PDDホールディングス、EU関税が越境事業に打撃 自社ブランド展開は計画を下回る
2026年第2四半期決算（8月24日発表）―ガバナンス費用増で利益12%減、中国の即時配送競争への参入は明確に否定
PDDホールディングスが発表した四半期決算は、同社を巡る市場の議論を根本から変えるものではなかった。成長は続いているものの、出店者支援やサプライチェーン強化、プラットフォームの監視体制への投資がかさみ、収益性は低下の一途をたどっている。売上高は前年同期比8%増の1,124億元となった一方、株主に帰属する純利益は12%減の272億元だった。非GAAPベースの営業利益率は前年同期の27%から26%に低下し、売上高に対する非GAAPベースの営業費用の比率は29%から31%に上昇した。方向性としては想定内だが、その規模と背景にある要因は精査が必要だ。
EUの関税変更、越境事業に新たな逆風
今回の決算で最も具体的な新事実は欧州に関するものだ。7月に施行されたEUによる低価格の越境小口貨物に対する一時的な関税措置は、PDDの国際事業を直撃している。同社は「Temu」という名称を直接出すことは避けたが、国際事業への言及は実質的に同サービスを指すものだ。共同CEOの陳磊氏は、短期的影響を率直に認めた。「短期的には、影響を受ける市場での越境注文は配送効率の低下とコスト増に直面し、事業の一部にかなりの影響が出るだろう」。PDDは通常「激しい競争」といった曖昧な表現を好むが、特定の規制措置に起因する利益率や取扱高への圧力をこれほど直接的に認めるのは異例だ。
経営陣の対応は、関税制度との対決ではなく、現地化の推進だ。陳氏は、影響を受ける市場での現地出店者の開拓、現地の倉庫・配送インフラの構築、コンプライアンスおよび知的財産保護システムの強化を進める方針を語った。また、最近の知的財産権訴訟で同社が勝訴したことを挙げ、プラットフォームの執行メカニズムが機能している証左とした。投資家にとって重要なのは、PDDのグローバル事業が、越境物流による裁定取引モデルから、現地配送型のマーケットプレイスに近い形態へとシフトしているという点だ。これは短期的には固定費の増加とユニットエコノミクスの悪化を意味するが、長期的には規制リスクの低減につながる可能性がある。
自社ブランド戦略、想定より遅延
経営陣が3年かけて「もう一つのPDDを築く」と位置づけてきた自社ブランド（ファーストパーティ）の構築は、計画より遅れている。共同CEOの趙佳臻氏はこれについて率直に語った。「過去6カ月間の自社ブランドモデルの初期展開は、特定の外部要因により想定を下回った……当初の予想よりも時間がかかっている」。経営陣は外部要因の詳細を明かさず、アナリストも深掘りはしなかったが、長期的な利益率改善の柱であり、単なるマーケットプレイスからの脱却を目指す同社にとって、この取り組みの遅れは注目に値する。
趙氏は、事業は「現在本格的に進んでおり、順調に推移している」と述べ、自社ブランド商品とサードパーティ商品が競合せず共存していくと強調した。これは中抜きを懸念する出店者への重要な釈明だ。しかし投資家は、1年前には変革的と謳われていた戦略が、今や忍耐を要する「明確な長期的戦略優先事項」へとトーンダウンしている点に留意すべきだ。通常、このような表現は、状況の急転換ではなく、さらなる遅延の予兆となることが多い。
即時配送競争には意図的に不参加
Alibaba、JD.com、Meituanがしのぎを削る即時配送（クイックコマース）への投資競争について問われた際、趙氏は参入を明確に否定した。「即時配送は、我々の中核であるEコマースや食料品事業とは異なる消費者ニーズや利用シーンに対応するものだ。サプライチェーンの要件やビジネスモデルも大きく異なり、相乗効果も限定的である。そのため、我々は確立された強みを持つ分野にリソースと努力を集中することを選択した」。これは重要な戦略的線引きだ。競合他社が30分配送の補助金で現金を燃やす中、PDDはあえて距離を置き、サプライチェーンの深掘りと農村部の物流インフラへの投資がより賢明な資本活用だと判断している。この規律が強みとなるか、成長の機会損失となるかは、即時配送が中国の消費習慣をどれだけ変えるかにかかっている。同社は、傍観することでそのリスクを回避する道を選んだ。
利益率低下は「選択」の結果、だが悪化は継続
コストの詳細は、PDDがエコシステム再構築にどれほどの資金を投じているかを浮き彫りにした。非GAAPベースの研究開発費は前年同期比40%増の43億元となった。これは主にプラットフォームのガバナンスと信頼・安全システムに関連するもので、現在150以上のコンプライアンス施策を導入しており、6月だけでも食品安全や知的財産保護、ライブ配信基準など50以上の新施策を打ち出した。非GAAPベースの一般管理費は、前年同期の7億元から17億元へと倍増した。販売・マーケティング費用は10%増の293億元で、売上高比率は26%で横ばいだった。経営陣はこれらすべてを、1,000億元規模の出店者支援プログラムの一環と位置づけている。劉軍CFOは、支援対象を従来の出店者だけでなく、上流の農業・工業サプライヤーにも拡大していると指摘した。同社は4,564億元の現金・現金同等物および短期投資を保有しており、支出を維持する余力は十分だが、利益率回復の時期は見通せていない。
農村部への拡大は確実な成果
開始から6カ月が経過した「農村部への送料無料プログラム」は、経営陣が最も具体的な成果として挙げた取り組みだ。同社によると、10以上の省でラストワンマイル配送網を構築し、山東省の村への1日あたりの配送量は10万件を超えた。湖南省攸県の全177村をカバーするなど、着実に浸透している。劉氏は、上半期の農村部での小売売上高の伸びが市場全体を上回ったと指摘した。これは自社ブランドへの転換よりも小規模で資本効率の良い投資であり、より確実に成果を上げている。下半期に向けた売上成長の持続可能性について問われた際、経営陣がこのプログラムを強調した理由はここにあるようだ。