Mapletree Logistics Trust: 분배금 정체 속 대출 금리 3% 도달 전망, 창이 사우스 재개발은 6.5% 투하원가수익률(YOC) 목표
2027회계연도 2분기 실적 컨퍼런스 콜, 2026년 10월 28일
Mapletree Logistics Trust(메이플트리 물류 리츠·MLT)가 안정적이면서 분배금 기준으로는 사실상 제자리걸음을 한 2분기 실적을 발표했다. 보다 주목할 만한 부분은 향후 계획에 대한 공시였다. 경영진은 내년까지 차입 비용이 꾸준히 상승할 것으로 전망했으며, 싱가포르에서 1억 4,100만 싱가포르달러 규모의 재개발을 확정했다. 아울러 포트폴리오 내 최대 가치 실현 자산인 201 Keppel Road 콜옵션은 단기적 이슈가 아니라 2028년이나 2029년의 스토리라고 밝혔다.
분배금의 주된 발목을 잡는 차입 비용
싱가포르 자산 개선 사업(AEI), 지난 회계연도 말 완료된 인도 자산 인수, 유기적 성장, 그리고 위안화 및 호주달러 강세에 힘입어 총매출은 전년 동기 대비 1.4%, 순영업이익(NPI)은 1.0% 증가했다. 다만 자산 매각으로 인해 일부 수익이 감소했다. 주당배당금(DPU)은 전년 동기의 0.01815싱가포르달러에서 0.01816싱가포르달러로 집계되었으며, 상반기 DPU는 0.03632싱가포르달러로 전년 동기 0.03627싱가포르달러와 비슷했다. 투자자 귀속 가부배당 소득은 9,250만 싱가포르달러에서 9,330만 싱가포르달러로 늘었다. 유닛당 순자산가치(NAV)는 1.26싱가포르달러에서 1.27싱가포르달러로 소폭 상승했다.
자금조달 전망은 DPU 흐름에 있어 핵심적인 부정적 요인이다. 현재 평균 대출 금리는 2.7%이며, 경영진은 회계연도 말까지 약 2.8%가 될 것으로 예상하고 있다. CEO Jean Kam은 다음 연도 전망을 묻는 질문에 리츠가 "2.9%에서 3%를 바라보고 있다"고 밝혔다. 경영진은 이러한 압박의 원인으로 만기 도래에 따른 헤지 교체, 일본 엔화 대출 금리 상승, 인도 투자·자본적 지출(CAPEX)·싱가포르 토지 프리미엄 자금 조달을 위한 추가 차입을 꼽았다. 헤지되지 않은 싱가포르달러 부채의 낮은 기준금리는 이를 일부 상쇄하는 데 그쳤다. 전체 부채의 약 90%(일시적 대출 상환을 제외할 경우 약 83%)가 고정금리인 상황에서, 리츠가 금리 재산정(repricing) 충격을 상쇄할 여지는 제한적이다.
이번 분기 실적은 시기적 요인으로 인해 왜곡되기도 했다. MLT는 11월 만기가 도래하는 3.725% 금리의 영구채 4억 싱가포르달러를 상환하기 위해 지난 8구 3.5% 금리로 4억 싱가포르달러어치의 영구채를 발행했으며, 조달 자금을 한동안 대출금 상환에 임시로 충당했다. 이로 인해 보고된 총 레버리지 비율은 정규화된 40.4%에서 37.5%로 낮아졌으며, 리츠는 약 2.5개월 동안 두 금융상품의 쿠폰(이자)을 모두 부담하게 되었다. CFO는 일시적으로 상환된 미헤지 대출의 비용이 2% 미만이었기 때문에 "역캐리(negative carry)"가 발생했다고 시인하면서도, 장기적 혜택은 3.725%의 쿠폰을 3.5%로 교체하는 데서 온다고 설명했다. 따라서 영구채 중첩 효과로 인해 이번 분기 DPU는 주춤했으나 이는 일시적인 현상이다. 또한 MLT는 첫 역외 위안화 채권으로 2.1% 금리의 5억 위안을 발행했으며, 이번 회계연도 만기 도래 부채가 약 9,000만 싱가포르달러에 불과한 반면 약 11억 5,000만 싱가포르달러의 커미티드 크레디트 라인(committed facilities)을 확보하고 있다.
창이 사우스: 6%~6.5%의 투하원가수익률(YOC), 다만 오랜 기간 소요
경영진은 창이 사우스에 위치한 성숙 자산 두 곳을 5층 구조의 램프업(ramp-up) 물류센터로 재개발하여 연면적(GFA)을 34% 늘린 50만 평방피트로 확대할 계획이다. 총개발 비용은 약 1억 4,100만 싱가포르달러로 추산되며, 건설은 2027회계연도 1분기에 시작해 2029년 2분기에 준공될 예정이다. Kam CEO는 5A 주군(Joo Koon)에서 달성한 약 6.5%와 유사한 6%~6.5%의 투하원가수익률(YOC)을 제시하며, 목표 임대료는 평방피트당 2.30싱가포르달러~2.50싱가포르달러라고 밝혔다. 다만 그녀는 이를 고정된 벤치마크로 여기지 말라고 경고하며 "이는 전적으로 비용 환경에 달려 있다"고 덧붙였다.
자산 가동 중단에 따른 이익 감소 영향은 미미할 것으로 예상된다. 임차인들이 포트폴리오 내 다른 곳으로 이전함에 따라 한 자산은 임대율이 50% 미만, 다른 자산은 약 70% 수준이어서 NPI에 미치는 영향은 1% 미만이다. 자금 조달은 주군 프로젝트에서 사용했던 것과 동일한 방식을 통해, 기성고 방식 및 후취형 자본적 지출(CAPEX)을 진행 중인 자산 매각과 연계하여 기어링을 관리할 예정이다. 경영진은 이미 2028회계연도 매각 파이프라인을 구축 중이라고 밝혔다. 싱가포르 외에 말레이시아 재개발은 "예정대로 진행되고 있으나 매우 천천히 진행 중"이며 내년쯤 합병(amalgamation)이 이루어질 것으로 보이고, 호주와 일본에서는 확장 및 단계별 개발 옵션을 검토하고 있다.
201 Keppel Road 옵션은 2028년~2029년 이벤트
리츠의 최고급 싱가포르 자산인 201 Keppel Road의 스폰서 콜옵션이 연기되었다. DBS 애널리스트 데렉 탄(Derek Tan)의 질문에 답하며 Kam CEO는 어떠한 "크리스마스 선물"이든 2028년 임대차 만기 및 도시재개발청(URA)의 계획 및 보존 규제가 얽혀 있는 남부 해안(Southern Waterfront)에 대한 스폰서 자체 재개발 계획과 연계된 중기적 사안이라고 밝혔다. 가격 가시성은 2028년이나 2029년쯤 되어야 확보될 것으로 보인다. Kam CEO는 해당 옵션의 가격이 현재의 물류 가치가 아니라 URA 매개변수에 따른 상업용 또는 주거용으로의 용도 변경을 기준으로 산정된다고 확인했다. 단기적인 자본 이벤트를 기대하는 투자자들은 이러한 일정을 유의해야 한다.
임대 시장: 싱가포르와 신흥국은 견조, 중국은 여전히 부진
포트폴리오 임대율은 96.4%, 임대료 인상률(rent reversion)은 플러스 2.1%로 지난 분기의 0.9%에서 상승했으며, 중국을 제외할 경우 4.2%를 기록했다. 시장별 임대료 인상률은 싱가포르 5.3%, 한국 6.3%, 베트남 5.3%, 인도 3.3%, 말레이시아 2.8%, 일본 1.8%, 홍콩 0.5%였다. 중국은 마이너스 1.7%로 마이너스 1.8%에서 소폭 개선되었다. 잔여임대기간(WALE)은 2.5년으로 안정적이며, 임대차 계약의 34%가 2027회계연도에 만기 도래하는데 대부분 1년짜리 중국 계약이다. 경영진은 싱가포르, 말레이시아, 베트남, 인도의 임대료 인상률이 3%~5% 수준을 기록할 것으로 예상하고 있다. 인도의 임대율은 전환기 공실(transitional downtime)로 인해 주춤했으나 다음 분기에 다시 채워질 것으로 예상된다.
중국은 여전히 취약 지역으로 남아 있으며, 경영진은 반등 시점에 대해 확답을 피했다. Kam CEO는 임대료 인상률이 현재의 마이너스 1.6%~1.7% 범위 내에 머물 것으로 예상하며, 1년짜리 임대 계약 기간 때문에 가시성이 제한된다고 말했다. 더 명확한 시각은 "회계연도 말에 가까워져야" 나올 수 있을 것이다. 브랜든 리(Brandon Lee) 애널리스트가 경영진이 이전에 비해 소극적인 태도를 보이고 있다며 전망이 더 악화된 것인지 추궁했다. 이에 대해 Kam CEO는 악화되지 않았다며 "다만 언제 중립세로 돌아설지에 대해서는 나중에 의견을 제시하는 것이 더 신중하다고 판단했을 뿐"이라고 답했다. 그녀는 94.4%로 개선된 임대율과 꾸준히 높은 임차인 유지율을 언급했다. 제임스 성(James Sung)은 엇갈린 양상을 설명했다. 서부는 바닥을 쳤고, 북부는 바닥을 치는 신호를 보이고 있으며, 동부는 신규 공급 제한으로 안정화되고 있다는 것이다. 남부는 여전히 공급 과잉에 직면해 있으나 MLT의 노출도는 미미하다. 경영진은 과거 임대료를 '희생'하여 임대율을 챙겼던 것에서 벗어나, 선별적으로 임대료를 인상하는 동시에 중국 임대율을 94% 부근에서 유지할 계획이다. 또한 임대 장부상에 숨겨진 업사이드는 없다. 수십 년 전에 체결된 계약으로 인한 큰 폭의 임대료 인상 여부를 묻는 질문에 성은 "그랬으면 좋겠지만 안타깝게도 현시점에서는 그렇지 않다"고 답했다.
자산 매각 목표치 근접, 다음 시험대는 자산 인수
연초 이후 자산 매각 규모는 총 2,430만 싱가포르달러로, 목표치인 2억~3억 싱가포르달러에 근접했다. 프레젠테이션 자료에서는 감정가 대비 프리미엄이 2.1%라고 언급한 반면, 매각 총괄 담당은 3.1%라고 밝혔다. 이번 거래에는 스폰서의 첫 위안화 펀드에 매각된 우시(Wuxi) 자산 2곳, 창이 사우스 39번지, 호주의 데리무트(Derrimut), 제3자에게 매각된 중국의 메이플트리 노스웨스트 물류 파크, 그리고 홍콩 그랜드테크 센터(Grandtech Centre)의 구분소유(strata) 유닛 2개가 포함된다. 추가 매각도 계획되어 있다. 중국에서 1~2개, 싱가포르·호주·일본에서 소수, 그리고 홍콩에서 지속적인 구분소유 자산 처분이 예정되어 있다. 그랜드테크 센터는 건물의 절반 가량인 약 140개 유닛이 남아 있으며, 샤틴(Shatin) 2호와 4호 역시 구분소유 등기 건물이다. 단일 매수자에게 통매각하는 것은 비현실적이며 매수자 대부분이 임차인과 실수요자들이기 때문에 전체 프로그램 규모가 3억 싱가포르달러를 초과할 수 있다고 경영진은 밝혔다.
더 흥미로운 질문은 이렇게 순환된 자본이 어디로 향하느냐는 것이다. 경영진은 싱가포르, 일본, 베트남, 인도, 말레이시아를 평가 중이며 싱가포르가 가장 넓은 수익률 스프레드를 제공한다고 밝혔다. 호주, 홍콩, 한국은 현재 마이너스 스프레드를 보여 우선순위에서 제외되어 있다. 베트남과 인도 내 스폰서 발굴 자산들의 규모가 크기 때문에, 스폰서가 "조금 기다릴 여유가 있는" 동안은 제3자 거래가 우선순위다. Kam CEO는 모든 인수가 주당 가치 제고(accretive)로 이어져야 한다고 강조했다. 애널리스트 Mervin Song은 스폰서가 내년 플랫폼 상장을 앞두고 있으며 자산운용사(AUM) 성장세를 보여주고 싶어 할 것이라고 언급했다. 경영진은 자산 리쥬버네이션(재정비), 재배치, 개발 자산과 신흥국 자산의 70대 30 배분, 그리고 스폰서 지원 자산 순환 외에 별다른 주가 재평가(rerating) 촉매제를 제시하지 않았다.
회계 항목
전분기 대비 NPI는 1억 5,600만 싱가포르달러에서 1억 5,500만 싱가포르달러로 소폭 감소했다. 부동산 비용은 두 가지 일회성 요인으로 왜곡되었다. 1분기 공과금 과다계상 환입과 싱가포르 국세청(IRAS) 평가 이후 2분기 전기 부동산세 과소계상분이 그것이다. 경영진은 기초 마진에는 변동이 없다고 밝혔다. 자회사 처분으로 인한 680만 싱가포르달러의 손실은 온쇼어 법인을 통한 중국 자산 2곳의 매각을 반영하며 환율 및 매각 비용을 포함한다. 8,700만 싱가포르달러의 가부배당 소득 조정은 통상적인 임대료 상각(amortization)이라고 설명했다. 유닛으로 지급되는 관리보수 축소에 관한 한 애널리스트의 질문은 컨퍼런스 콜에서 답변되지 않았으며, 경영진은 추후 확인해 주겠다고 밝혔다.