Telefonkonferenz zu den Ergebnissen des dritten Quartals 2026, 6. November 2026

TeraWulf hat die Telefonkonferenz zum dritten Quartal genutzt, um darzulegen, dass die beiden größten Finanzierungs- und Umsetzungsrisiken für den Justified-Campus im US-amerikanischen Hawesville, Kentucky, maßgeblich verringert wurden. Das Unternehmen gab eine Kreditunterstützung durch Google zur Finanzierung des rund 19 Milliarden Dollar schweren und auf 20 Jahre angelegten Mietvertrags mit Anthropic sowie einen definitiven EPC-Vertrag mit Fluor für alle drei Rechenzentrumsgebäude bekannt. Das Management ordnete diese Entwicklungen in das Umfeld breiterer Kreditaufschläge, hoher Infrastruktur-Emissionen und anhaltender Investorenzweifel an den Renditen von KI-Investitionen ein. CEO Paul Prager räumte ein: „Das sind beregigte Fragen, und wir sind uns des Marktumfelds sehr wohl bewusst.“

Googles Absicherung ist für TeraWulf günstiger als die erste Version

Das nützlichste neue Detail betraf die Unterschiede zwischen diesem Google-Schutzschirm und jenem bei WULF Compute. CFO Patrick Fleury erklärte, die Struktur sei insofern ähnlich, als Google die Mietverpflichtungen von Anthropic absichert und bei Mietbeginn entweder durch eine obligatorische Mietübernahme oder eine schuldensenkende Ausstiegszahlung vor Zahlungsausfällen schützt. Zwei Bedingungen sind für die Aktionäre von TeraWulf jedoch spürbar vorteilhafter. So gewährt das Unternehmen Google kein zusätzliches Vorab-Eigenkapital mehr, das Google bei WULF Compute noch in Form von Optionsscheinen erhalten hatte. Zudem lassen sich die Kosten für die Kreditunterstützung im Rahmen des Mietvertrags vom Mieter zurückfordern. Die Unterstützung entfällt zudem, sobald Anthropic bestimmte Investment-Grade-Ratings erreicht. Fleury nannte dies eine „Version 2.0“ des Schutzschirms und zog einen Vergleich: „Egal ob man Fahrradfahren mit Stützrädern lernt oder seine Kinder großzieht – wenn sie 18 werden, müssen sie das Nest verlassen und fliegen.“

Das Management äußerte sich offen dazu, warum die Absicherung erforderlich ist. Fleury sagte, Anthropic „ist weder börsennotiert noch hat das Unternehmen bislang ein Investment-Grade-Rating“, und TeraWulf könne es sich angesichts seiner Abhängigkeit von den Kapitalmärkten nicht leisten, auf einen Kontrahenten ohne ein solches Rating zu vertrauen. Jeder künftige Mietvertrag werde daher durch einen Mieter mit Investment-Grade-Rating abgesichert sein oder einen solchen als Hauptmieter vorweisen. Fleury wies zudem darauf hin, dass die vorrangig besicherten 7,75-%-Schuldverschreibungen von WULF Compute – die ersten ihrer Art in diesem Sektor – besser gehandelt werden als fast alle der rund 25 vergleichbaren Anleihen auf seinem Bloomberg-Bildschirm. Dies führte er auf den bonitätsstarken Mieter sowie auf TeraWulfs Eigenkapitalbeitrag von rund 30 % zurück. Projektspezifische Kredite für Justified wurden noch nicht aufgenommen. Das Management sprach lediglich von einem „klaren Weg“; weitere Konditionen sollen bei Start der Finanzierung bekannt gegeben werden.

Kostentransparenz bei Justified verbessert sich, aber die Spanne von 10 bis 12 Millionen Dollar ist noch nicht fixiert

CTO Nazar Khan erklärte, die Ingenieurarbeiten und Planungen für Justified seien zu rund 90 % abgeschlossen und dürften bis zum 1. Dezember die Marke von 100 % erreichen. Die Beschaffung von Geräten mit langen Lieferzeiten liegt bei über 80 % und soll bis Jahresende vollständig unter Dach und Fach sein. Etwa 80 % des Projektumfangs im Rahmen des Fluor-Vertrags dürften Anfang Dezember definiert sein. Das Unternehmen bestätigte die Projektkosten von 10 Millionen bis 12 Millionen Dollar pro kritischem IT-Megawatt – eine Spanne, die nach eigenen Angaben mit der Basis von Lake Mariner vergleichbar ist – sowie phasierte Termine für die Inbetriebnahme von Ende 2027 bis zum zweiten Quartal 2028. Die Rammarbeiten für die Fundamente laufen.

Der Fluor-Vertrag sieht eine offene Kostenberichterstattung (Open-Book-Kalkulation), eine Überwachung der Beschaffung und definierte Meilensteine vor. Garantierte Höchstpreise (GMP) werden im Zuge des Fortschreitens von Planung und Beschaffung noch ermittelt, sodass der Kostenschutz derzeit noch nicht vollständig greift. Khan erläuterte, die GMP-Struktur teile das Risiko von Kostenüberschreitungen zwischen den Subunternehmern und Fluor auf, und TeraWulf habe hart daran gearbeitet, den Projektumfang präzise abzugrenzen, um klare Verantwortlichkeiten zu schaffen. Zum Stichtag 30. September hatte TeraWulf rund 550 Millionen Dollar an Eigenkapital in Justified eingebracht, was das Management als einen erheblichen Teil des im aktuellen Finanzierungsplan vorgesehenen Eigenkapitals bezeichnete.

Muskie: Ein vertraglich abgesicherter Weg zu einem Gigawatt, mit Gaskraftwerk (760 Megawatt) für die zweite Hälfte

Das detaillierteste Detail bezüglich Muskie betraf die Stromversorgung der zweiten 500 Megawatt. TeraWulf verfügt über einen unterzeichneten Stromversorgungsvertrag über 500 Megawatt mit Kentucky Power im Rahmen eines bestehenden Tarifs, wobei die Belieferung im Jahr 2028 beginnen soll. Der zweite Block erfordert neue Erzeugungskapazitäten. Khan sagte, das Unternehmen habe eine Vereinbarung rund um das Big-Sandy-Projekt von Kentucky Power ausgearbeitet – ein GuD-Gaskraftwerk (Gas- und Dampfturbinenkraftwerk) mit 760 Megawatt Leistung. Da TeraWulfs gesamte Gigawatt-Last die Kapazität des Kraftwerks übersteigen würde, wird die Anlage quasi auf Basis dieser Nachfrage errichtet. Es wird erwartet, dass Kentucky Power in den kommenden Wochen einen Antrag bei der zuständigen Regulierungsbehörde (Kentucky Public Service Commission) einreicht; die Genehmigung wird für Mitte 2027 und die Inbetriebnahme der Anlage für 2031 angestrebt.

Die Wirtschaftlichkeit wälzt die Kosten auf TeraWulf ab. Khan erklärte, die Struktur gebe Kentucky Power „einen direkten Pfad von den anfallenden Kosten zu dem, was wir bezahlen“. Darin enthalten ist eine zusätzliche Wohngutschrift in Höhe von 100 Millionen Dollar, die über einen Zeitraum von 10 Jahren ausgezahlt wird, während die Zinsen während der Bauphase von 2027 bis 2031 in die Tarife von TeraWulf einfließen. Die Netzauslastung steigt in den Jahren 2028 und 2029 an und überbrückt die Zeit bis zur Inbetriebnahme des Kraftwerks. Das Unternehmen führt Gespräche darüber, Teile der zweiten 500 Megawatt auf das Jahr 2029 vorzuziehen, womit noch vor Jahresende 2029 ein volles Gigawatt betriebsbereit wäre. Dieser Plan hängt jedoch von einer noch ausstehenden behördlichen Genehmigung sowie von einem Kraftwerk ab, das erst in einigen Jahren existieren wird – Investoren sollten dies entsprechend gewichten.

Muskie-Kundenstrategie: Geduld statt Tempo und keine verwässernden Mietverträge

Prager betonte, Muskie sei „heute weitaus wertvoller als zu Beginn der Woche“ und „das Telefon steht wegen kurzfristig verfügbarer Kapazitäten nicht still“. Er lehnte es ab zu sagen, wann oder mit wem der nächste Mietvertrag unterzeichnet wird. Er bekräftigte, dass das Unternehmen kein Geschäft akzeptieren werde, „das uns zu einer Eigenkapitalemission zu einer Bewertung zwingt, von der wir nicht glauben, dass sie den Wert des Unternehmens widerspiegelt“. Zudem wies er darauf hin, dass die Kundenauswahl mehr als nur die Bonität umfasst: Ein Hyperscaler und ein Entwickler von Frontier-Modellen können sich bei Mietertrag, Finanzierungskosten und kultureller Passung erheblich voneinander unterscheiden.

Als Antwort auf eine Frage von Stephen Byrd (Morgan Stanley) zum Eigenkapitalüberhang zählte Fleury die verfügbaren Instrumente auf: Kundenvorauszahlungen, Eigenkapitalkäufe von Kunden zu höheren Preisen, Verschuldung bei stabilisierten Projekten sowie Infrastrukturfonds, die projektspezifisches Eigenkapital zu Multiplikatoren suchen, die über den Bewertungen börsennotierter Projektentwickler liegen. Er argumentierte, WULF Compute werde im Vergleich zu Branchenkollegen nach dem Hochfahren „deutlich unterverschuldet“ sein. Die Freisetzung von Eigenkapital aus stabilisierten Assets und dessen Rückführung an die Muttergesellschaft ist eine erklärte Priorität für 2027. Auf die Frage der Bank of America, ob TeraWulf stabilisierte Assets veräußern würde, erwiderte Fleury, das Geschäftsmodell bestehe zwar darin, langfristig zu bauen und zu besitzen, er schließe dies jedoch nicht aus und verwies auf Blackstones Beteiligung am Übertragungsnetzgeschäft von FirstEnergy als Präzedenzfall.

Zur Tarifsicherung erklärte Fleury, die Mietkonditionen seien vertraulich, aber TeraWulf strebe vertragliche Mechanismen an, um die Marge zwischen den gewichteten durchschnittlichen Kapitalkosten und der Mietrendite zu wahren; zudem werde man mit Kunden offene Gespräche über die Kapitalkosten führen. Das Management teilte mit, dass sich die Ökonomie neuer Verträge im Einklang mit den Bau-, Tarif- und Finanzierungskosten entwickelt habe. Prager betonte, das Unternehmen versuche nicht, den aktuellen Marktpreisen hinterherzulaufen, und das einzige Risiko, das man einzugehen gedenke, sei das Umsetzungsrisiko.

Management umschifft das Asset-Light-Modell

Auf eine Frage von Northland zu Riots kürzlich angekündigtem, asset-light strukturierten Mietvertrag für Grundstücke mit Stromanschluss entgegnete Prager, dieser „sieht nach einem hervorragenden Geschäft aus Renditesicht aus“, stehe aber „derzeit nicht im Zentrum unseres Fokus“. Khan hielt dem mit Zahlen entgegen. Seiner Lesart nach wendet Riot für 910 Megawatt rund 2 Millionen Dollar pro Megawatt für erschlossenes Bauland auf, während die Renditen für die nächsten investierten 4 Millionen Dollar unklar seien. TeraWulf hingegen strebe an, auf die vollen 10 Millionen bis 12 Millionen Dollar pro Megawatt für ein schlüsselfertiges Gebäude eine Rendite zu erwirtschaften. Seine Ansicht nach generiert das Full-Stack-Colocation-Modell auf risikoadjustierter Basis den größten Eigenkapitalwert pro Leistungsmegawatt. Prager verwies zudem auf die Sorgen von Investoren hinsichtlich des Restwerts (Terminal Value) und argumentierte, dass TeraWulfs Standorte dank eines Upgrades-Zyklus von rund 5 Jahren, attraktiver Strompreise und inferenzgeeigneter Standorte über einen starken Restwert verfügen.

Lake Mariner im Zeitplan, Kosten bei 8,9 Millionen Dollar pro Megawatt

Operativ liefert Lake Mariner termingerecht ab. Rechenzentrum CB-3 ist online und generiert mit 102 kritischen Megawatt Mieteinnahmen. Bei CB-4 ist die Kundenausstattung in den ersten von vier Datenhallen installiert und unter Strom gesetzt; der Mietbeginn wird in Kürze erwartet. Die Inbetriebnahme der dritten Halle läuft, und die vierte startet Mitte November, sodass voraussichtlich bis Jahresende alle vier Hallen online sind und zusätzliche 168 kritische Megawatt beisteuern. CB-5, ein baugleiches Pendant zu CB-4, beginnt diesen Monat mit der Inbetriebnahme, um im ersten Quartal 2027 in allen vier Hallen den Betrieb aufzunehmen. Das Management rechnet damit, dass bis Ende des ersten Quartals etwa die Hälfte der vertraglich vereinbarten kritischen IT-Kapazität in Betrieb sein wird, bei annualisierten Leasingerlösen auf Run-Rate-Basis von rund 700 Millionen Dollar. Fleury bezifferte die Gesamtkosten von WULF Compute auf rund 8,9 Millionen Dollar pro Megawatt und bewegt sich damit im Rahmen der ursprünglichen Spanne von 8 Millionen bis 10 Millionen Dollar. Rund 2,9 Milliarden Dollar an Projekt-CapEx sind investiert, etwa 1 Milliarden Dollar verbleiben, wovon rund zwei Drittel bereits zugesagt sind. Das Management skizzierte zudem einen Weg zu rund 750 Megawatt in Lake Mariner, um ein sechstes Gebäude (CB-6) zu ermöglichen.

Finanzergebnisse des dritten Quartals: Umsatz fast verdoppelt, Margen weiterhin gedrückt

Der Umsatz belief sich auf 76,2 Millionen Dollar (gegenüber 44,8 Millionen Dollar im zweiten Quartal). Die HPC-Leasingerlöse stiegen im Quartalsvergleich um 97 % auf 63,0 Millionen Dollar – das sind rund 83 % des Gesamtwerts, aufgeteilt in 46,0 Millionen Dollar Mieteinnahmen, 11,3 Millionen Dollar aus dem Mieterausbau sowie 5,4 Millionen Dollar an durchlaufenden Stromkosten (Power Pass-Through). Das bereinigte EBITDA lag mit minus 12,8 Millionen Dollar weiterhin im roten Bereich (gegenüber minus 18,3 Millionen Dollar im zweiten Quartal). Die ausgewiesene Marge des HPC-Leasingsegments betrug lediglich rund 17 %, verglichen mit einem langfristigen Ziel von etwa 85 %. Das Management erklärte, diese Lücke spiegele 11,3 Millionen Dollar an Ausbauerlösen und -kosten, 11,1 Millionen Dollar an vorerlösbezogenen und nicht zahlungswirksamen Kosten bei WULF Compute sowie 18,0 Millionen Dollar an Entwicklungskosten wider. Bereinigt um diese Posten und abzüglich von Stromkosten in Höhe von rund 5,3 Millionen Dollar betrug die Marge etwa 83 %. Die operativen Aufwendungen stiegen von 23,4 Millionen auf 39,5 Millionen Dollar, darin enthalten sind 12,3 Millionen Dollar für Grundstücke Vorbereitung und Abrissarbeiten für künftige Entwicklungen. Die bereinigten Vertriebs- und Verwaltungskosten (SG&A) beliefen sich auf 27,1 Millionen Dollar.

Der GAAP-Nettogewinn von 709,9 Millionen Dollar – verglichen mit einem Verlust von 939,9 Millionen Dollar im Vorquartal – wurde durch eine nicht zahlungswirksame Anpassung des Beizulegenden Zeitwerts (Fair Value) bei den Google-Optionsscheinen sowie durch einen Gewinn aus dem Verkauf der Abernathy-Joint-Venture-Beteiligung angetrieben und sagt daher wenig über die operative Leistung aus. Die gezahlten Zinsen sanken von 125,7 Millionen auf 5,0 Millionen Dollar.

Liquidität und Kapitalplan

TeraWulf beendete das Quartal mit liquiden Mitteln und gebundenem Bargeld (Restricted Cash) von rund 2,4 Milliarden Dollar, wovon etwa 1,1 Milliarden Dollar auf die Muttergesellschaft entfallen und rund 300 Millionen Dollar als Sicherheit für Muskie-Bankbürgschaften (Letters of Credit, LCs) dienen. Die Kreditlinie (Revolver) wurde auf Zusagen in Höhe von 400 Millionen Dollar aufgestockt, inklusive einer Akkordeon-Option über 150 Millionen Dollar und ohne Unterlimit für Bürgschaften. Es wird erwartet, dass die Sicherheitsleistung von 300 Millionen Dollar im Dezember – zeitgleich mit dem Start des Mietvertrags für CB-4 – durch revolvierende Bürgschaften abgelöst wird. Das Unternehmen erwartet 150 Millionen Dollar aus dem Abernathy-Verkauf bis Jahresende und rund 130 Millionen Dollar bis zum 30. April 2027. Das Management erklärte, die bestehende Liquidität und diese Erlöse deckten die verbleibenden Verpflichtungen für Lake Mariner, das verbleibende Justified-Eigenkapital sowie den Zwischenbedarf an Muskie-Bürgschaften, ohne dass die Inanspruchnahme der Aktienmärkte erforderlich sei. Diese Aussage bezieht sich ausschließlich auf bereits zugesagte Projekte und deckt keinen unterzeichneten Muskie-Bau ab.

Chesapeake in der Schwebe und regulatorisches Umfeld

Zur Übernahme in Chesapeake, Maryland, erklärte Prager, die meisten behördlichen Genehmigungen lägen vor, jedoch seien noch aufschiebende Bedingungen offen, die der Verkäufer erfüllen müsse. „Wenn diese Bedingungen erfüllt werden, großartig. Und wenn nicht, wäre das bedauerlich“, sagte er und fügte hinzu, dass das Unternehmen nichts in die Pipeline aufnehmen werde, was nicht eindeutig wertsteigernd ist. Der Tonfall ließ durchklingen, dass der Deal nicht gesichert ist. Prager bekräftigte zudem, dass TeraWulf sein Ziel, jährlich zusätzliche 250 bis 500 Megawatt vertraglich zu binden, mit dem bereits kontrollierten Portfolio erreichen könne und keine Grundstücke hinzukaufen müsse. Regulierungsseitig lobte er den rahmenbasierten Ansatz des Bundesstaates New York und erklärte, Kentuckys demokratischer Gouverneur Andy Beshear „liebt die Anlage“. Er fügte hinzu, dass eine gute Regulierung dabei helfe, glaubwürdige, gut kapitalisierte Projekte von spekulativen Vorhaben zu unterscheiden.