メーカーは平均年間売上高が4〜5倍に成長したと報告している。支援を受けた産業クラスターのメーカーは生産サイクルを半分に短縮したという。
バンク・オブ・アメリカのジョイス・ジュ氏は、より健全な加盟店エコシステムが広告費の増加につながるかどうかを質問した。経営陣はタイムラインの提示を避けた。趙氏は「より健全な加盟店エコシステムを構築するには時間がかかる」と述べ、最高財務責任者（CFO）のジュン・リウ氏は「こうしたファンダメンタルズを正しく行うことで、プラットフォームの本質的価値の持続的な成長が自然とそれに続くと確信している」と述べた。トランザクションサービスの13%増に対し、広告収入の伸びが約3%にとどまっていることは、収益化がまだ最優先事項ではないことを示している。また、経営陣は、上半期に農村部の小売売上高が市場全体よりも速いペースで成長したことに言及した以外は、通期の消費者向けあるいは売上高の見通しを示さなかった。
村落への送料無料サービスが拡大、クイックコマースは明確に否定
6カ月前に開始された村落への送料無料プログラムは現在、県レベルの中継ハブや村の集荷ポイントを含め、10以上の省や直轄市にラストマイルのネットワークを広げている。趙氏は、湖南省悠県の全177村をカバーする地元のサービスステーションや、山東省の村落宛ての小包の量が1日あたり10万件を超えていることに言及した。山東省のパイロット村における注文数量は、低いベースからとはいえ「数倍」に増加している。同プログラムは、西部の人里離れた地域や農村部のラストマイルの空白地帯をターゲットにしており、経営陣は回収期間の長いインフラ投資として位置づけている。
シティグループのアリシア・ヤップ氏の質問に対し、経営陣はクイックコマースに対して明確に一線を画した。趙氏は、クイックコマースは「異なる消費者のニーズや利用シーンに対応するものであり」、PDDの現在の段階においては、サプライチェーンの要件やビジネスモデルの両面で異なっており、「シナジーの余地は限られている」と述べた。同社は当日配送を追い求めない方針だ。これにより、競合他社で見られるような多額の補助金による消耗戦を回避できる一方で、生鮮食品などのカテゴリにおいてインスタントリテールが消費者の習慣やマインドシェアを書き換えた場合、PDDには直接的な対抗策が残されないことになる。経営陣の防御策は、高品質なサプライおよび「拼多多プレミアム（Pinduoduo Premium）」の農産物プログラムを通じたサプライチェーンへの重点回帰にある。
雄安新区の新法人、インテリジェント技術と製造業サービスへ向かう
趙氏はまた、PDDが雄安新区に専任会社を設立し、そこにオフィスビルを取得して「インテリジェント技術」に関連する機会を追求していることを明らかにした。同社はさらに、伝統産業向けのデータ処理サービスセンターや、メーカーのバリューチェーン上方移動を支援する統合サービスセンターも設立した。投資額、従業員数、収益モデルのいずれも開示されなかったため、これは定量的なイニシアチブというよりも、サプライチェーン戦略の方向性を示す初期のシグナルと受け取れる。また、経営陣は最近急逝した独立取締役のイヴォンヌ・リートイエンス教授に哀悼の意を表し、広西チワン族自治市の洪水被害に対する1,000万人民元の寄付を発表した。