2026年第3季財報電話會議（2026年11月4日）：銷售重回成長之際，財務長Karsten Knudsen將卸任
諾和諾德（Novo Nordisk）公布第3季調整後銷售額年增4%，達792億丹麥克朗，並連續第二季上修2026年全年展望，按固定匯率計算，調整後銷售額與營業利益成長率預估區間調整為負2%至正2%。不過，更有意思的資訊是在問答環節中透露的。美國業務負責人Jamey Millar坦言，Medicare Bridge計畫占了美國Wegovy銷量季增幅的大部分，且一旦扣除該計畫，更廣泛的抗肥胖藥物類別在5月到10月之間基本上呈現持平。
Bridge計畫是市場轉折點，但底層市場表現平平
第3季Wegovy口服劑型銷量季增約20%，注射劑型銷量則季增約10%。Millar坦率說明了銷量來源。目前Bridge計畫在注射與口服劑型合計帶動每周總處方箋量約6萬張，他並表示20%的季增率「主要但不完全是來自Bridge的銷量」。若將其剔除，「整個市場類別相對持平，這符合該期間常見的季節性表現」。當傑富瑞（Jefferies）直接詢問若無Bridge計畫GLP-1產品線是否還會成長時，Millar表示成長幅度將會較小，並指出「Bridge確實為該市場類別創造了轉折點」。
這番話為媒體頭條所渲染的復甦論調降溫。管理層預期第4季的消費者催化劑與新年新希望（New Year's resolution）的需求將帶來助益，但商業保險通路尚未提供獨立的推升動能。古根漢（Guggenheim）追問此事，指出多家保險業者已縮減對肥胖症給付的支持。Millar表示，保險業者的猶豫現在「日益聚焦於銷量成長帶來的成本隱憂」，因為實質淨價持續下滑，且目錄價（list prices）也將於2027年1月1日調降。他指出，大型雇主在看到成本走勢後便紛紛退縮，儘管長期醫療成本得以抵銷：「無論是百事可樂（Pepsi）、星巴克（Starbucks）或其他大型雇主，當他們看到成本趨勢時，就會採取反對態度。」
Bridge同時也是一項預定於2027年底結束的示範計畫。Millar未對政治結果做出預測，但主張過去五年飆升28%的家庭保險費負擔，以及老年人對該福利利用率的增加，將「在政治上對延續該計畫形成壓力」。投資人應將Bridge視為對美國銷量提供實質但具時效性支持的措施。
未提供2027年財測，但提出「三增三減」評估框架
多位分析師詢問諾和諾德能否在2027年重返成長。執行長Mike Doustdar拒絕給出財測，但「特意」提供了建構基礎。在正面因素方面，他列舉了美國與國際市場對Wegovy口服劑型的持續採用、於2026年中才推出的Bridge計畫的年度化效應，以及兩項新產品上市——美國的CagriSema，以及橫跨大西洋兩岸的Frehemgo（denecimig）。在負面因素方面，他則指出國際早期專利期滿（loss of exclusivity）市場的semaglutide專利到期年度化效應（其對第3季的衝擊大於第2季）、中國市場持續約2%的逆風以及2027年當地進一步的專利到期，還有「2026年出現的一些有利毛利轉淨利（gross to net）效益，在正常情況下，明年或許不能期待有相同的程度」。
管理層未明言年初至今的成長率、第2季和第3季的中個位數（mid-single digits）年化成長率，或是0%的財測中點，究竟哪一個才是較佳的基準。Doustdar表示，諾和諾德將觀察10月至12月的表現再據此建構。高盛（Goldman Sachs）估算第4季的隱含範圍波動高達約120億丹麥克朗，Knudsen對此解釋稱，這對波動性較高的產品類別來說實屬常態。他特別點出兩大逆風：一是基期偏高，因為2025年第4季有約30億丹麥克朗的美國有利毛利轉淨利；二是專利到期效應擴大，主要集中在加拿大。
訂價：Ozempic維持10%至15%的侵蝕率作為規劃假設
在淨價方面，Millar重申預期Ozempic每年將面臨10%至15%的價格侵蝕。第3季的表現「顯著優於」該區間，但他表示2型糖尿病領域的保險業者壓力將持續存在。第3季Wegovy的毛利轉淨利扣除額（gross-to-net deductions）為30%至35%，略處於高檔，管理層預期未來將維持相似或略佳的水準。Millar表示，根據《降低通膨法案》（Inflation Reduction Act），Ozempic的Medicare最高公平價格（maximum fair price）不應帶來額外的負面影響，因為現有的價格走勢已經反映了這一點。
國際業務：口服劑型加速推廣，並浮現常態化早期跡象
國際業務成長8%，其中EUCAN（歐洲、加拿大）地區成長18%。肥胖症業務成長24%，諾和諾德在該地區GLP-1市場的銷量市占率達到54%。Wegovy口服劑型目前已在7個市場推出，管理層預期在2027年上半年將擴展至超過20個市場。這比9月資本市場日（Capital Markets Day）所公布的2027年底時程更早。Emil Larsen將此加速歸因於產能超出預期產線水準、多國共用包裝以及更快速的法規審查作業，並提到在電話會議當天獲得了澳洲的批准。
早期市占數據表現強勁，在英國的口服肥胖症市場占有率約達90%，在阿拉伯聯合大公國（UAE）則約為80%。德國在六週內售出約10萬盒，多數為初次使用GLP-1的患者。不過，英國每周藥盒銷量已從資本市場日所引述的65,000盒滑落至約60,000盒，Larsen將此歸因於競爭對手的產品上市、季節性因素以及壓抑需求的消退。他強調，口服劑型並未蠶食注射劑型，諾和諾德在英國整體的市占率比上市前高出超過10個百分點。Larsen同時警告，在專利到期市場中，口服劑型將維持較高的定價，諾和諾德將「在明年了解」這對銷量意味著什麼。
注射劑型業務的表現也超越了口服劑型新聞標題所展現的規模。Larsen表示，今年迄今國際業務的Wegovy注射劑型銷量成長接近70%，且定價「極具紀律」。Wegovy 7.2毫克劑型目前已在3個市場上市，並承諾在年底前於超過30個市場推出，自6月上市以來，約有5%的英國注射劑型患者已轉換至高劑量。
美國Wegovy口服劑型與高劑量：市占強勁，獲取率偏低
Wegovy口服劑型在口服領域的新品牌處方箋（new-to-brand prescriptions）市占率約為80%，累計處方箋超過800萬張，Millar稱這是十多年來（疫苗除外）美國按銷量計算最強勁的製藥業新品上市。Wegovy產品線在整個肥胖症類別的新品牌處方箋市占率超過50%。Millar指出，IQVIA低估了Wegovy口服劑型的處方箋數量，因為諾和諾德更廣泛的合作夥伴生態系與訂閱通路並未回報絕對數值，因此該產品線的患者獲取率在結構上低於其口服競爭對手。
Wegovy 7.2毫克劑型的處方箋數量約為每週2萬張，占Wegovy總銷量的5%，相較於全產業最高劑量約占整體注射劑型處方箋的15%，顯示仍有成長空間。Millar表示，高劑量使用者中有80%是由2.4毫克劑型向上調劑而來，因此這些處方箋「否則將會流失給Wegovy產品線以外的選擇」。這指向了防禦性效益，大於市場規模的擴張。
Ozempic口服劑型品牌重塑展現早期動能
從Rybelsus轉型為Ozempic口服劑型的過程已告完成，口服產品線的每週新品牌處方箋數量自上市以來已增加了一倍以上。超過60%的Ozempic口服劑型新品牌處方箋來自初次接受GLP-1治療的患者。美國食品藥物管理局（FDA）對25毫克劑型的審查決定預計於年底前出爐。Larsen表示，諾和諾德尚未決定將此品牌重塑推廣至國際市場，當地目前正優先推動Ozempic 2.0毫克劑型（已在13個市場上市，並計劃於年底前擴展至20個），藉此在有保險給付的市場中抵禦日益激烈的競爭。
研發管線：CagriSema擊敗替爾肽（tirzepatide）5毫克，朝上市邁進
首席科學官Martin Lange發表了REIMAGINE 5研究結果，這是一項針對超過1,000名2型糖尿病患者進行為期60週的頭對頭（head-to-head）研究，比較了每種成分各1毫克的CagriSema與5毫克的替爾肽（tirzepatide）。CagriSema達到12.4%的體重減輕幅度，相較之下替爾肽為9.1%，並具有約1.7個百分點的非劣性（non-inferior）糖化血色素（HbA1c）降幅。Lange主張此對照組極具相關性，因為全球約有50%的替爾肽患者使用的是5毫克或更低劑量。需要留意的條件是，這是以低劑量組與低劑量對照組進行測試，而非最高劑量。在肥胖症領域，REEFINE 9研究顯示，在每種成分各1毫克的較低維持劑量下，68週的體重減輕幅度達21%。
對REDEFINE 1中女性患者的後續分析（post-hoc analyses）顯示，平均體重減輕幅度為25%，其中停經前女性為27%、圍絕經期（peri-menopausal）女性為25%、停經後女性則為23%。一項針對疼痛性糖尿病周邊神經病變（painful diabetic peripheral neuropathy）的二期臨床試驗顯示，疼痛量表評分降低了2.4分，降幅約為38%，且超過53%的患者實現了至少30%的疼痛減輕。涵蓋整個產品線的神經性疼痛三期臨床試驗計劃於2027年展開。
關於CagriSema是否能受惠於Wegovy的光環效應，Doustdar將其機率評為「中等」，並主張「它遠遠超越了將胰澱素（amylin）與semaglutide混合的層次」。Millar未詳細說明上市市場區隔，但表示隨著競爭加劇，「單一藥物、雙重促效劑、三重促效劑」組成的產品組合將至關重要。管理層表示，正準備一旦獲批，即透過NovoCare及合作夥伴直接向消費者推出產品。
口服zenagamtide（一種單分子GLP-1與胰澱素雙重促效劑）已進入AMAZE 9的三期臨床試驗，預計於2028年公布數據。2027年將有多項數據公布：cagrilintide的三期RENEW 1與2試驗預計於年中左右、兩種三促效劑（UBT251及一項內部GLP-1/GIP/胰澱素分子）的一/二期數據預計於上半年、Amylin 355的二期數據預計於下半年，而口服ACSL5抑制劑的一期數據則預計於下半年公布。當被問及三期促效劑試驗中的不良事件風險時，Lange表示，由於劑量遞增設計，一期耐受性數據部分帶有人工性質，二期數據應更具代表性。他表示其目標是達到與Wegovy一致的安全特徵，對於含GIP的三促效劑則可能更好。關於efruxifermin，他暗示諾和諾德不會急於針對早期纖維化推出產品，並表示「我們手上已經有一款針對F2和F3期病變的藥物上市了，它的名字叫Wegovy。」
財務與管理層變動
調整後營業利益年增27%至320億丹麥克朗，主要受惠於2025年第3季約90億丹麥克朗轉型成本的低基期對比，部分被本季約35億丹麥克朗的其他營業費用與研發一次性成本所抵銷。自由現金流量超過280億丹麥克朗，全年自由現金流量預測則調整為600億至700億丹麥克朗。財測假設國際業務銷售成長、美國業務銷售下滑，並伴隨與市場准入投資及最惠國協議相關的較低實現價格。
諾和諾德同時宣布，擔任財務長9年且擁有27年公司資歷的Knudsen將於年底離職。現任高德美（Galderma）財務長的Luigi La Corte將接任其職務。此一時間點意味著2世27年2月的財測將由新任財務長發表，多位分析師利用提問機會向Knudsen表達感謝。Doustdar表示，諾和諾德目前正向大眾報告其2030年承諾的實施進展：今年啟動了7項首次人體試驗（first-in-human trials）、10項進行中的三期臨床計畫，並治療了560萬名肥胖症患者，幾乎是一年前的兩倍。第2季新增120萬名患者與第3季新增130萬名患者，對比第1季糖尿病患者淨減少8萬人，顯示出真實的銷量轉機，儘管目前該轉機是由具時效性的政府計畫所支撐，並受到價格侵蝕所抵銷。