TMX Group 計畫在 CDS 內建機構級數位資產層，第三季調整後 EPS 年增 21%，暫不考慮代幣化股票
2026年第三季法說會（2026年10月30日）：營收創下 4.911 億美元紀錄，但 BOX 成本與市佔率下滑為本季增添隱憂
TMX Group 在第三季法說會中，勾勒出迄今對數位市場基礎設施最為具體的構想，其基調顯得相當克制。執行長 John McKenzie 表示，公司的目標是建構「整合至混合型中央證券存管機構（CDS）中的機構級數位資產基礎設施」，旨在搭起傳統金融與去中心化金融之間的橋樑。他們的目標並非將個別股票進行代幣化——他指出，在一個僅為美國市場規模十三分之一的市場中，代幣化只會分化流動性——而是著眼於擔保品與現金的流動。本季財務表現強勁，營收成長 17%，達到創紀錄的 4.911 億美元，調整後稀釋每股盈餘（EPS）則成長 21%。然而，受外匯避險的非現金公允價值調整以及收購相關外匯波動影響，報告之稀釋每股盈餘下跌 12%。
數位資產：擔保品流動性優先於股票代幣化
McKenzie 表示，TMX 上個月召集了業界主要利害關係人，並已針對客戶痛點制定出發展藍圖，他將這些痛點形容為「資本流動、支付流動、支付時效、擔保品流動性」。該計畫預計在現有的 CDS 存管機構旁，於結算所內建立數位功能，以便 TMX 能夠清算與結算數位資產，同時連接至 Canton Network 等網路。這將允許數位化擔保品匯入系統。CDS 目前託管超過 8 兆美元的資產，McKenzie 的邏輯在於，數位化程度越高，對客戶而言就越具流動性且更具效率。
該公司刻意避開了市場上較為追逐風潮的領域。當被問及 TMX 與美國 DTCC（存管信託暨結算公司）的差異時，McKenzie 表示，兩者的技術夥伴與數位通道非常相似，但「最大的不同在於，我們現階段不將個別股票代幣化列為優先要務。」他的理由很直接：將現有股票代幣化「本質上就是將流動性分散到互不相通的獨立池子中」，而 TMX 主要追求的是能改善流動性和價格發現的計畫。他也提到，多年來有許多潛在發行人曾考慮以代幣發行（Token offering）取代 IPO，「但每一次他們的選擇都是進行傳統 IPO」，因為傳統 IPO 具備更廣泛的投資人參與度。
在成本方面，管理層將此定位為一場演進而非革命。McKenzie 表示，這筆支出屬於「投資，而非重大投資」，且將控制在現有的營運支出率（run rate）範圍內。他指出，今年上半年以研究為主，隨著利害關係人準備就緒，公司目前已轉向開發與規模化階段。由於商業回報尚未量化且時間表模糊，投資人應將此視為具系統重要性公用事業的防禦性佈局，而非近期的獲利驅動力。
預測市場與延長交易時間
TMX 並未追逐預測市場。McKenzie 表示，在加拿大監管框架下，「真正具實驗性質的事物發揮空間不大」，二元期權產品目前也不被允許，且市場需求薄弱。他劃下了一條堅定的界線：「我們的業務是投資業務，而不是賭博業務。」任何未來的產品都將與受透明揭露規範的經濟或企業指標掛鉤，且其優先順序在數位創新與延長交易時間之後。
在延長交易時間方面，TMX 已向監管機構提交計畫，預計於 2027 年春季在 TSX Alpha 上線，交易時間為美國東部時間上午 7:00 至晚上 8:00，並包含上午 6:00 的盤前交易（pre-open）。McKenzie 對此保持審慎樂觀，表示延長交易時間「未必適合所有人，且伴隨著風險」，並列舉了較低的流動性、較高的波動性以及較寬的買賣價差（bid-ask spreads）等隱憂。
全球觀點：VettaFi 領跑，Datalinx 受惠於市場波動
全球觀點（Global Insights）業務營收在本季成長 26%。TMX VettaFi 以加幣計算成長 46%，以美元計算成長 44%；若排除來自核能產業指數與 RAFI Indices 的 1,000 萬美元，則成長 22%。截至季末，掛牌指數資產規模（Assets under indexing）達 3,090 億美元，其中 211 億美元與 RAFI 掛鉤。管理層將過去兩個季度約 20% 的有機成長歸因於新指數的推出、將先前收購的指數透過 TMX 通路網路進行規模化，以及新增客戶與產品。McKenzie 表示，部分被收購的指數群組在一、兩年間「規模已經翻倍」。季末過後，VettaFi 同意收購 SPADE Defense Indices。
Datalinx 營收成長 31%；若排除來自 Verity 與 TMX Australia Exchange 的 1,530 萬美元，則成長 7%。TSX 的訂戶數成長 5.7%，MX 的專業訂戶數則成長約 10%。財務長 David Arnold 將此部分歸因於關稅爭端引發的市場波動，並表示若不確定性持續，未來仍有成長空間。他重申了 Datalinx 中個位數成長的長期目標，這意味著目前的成長步調具備週期性。在 AI 方面，兩位高階主管坦言，客戶對替代消費模式確實有興趣，「但尚未全面普及」，McKenzie 並表示 TMX「尚未實質感受到這方面的重大影響」。
Trayport 營收以加幣計算成長 8%，年度經常性收入（ARR）達 3.07 億加幣（約合 1.598 億英鎊）。總授權費成長 5%，不過當被問及訂戶數下滑時，管理層僅聳肩回應。McKenzie 表示，長期趨勢依然向上，去年同期也出現過類似的微幅調整，且續約通常會帶來資費調升。Arnold 補充道，自 TMX 在 Trayport 生態系統中新增高階產品以來已有一段時間，這已成為團隊領導階層的重點關注方向。
BOX 成本與市佔率下滑引發關注
本季表現最弱的是 BOX。受交易量下滑 11% 影響，營收下降 3%，市佔率更在一段時間以來首次出現下滑。McKenzie 表示，一小群負責處理待定 MEMX Group 交易的團隊造成了「相當大的干擾效應」，限制了客戶參與度，但他指出目前市佔率與交易量已在回升中。
營業費用大增 35%，其中包括來自 BOX Exchange LLC 的 3,410 萬美元轉嫁成本（pass-through costs）。BOX Exchange LLC 為 TMX 持有少數股權且採成本回收模式運作的自律監管機構（SRO）。其中，2,590 萬美元與 MEMX 的收購及整合成本有關，並已從盈餘中調整剔除。其餘 8,200 萬美元則反映了 SRO 服務較高的淨轉嫁成本且未經調整，這意味著它將直接衝擊調整後盈餘。Arnold 未明確說明這 8,200 萬美元的費用是否會重複發生。若排除所有特殊項目與 BOX 轉嫁成本，營業費用約成長 9%，主要受績效與員工人數（4%）、獎金酬勞（2%）以及 IT 成本（2%）所驅動。TMX 前三季仍繳出 6% 的營業槓桿率。
槓桿率高峰下修；資本回報仍居 M&A 之後
Arnold 表示，隨著 BOX 與 MEMX 的投票權及股權轉換比例底定，槓桿率高峰預計將落在「約 3.1 倍至 3.2 倍之間」，低於先前預告的 3.4 倍。季末債務對調整後 EBITDA 比率約為 2.5 倍；若扣除 2.59 億美元超額現金，淨債務對調整後 EBITDA 比率則為 2.3 倍。當前的首要任務是重回 1.5 倍至 2.5 倍目標區間的上緣。股利維持每股 0.26 加幣，發放率為 41%，接近 40% 至 50% 目標區間的下限，主因是資本正投入於併購。2% 的一般正常盤中發行人標購（NCIB）預期將持續進行，但執行情況取決於選擇權行使產生的稀釋效應以及資金的競合用途。Arnold 指出，強勁的股價也讓股權成為更具可用性的併購貨幣。
資本形成與交易
資本形成（Capital Formation）營收成長 12%，其中 TMX Corporate Solutions 在 TSX Trust 淨利息收入、經紀商服務（dealer services）與 Newsfile 交易量推動下成長 17%。額外掛牌費（Additional listing fees）下跌 2%。今年迄今，TSX 與 TSX Venture 募集的資本額成長 96%，由礦業領軍，其中 TSX Venture 募集了 9.2 億美元，年增 68%。前九個月共有 19 家發行人從 TSXV 轉板至 TSX，去年同期則為 7 家。
衍生性商品交易與結算營收成長 24%，其中 MX 成長 25%，CDCC 成長 21%。MX 未平倉合約（open interest）創下超過 3,900 萬口合約的歷史新高，ETF 選擇權未平倉合約也達到近 2,800 萬口。股票與固定收益交易及結算營收成長 8%，儘管整體股票交易量下降 9%，但在 TMX Australia Exchange 貢獻 100 萬美元以及產品組合自 TSXV 有利轉移至 TSX 的帶動下仍實現成長。TSX 與 TSXV 合計市佔率約為 60%，年減 1%。固定收益交易營收持平。按季比較，由於交易量走軟以及 TSX Trust 股東常會（AGM）的季節性效應，營收僅微增 1%。
澳洲與 RAFI 整合
於 7 月 31 日收購的 TMX Australia Exchange，其營收結構偏向數據而非交易，Arnold 表示這正是當初的投資論調，因為數據業務具備經常性且高黏著度的特質。首要任務是結束與 Cboe 的過渡服務協議（TSA）、完成產業測試並切換至 TMX 技術，在完成之前，管理層不希望讓團隊分心去開發新產品。就長期而言，McKenzie 指出 ETF 掛牌、企業發行人、企業解決方案與 VettaFi 通路皆為可行選項。他表示，「驚喜」在於機會的廣度，2027 年的願景將聚焦於執行力。McKenzie 還表示，TM2X 計畫正按部就班地「超前進度」推進，原本的「登月願景」如今已轉化為「既定成果，而非僅是目標」。