MacroVoices：葛羅曼警告 AI 裁員恐使美國銀行業每 5% 消費者違約率便面臨 40% 股權風險，並認為聯準會將是經濟衰退時唯一的美債買家
第 556 集於 2026 年 10 月 27 日錄製，10 月 29 日發布，適逢美國期中選舉前一週
Forest for the Trees 創辦人路克・葛羅曼（Luke Gromen）重返 MacroVoices 節目，直指市場才剛開始探討他所謂的「二階衍生」信用問題。他的論點在於，由 AI 引發的白領裁員潮最終將衝擊大約 19 兆美元的美國消費者債務，其中大部分為房貸、信用卡與車貸。根據他的計算，在聯準會統計美國銀行體系總計 2.6 兆美元的權益資本基礎下，若這筆債務部位的違約率達到 5%，大約相當於 1,000 億美元。「因為 AI 造成的失業或薪資通縮，導致消費者債務每增加 5% 的違約率，就等於美國銀行業總股本的 40%，」他表示。「你看出問題所在了嗎？這是目前還沒有人談論、但我認為必須正視的一塊。」
AI 就業論述可能正在轉向，信貸股票已先行發出訊號
葛羅曼指出，過去兩週市場對 AI 與白領就業的辯論已經出現決定性轉變。他舉例，克羅格（Kroger）討論裁減約 37% 的企業員工，美國運通（American Express）與巴克萊（Barclays）各自宣布因 AI 裁員 5%，微軟（Microsoft）則對 27% 的員工提出買斷離職方案。他形容微軟的消息是 AI 就業論述中「我們需要一艘更大的船」的關鍵時刻。他的觀點是，被取代的勞工將不容易找到同等的工作，因為 AI 正同時衝擊金融、科技及更廣泛的白領職位。
他主張，市場的行為表現與這項疑慮不謀而合。過去 3 到 6 個月內，銀行股、消費者信貸標的、黑石（Blackstone）、Blue Owl、美國運通及第一資本（Capital One）的表現皆大幅落後 S&P 500 指數。「如果 AI 真的行得通，我為什麼還要持有這些東西？根本講不通，」他表示。他坦言，這套論點部分仍屬於「思維流」，而非成熟的模型，且投資人依然聚焦於較狹隘的問題：超大規模雲端運算業者（hyperscalers）能否持續每年砸下 6,000 億至 1 兆美元。他透露自己將大約 30% 的流動淨資產配置於現金和美國國庫券（T-bills）。在財政主導、且債券市場失靈時財政部或聯準會便會介入的被操控市場中，他對於放空抱持保留態度。
MacroVoices 市場交易台也呼應了此一主題。派崔克・塞雷斯納（Patrick Ceresna）提出透過第一資本（Capital One）進行偏空布局的看法，該股目前交易價約在 204.88 美元，在 1 月觸頂後正以 50 日移動平均線作為轉折點。他指出 2027 年 1 月到期的 200/175 賣權價差（put spread）成本約 5.96 美元，最高報酬可達 19.04 美元，風險報酬比大約為 3:1。該股的隱含波動率目前處於一年期區間的底部附近。
經濟衰退將使聯準會淪為最後買家
葛羅曼接著推演若 AI泡沫破裂引發經濟衰退時的美債供給數學。美國目前的財政赤字已達約 2 兆美元。根據過去三次衰退為赤字增加 600 至 1,000 個基點 GDP 的經驗，他估計可能再增加 1.8 兆至 2.4 兆美元，使總赤字規模達到約 4 兆美元。在此之上，他疊加了銀行為抵銷信用損失而拋售美債的規模，預估每年約 2,000 億至 3,000 億美元。自 2 月以來，外國央行拋售美債的步調也即將逼近 6,000 億美元。持有約 8% 市場份額的避險基金若進行去槓桿（de-gross），可能再拋售 2,000 億美元。這將使實際有效供給量超越 5 兆美元。
「買家在哪裡？是正在失業的市井小民嗎？還是正在提早提領退休金的退休基金？不，只有一個買家，那就是聯準會，」他表示。「聯準會將不得不印鈔票來買美債，然後他們會說：『我們沒有在將債務貨幣化。』這全都是鬼扯蛋。」他補充說，這種因應措施不能在危機爆發前採取，否則看起來會像是在對銀行發放救濟金。「你必須先嚇唬大家。」他表示，投資人應淡化任何由 AI 成長放緩所引發的債券反彈。長天期殖利率的任何跌勢，一旦財政部季度再融資公告顯示更高的發債需求（他估計每年接近 3.5 兆美元，而非 2 兆美元），很可能會隨之反轉。他指出，利息、社會福利及退伍軍人事務部的支出，目前已消耗掉聯邦稅收大約 105% 的資金。
艾瑞克・湯森（Erik Townsend）認為政策背景相當複雜。現屆政府將 AI 領導地位視為國家安全優先事項，若信貸收緊，可能會被施壓必須支持該產業。葛羅曼認同 AI 在華府已被視為「大到不能倒」，並表示他聽聞可靠消息指出，應變規劃在一年多前就已經展開。他指出，政府在與政府相關的計畫中禁止 DeepSeek，實際上削弱了大衛・薩克斯（David Sacks）的反對監管立場，堪稱是為 OpenAI 和 Anthropic 築起了一道「護城河」。
伊朗戰爭是一場關於防空飛彈與債券市場的消耗戰
葛羅曼坦承自己在荷姆茲海峽（Strait of Hormuz）議題上判斷失誤。他 4 月時預測封鎖可能持續到 7 月初，結果證明時間太短，因為海峽實際封鎖的時間已經達到兩倍之久。然而，他和湯森預期的經濟衝擊卻遲遲未顯現。他將這項延遲歸因於中國壓抑需求並釋放戰略儲備，以及西方國家協同釋出儲備。他將該海峽形容為「薛丁格的封鎖」（Schrödinger's closure），因為伊朗和美國都將其視為封鎖，而川普總統則形容它為開放。他也聽說部分新興市場農民因成本考量而放棄購買化肥。這將在明年表現為產量下降，而非當前的糧食通膨，這在短期內對農作物來說反而是逆勢看跌、中長線看多。
他對石油市場感到不解。戰略石油儲備（SPR）釋放、據稱恢復通行的荷姆茲海峽流量以及受損的煉油廠，照理說應該意味著原油供給充裕，但價格卻遠高於六至八個月前的水平，部分地區的柴油價格甚至逼近每桶 200 美元。他認為中國重新恢復買進或許能合理解釋這種局面，但坦言無法證實。
他的核心論點並未改變：「伊朗不必打敗美國，它只需要打敗債券市場。」當他於 2 月 27 日首次提出這個論點時，10 年期公債殖利率為 3.94%，而在幾週前曾觸及 5.3%。在他舉例的計算中，美國每個月或許能補充 100 枚防空飛彈，而伊朗卻能迫使美軍消耗 150 至 300 枚，這最終將使美軍部隊與基地暴露於風險之中。他主張美國在過去 80 年中從未在沒有制空權的情況下打過仗，在這種條件下根本不可能進行可信的入侵。在他看來，俄羅斯和中國有充分的動機繼續供應伊朗，而以色列則樂見美國承擔這個負擔。他預期這場衝突將會拖延下去，並成為導致政府民調低迷的主要因素。塞雷斯納的技術面解讀也一致：油價在每一次頭條消息過後都會回升至先前的高點，WTI 原油在技術上正將目標指向 120 美元的先前高點。
上週四可疑的美債反彈
葛羅曼特別點出上週四 10 年期公債殖利率在盤中大跌 20 個基點的異常現象。他指出，在他 31 年的職業生涯中，這種幅度的行情通常與 911 事件、雷曼兄弟倒閉以及新冠疫情等重大事件同時發生。這波走勢打破了當時的主流格局——當時黃金下跌 50 美元、油價漲 3%、比特幣跌 3% 至 4%、美元溫和走高，在正常情況下這些都應該推高殖利率。此後，10 年期公債殖利率一直被釘在 4.99% 附近。
他推測，市場上可能有人從政府那裡提前獲得了預期將失去眾議院多數席次的風聲。他指向川普一再警告民主黨獲勝將帶來「1929年風格的大蕭條」，以及財政部長史考特・貝森特（Scott Bessent）據報威脅將原本規劃的財政整頓期壓縮在 11 月 4 日至 2027 年 1 月 3 日之間的窗口。他的比喻是：「如果我在大富翁（Monopoly）遊戲中贏不了，我就乾脆把棋盤給掀了。」他還指出，據報商品期貨交易委員會（CFTC）曾被下令暫停調查涉嫌提前獲取川普推動油價波動之戰爭相關貼文內幕的案件。他強調這一切都只是懷疑，而非既定事實，並表示他不知該如何解讀。他對聯邦公開市場委員會（FOMC）的決策沒有強烈看法，預期會維持利率不變或升息 25 個基點，並稱升息將是「錯誤的做法」。
期中選舉之後的政治與社會風險
葛羅曼直言不諱地談到更長遠的政治後果。即使貝森特和薩克斯成功阻止了 AI 泡沫破裂，他質疑美國究竟能贏得什麼。美國擁有不斷增長且多元的族群，在他看來「幾乎難以融洽相處」，如今又將面臨龐大的白領失業潮。中國、日本和韓國正面臨人口減少，但擁有較為同質的社會。他表示，這個問題將從 2027 年開始「激烈爭辯」，「美國各地的市中心將出現汽油彈」，正如今日的法國一樣。他引用了彼得・圖爾琴（Peter Turchin）關於精英過剩與貧富不均的研究。他期盼政府周遭能有更多「具備二階及三階衍生思考能力的人」。
湯森補充說，Anthropic 最近提交的 S-1 檔案中包含這樣的字眼：若缺乏足夠的安全防護措施，足夠先進的 AI 系統可能會對「全人類構成災難性或生存威脅」。他認為這給了民主黨反對在「跛腳鴨會議」（lame-duck session）期間將優先支持 AI 視為國家安全事務的口實。
市場交易台：七巨頭出現裂痕、鷹派按兵不動、黃金面臨轉折
塞雷斯納表示，本週的財報釋出了喜憂參半的訊號。微軟上漲而 Alphabet 急跌，市場看出資助 AI 基礎設施建置與展現獲利回報之間的鴻溝正在擴大。微軟的季度自由現金流約為 180 億美元，而 Alphabet 則為負 9 億美元。那斯達克指數跌破 50 日移動平均線，呈現他所形容的熊市旗形（bear flag）。佔 S-100 指數約 35% 比重的「七巨頭」（Mag 7）正處於 50 日均線位置，而 S&P 500 則守在 7,600 至 7,700 的系統性賣壓區之上，商品交易顧問（CTA）與波動率目標基金（vol-targeting funds）可能會在此開始解除部位。
關於聯準會，他指出市場得到了預期中的「鷹派按兵不動」。主席華許（Warsh）承認金融條件有所收緊，但並未稱政策已經緊縮，也沒有說債券市場已經做了足夠的緊縮。美元的上升趨勢保持完好，歐元接近 52 週低點，若跌破 111 關卡可能會進一步擴大美元漲勢。黃金守在 4,000 美元的支撐位，其分發型態（distributive chart）暗示仍有 5% 至 10% 的下跌空間，儘管他長期仍舊看多。銅價在未能創下新高（儘管多頭部位擁擠）後正朝 670 點反彈，若跌破 650 點可能會引發多頭擠壓（squeeze）。他也注意到鈾市場的分歧，U3O8 價格保持在每磅 90 美元上方，但相關類股卻持續下跌。玉米產量預測達 2.34 億蒲式耳，在兩週內引發了大約 16.6 萬口淨合約的投機性賣壓。